【专题讨论】外国股神逐個談之"中国李驰"

Mr.Business

李驰：私募基金经理对话：印花税成压倒垃圾股稻草
2007-06-03

私募基金经理对话：印花税成压倒垃圾股稻草
2007年06月02日  21世纪经济报道
　主持人　本报记者　简俊东

　　·财经圆桌·圆桌对话嘉宾

　　三羊资产管理公司总经理　林先生

　　深圳同威资产管理公司董事总经理　李驰

　　深圳新同方投资管理公司董事长　刘迅

　　某大型私募机构操盘手　徐先生



　　5月30号印花税从千分之一提至千分之三，A股剧烈震荡。本报特请4位私募经理热辩A股投资策略。



　　印花税：压倒垃圾股的最后一根稻草？

　　主持人：提高印花税带来冲击仅维持了一天，5月31日随着大盘蓝筹股的启动，上证指数再度回到4000点以上，印花税提高对A股会有更长远的影响吗？

　　刘迅：一般来说，交易越频繁的客户，跟证券营业部议价能力越强，手续费用要求得越低，因为手续费是由营业部控制的，是可以调节的。

　　但印花税率调节非常敏感，这会导致操作频繁者的交易成本大大增加。

　　如果按照1-5月份的交易量计算，到今年末，政府最起码要在市场上拿走1000亿-3000亿。这笔钱从谁手里拿走？从交易频繁的人身上拿走。

　　这个政策的出台旨在抑制市场投机，对市场影响并不是仅在今年，肯定是比较长远的。

　　李驰：这个政策实际上就是希望大家不要乱炒，老老实实做些投资，这是国家鼓励的。

　　政府非常爱护百姓，但往往得不到民众理解。不过，我们非常理解，他们用心良苦。乱炒迟早出乱子，现在降降温绝对有利于证券市场健康发展。

　　这个政策很可能是压倒垃圾股、概念股的最后一根稻草，或者是压倒它们的倒数第二根稻草。投资垃圾股、概念股的风险相当高。B股市场化的暴涨暴跌就是活生生的例子。市场是投资者教育课程最好的教官。

　　林先生：近段时间市场存在过度投机现象，股市局部过热，提高印花税发出了很重要信号，就是管理层不希望股市脱离基本面出现过热，提高交易成本有利于抑制投机行为，鼓励长期价值投资。

　　蓝筹股启动有基本面支撑，反映价值投资重新受到重视。如市场继续过热，则不排除出台新的调控措施。

　　徐先生：近来，垃圾股受到了没有经验的新入市投资者过度追捧，他们只问绝对价格是否便宜，不问公司质地，这肯定是过分投机。

　　本轮行情中有两个不正常现象，一是本轮市场行情中每天换手率达5％左右，一个月市场筹码整体换一遍。二是，今年前5个月，很多个人投资者要比机构、比公募基金盈利高很多。

　　提高印花税会导致资金流入蓝筹股。也有人担心资金流入会否导致蓝筹股出现过分上涨？我觉得不会。机构很理性，有自己的价值判断标准。比如去年10-12月大盘蓝筹股大涨，但是涨到一定程度就进入休整阶段。



　　蚂蚁搬家才刚刚开始

　　主持人：国外机构几乎一致认为A股泡沫要破裂，你们觉得国外机构为什么会有此观点？中国股市是否有很大的泡沫？

　　林先生：3000点时，国外机构就鼓吹A股泡沫论，我认为有几方面背景：第一，利益决定立场，唱空是为了做多，其实没有国外机构不看好中国的投资机会，最近新增QFII额度国外机构申请很踊跃。

　　第二，机械套用国外经验，用静止眼光看中国，低估股改释放出的能量，也没有充分考虑中国经济发展速度和上市公司业绩增长前景。

　　我们认为，现在说市场出现很大泡沫言之尚早，局部泡沫是存在。从另一方面看，市场出现适度泡沫是正常的，就如好啤酒一样，目前市场仍不乏具有长期投资价值的股票。

　　市场长期向好趋势并未改变，中短期市场进入结构性调整，价值投资会重新得到重视。加息等调控手段是为预防经济过热，有利于经济保持更长时间高速、健康发展。美国近一个加息周期中连续加息18次，均对股市影响不大。中国仍有十几万亿储蓄，资金流向资本市场的蚂蚁搬家行动才刚刚开始而已。

　　徐先生：现在有些国外机构在担心中国重蹈日本覆辙，会出现泡沫破灭的现象，我觉得中国现在还远远没有到那种情况。

　　日本是1985年9月份开始实施广岛协议，日元大幅升值，导致股市大幅上涨，但1989年才开始加息，1985-1989年利率一直维持很低的状态。

　　而中国2006年开始采取紧缩政策，去年至今已连续8次提高准备金率，3次提高存贷款利率。中国政府调控是有前瞻性的，中国处于加息周期毫无疑问，负利率状况短时间还会维持，但这种状态正在逐步改变。

　　另一方面，现在市场资金有一部分是储蓄分流过来的。粗略计算，现在有约1亿账户，每个人起码开沪深两个账户，实际上就5000万人，真正活跃的股民可能也就4000万左右。如按家庭计算，一个家庭可能有1-2个股民，因此， 5000万股民可能代表3000万左右家庭。如果中国城镇人口按5亿来算，一个家庭平均3个人，那么就有1.6亿个家庭，参与股市的也就是20％左右的家庭。有数据比较，中国内地参与的股民占整个人口的比重远低于日本、中国台湾地区高峰时期。

　　日本和中国台湾股市市值占泡沫最顶峰时，市值占居民储蓄存款达2倍，中国现在是1倍左右。由此看，还有相当差距。

　　另外，现在结构性泡沫是共识，但分析泡沫的可持续性发现，中国现在经济内生式增长比日本当时强很多。为什么？日本当时是一个高就业状况，失业率很低，劳工成本很低。

　　而中国现在是处于享受人口红利阶段，劳动成本很低，产品很有竞争力，很多产业出口增长潜力比日本要大。



　　外资不了解中国市场18年玩法

　　李驰：我们很关注信息，因为公开信息就是我们投资的全部依据。5月29日公布印花税提高的消息，30日央行就在网站上公告了关于2006年金融工作回顾和今年工作重点，中间有一条就是大力培育蓝筹股市场，实际上政府希望打压的是垃圾股泡沫。这些垃圾股根本不该涨得那么猛，这肯定会让很多欠缺投资知识的老百姓输得很惨。

　　对于泡沫一说，我们的思路跟国家完全一致。就是那些垃圾股、概念股，没有业绩支撑股票的泡沫已相当大，泡沫相当严重。

　　10年前国门开得比较小，尤其是资本市场市值较小时，全球很少关注中国证券市场。但是中国股市并非现在才有泡沫，从1990年代初到现在出现过三四次泡沫，没有一次市盈率不是远远把全球平均水平抛在后面，但那时他们不关注。现在关注后，他们觉得高了，并说东道西，这都是他们对中国市场非常不了解造成的。

　　反过来说，美国1990年代中后期科技股有很大泡沫，也有很多人说它马上要破，但它是否马上破呢？所以，他们说我们有泡沫也是正常的，因为他们不理解这个基本封闭的市场。他们只看了一个时间点，没有看一条线，更没有看一个面。他们对中国这个封闭市场18年来的运行规律没有研究，18年都是现在这种玩法。就是涨跌都与国际市场不同步。

　　如果现在国门全开了，实现汇率自由浮动，人民币自由兑换，这两项全面开放，那么玩法可能就会迅速跟国际接轨。但这两条现在没有实现，而且都是有限制的，所以这种玩法有自身规律，可以理解。

　　亚洲三大高市盈率地区——日本、中国和印度，三个经济体都是亚洲区最好的地方，日本前几十年市盈率就高了，按此逻辑，中国市场的平均市盈率为什么不能长期相对高一些？

　　日本当时市盈率那么高，掉下来现在还是亚洲区前三名，并没有跟中国香港的低市盈率并轨。所以讲，每个市场都有自身规律。

　　为什么中信银行A股股价高，交通银行A股也比H股高了50％？原因就是三条：一是人民币不可以自由兑换，二是内地股市没有沽空机制，三是实行有控制的汇率机制。如果以上三条全部改变，A股市场一天内就跟H股同股同价。

　　刘迅：最近我们设计了一个模型，根据1997年以来一些上市公司的股价，对应公司应该的成长和实际成长差距，测算市场估价是否理性。结果发现，差距是不断缩小的，到2005年上市公司应该的成长和实际成长之间的差距达到最低点， 2006年稍微扩大一点，但差距并不是拉得很大。所以，2006年市场增长中应该有相当一部分是公司本身业绩带来的，并不是说市场上涨是非理性的。

　　1997年-2000年，分析公司基本面意义不大，那时，分析投资者心态和周边市场动向更有作用。但是，我觉得市场大的方向是越来越理性。我们更加喜欢做理性的市场，只有理性的市场才会真正关注公司业绩，这样分析公司才有意义。



　　大盘蓝筹机遇

　　主持人：今年一季度，上市公司业绩出现高速增长，但有一种观点认为，这样快速增加的利润中，有两方面因素不容忽视，一个是新会计准则的实施，二是大股东低价注入资产。但如果不是公司本身的内生利润，仅仅依靠上述两种方式“做”好业绩，业绩高增长很难持续，你们是否认同此观点？看好哪些板块？

　　林先生：不容置疑，上市公司外延式增长重要因素之一，但是，剔除短期外延式增长因素，上市公司内生增长仍是最主要因素。未来几年，中国宏观经济继续向好，上市公司业绩应可持续稳定增长。

　　我们继续看好中国市场这一轮黄金投资机会，始终重视企业基本面研究，坚持从企业投资价值出发挖掘投资机会，我们会继续投资并持有估值合理且具有高增长潜力的行业优秀企业。看好地产、金融、商业零售等行业，关注资源垄断和购并板块。

　　李驰：我并不是很认同，因为有些企业现在确实进入到景气周期。比如近日交行公告业绩，如此大盘子的上市公司，一季度利润从29亿转眼就增长到38亿，这就说明企业的赚钱周期到了。原来对这些大银行的估值都是20％左右的增长，但现在看，它们的业绩增长远远超过我们两年前所做的测算。

　　按目前的业绩增长预测，现在的股价贵吗？是贵了，从我们投资的角度、从价值投资的角度来看，一股都不该买。

　　但从趋势投资来说，这个价位买了风险还不算最大，因为有些股票的PEG也就是在1左右，还处于正常水平，当然我们不可能期望目前这样的高成长能持续三五年，但国内基金算账基本上就看两年的业绩增长预期，如果成长性这两年好就动手买了。毕竟资金太多了。

　　同股同权的东西，一定买便宜的，永远都不会错。所以如果我们要买，平保、人寿、交行就一定会到香港去买便宜的。

　　刘迅：上市公司业绩的增长是一个综合的结果。从公司盈利增长来看，我们也看到公司三项费用是在下降的，有的下降很快，下降40％多。

　　为什么会这样呢？我们现在看大部分上市公司比较专业，上市公司越来越像专业公司。

　　我们1995年就开始到上市公司调研，那时候大部分公司是想着怎样向上面要政策，把业绩做出来，推动股价上涨。而现在上市公司对产品定位、营销策略、人员安排、科研投入都是更像一个经营实体，所以我感觉公司内生增长提高了，包括银行。以前不是考虑专业，而是考虑位置。

　　分析上市公司可以发现，现在越来越多大公司出现，带来规模效应导致成本越来越低，跟国外市场的发展方向一样，就是越来越多大公司占主要地位，产业越来越集中，在此过程中成本降低了，效益得以提高。公司内生性肯定是有的，当然有没有一些外部因素，比如中国成长环境，投资收益提高，但我感觉这个比例并不是很高。

　　一个公司是不是需要投资股票，核心是看产业，现在上市公司大部分所处地产业还是在发展当中的，像宝钢，实际上还要对主业再扩大投入规模，不太可能拿一部分资产投资。像证券投资，只是资金运用的一部分。如此分析，上市公司现在的增长应该说有相当可持续性的。

　　我们选股主要是由下而上看个股。现在钢铁、机械制造板块我们比较喜欢，因为都比较便宜，我们的投资思路是，某些板块可能基本面会不错，比如消费品，这个板块会因为消费升级而受益，但这个板块的公司也不便宜了。而那些价格比较便宜的公司还是有，只要能找到合适的估值公司，我们都会投资。

　　徐先生：我们是按照低估的标准选择股票，一般会按照自上而下选行业和自下而上选个股相结合的方式配置资产。

　　我们看好大盘蓝筹股的长期增长前景。同时相对看好个别板块，像银行、地产、机械等行业。银行、地产业最能反映中国经济增长，而机器设备行业则最能反映中国竞争力。

Mr.Business

李驰：买入“正在成长的价值企业”---少即多
2007-06-18

卢·辛普森谱写投资传奇
Morningstar晨星（中国）研究中心  黄晓萍
　　过去三十年，辛普森低调地掌管着伯克夏·哈撒韦公司旗下的保险公司盖可（Geico）超过40亿美元资产的投资管理业务，创造了惊人的业绩。在辛普森任职期间，盖可的组合每年打败标准普尔500指数约7%。
　　近期，晨星分析师与价值投资的另一位传奇人物卢·辛普森（Lou Simpson）进行了交流，讨论的范围甚广，涵盖了其哲学理念、投资经验以及教训。这位人物并非家喻户晓，却是巴菲特所欣赏的，多次在其致股东的信中提及，并声称其应进入投资名人堂。
　　过去三十年来，辛普森低调地掌管着伯克夏·哈撒韦公司（Berkshire Hath－away）旗下的保险公司盖可（Geico）超过40亿美元资产的投资管理业务，创造了惊人的业绩。在辛普森任职期间，盖可的组合每年打败标准普尔500指数约7%。说年届70的辛普森是历史上最伟大的投资者之一，应该不算言过。
　　尽管辛普森通常被认为是价值投资者，但他认为，刻板地分开价值股与成长股是有争议的，因为两者往往无法真正地区分开，他说自己往往喜欢买入“正在成长的价值企业”。虽然辛普森不愿谈论盖可组合中的个股，但很明显，他对于市场中一些快速成长的领域已经不陌生。例如，其满怀赞赏地谈到消费品巨头耐克（Nike），对于健康医疗产业也显示了乐观———该行业有不少股票在晨星近几个月的评级中为五星。
　　辛普森的观察与晨星的研究有许多地方是符合的。在晨星五星级股票中，有三分之一落在风格箱的成长区域，许多高品质的股票依然相对便宜。例如，那些具备稳定优势的股票估值出现2%的折扣，而没有优势或者优势微弱的股票则出现明显溢价。
　　明白看空的理由
　　辛普森反复强调，了解一项潜在投资的负面信息非常重要，要清楚自己为何不愿买入的理由。他认为这是确认投资想法的关键因素，会使人们更加深入地了解相关的企业。
　　这种方法不仅是心怀谦卑、敢于对即便在过往获得成功的观点进行论证，而且也超越了一般常识。对于看好的投资，辛普森强迫自己换另外的角度，从逻辑上考虑可能的缺点和漏洞，就仿佛要驳倒自己的投资论题一样。如果一项投资想法能够经受起这些审视，辛普森就认为可以确信无疑、毫无保留地将其纳入自己的组合。
　　坚守自己，勿停止学习
　　辛普森多次提到要审慎地停留在“自己的能力范围”内，不要投资于自己不熟悉的领域。例如，他绕开了绝大部分科技股，理由很简单，因为他不了解这些业务。同样地，尽管盖可的组合中有一些海外运营的业务，但辛普森通常并不愿意直接投资在海外的企业。理由是，他认为自己无法像对国内企业那样清晰了解海外企业。
　　绕开自己不熟悉的领域并非意味着固步自封。例如，辛普森讲述了他最近到印度考察，以了解其快速发展的经济。此外，他自己也是科技公司SAIC和VerSign的董事，从而有机会对这些领域进行更多深入的了解。
　　结合前文所述的力求相反的观点，可以想像到，在辛普森迈入人生的第八个十年，依然像学生一样孜孜不倦，即便飞越半个地球，也要抓住学习机会，找遍各种观点来佐证自己的想法，达成最周全的投资决策。
　　耐心是美德
　　辛普森感叹许多专业投资人的持有期限过短而令人可惜。他认为持有时间与投资成果有必然联系，持有越久收益越丰厚，反之亦然。
　　例如，一旦他看好哪只股票买入后，就多年持有。因为他已经对这家企业有广博而深入的了解，即便出现短暂的风吹草动，也不会像许多投资人那样仓促离场。只要其论点成立，他就拿着，耐心等待，享受长期成长。结果也可看到，盖可组合的换手率要比绝大部分基金低得多。
　　这不是说投资人就不应该减少交易，而是应该像基本面研究者那样严格行事，在决策前反复论证。在此前提下，低换手率就是一大特点。
　　股票胜于债券
　　辛普森并没有花太多时间来自上而下地研究市场，进行宏观预测。而是从投资机会是否稀少的角度来判断状况。
　　他认为股票并非绝对的便宜，也没那么贵。他持续寻找单个投资机会，并认为这些股票与债券相比也是真正相对便宜的。
　　可见，辛普森是投资于企业，而非纸上谈兵。他挖掘企业的基本面从而判断企业未来可能是什么状况，并且倾向于那些有持久竞争优势的企业。最重要的是，辛普森是专注且长期持有，对于买进的股票充满了信心———盖比的股票组合中股票个数少于20只。

Mr.Business

李驰：比巴菲特牛Ｂ的女投资家？/不谈国内谈国外
2007-11-13

１．如果巴菲特是神，那他的唯一功能就是被人类供上神坛．
２．正是巴菲特等投资前辈不是神，而是有血有肉甚至有＂很大缺点＂的人，我们才真正能够从他／她们身上学到有价值的东西．我们也才有信心说，我们也可以做同类的事情．
３．创造财富最有价值的核心原理应该是＂低买高卖＂．所有成功的实业投资都只不过在持续实践＂低买高卖＂而已．
４．价值投资是投资方法论，而不是原理．
５．我们认为，迄今为止，在投资领域，价值投资仍然是持续赚大钱的最成功方法．［也可能不是唯一方法］
６．只有一种人有资格贬低巴菲特，那就是他目前的财富水平离世界第二富豪的位置很近，或者财富已经超过巴菲特．［这一条特别针对＂还原巴菲特的部分真相＂而写，参见http://blog.sina.com.cn/s/blog_4a72e9bb01000ci0.html］
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　　　　　　“华尔街女巫”赫蒂·格林

简介：
1916年，华尔街古怪的金融投资家赫蒂·格林去世，享年80岁。这个女人是当时全美最富有的女人，死时留下的财产足足1亿美元。
    她说，“致富没有秘诀，你所需要做的只是低买高卖，节俭，精明，并且坚持不懈。”

　　19世纪末，理想的女人要有纤细、柔弱的腰身和四肢，到华尔街进行交易对女人而言几乎是发痴。在当时，职业妇女通常不是未婚就是已失去配偶。而已婚妇女工作，往往意味着她的配偶软弱无能。中层和上层社会的女性可选择的职业机会更少。从事股票交易的男性认为女人是头脑糊涂、易激动易哭的动物。1910 年，美国的股票经纪人有13729名，其中只有207个女性。
　　赫蒂·格林则是那个时代的另类。
　　
　　与生俱来的金钱崇拜
　　
　　致富总要有第一桶金，虽然赫蒂·格林的第一笔财富是继承而来，但并不一帆风顺。虽然她如愿地继承了几百万的财富，但却处处受到钳制，她天赋的财富博弈技能使所有她能接触到的财富都换了一副面孔。
　　赫蒂很早就崇拜金钱。在8岁时，虽然银行还不欢迎小客户，她还是坚持开了一个自己的账户。13岁时，她遭受了一次打击，她的外祖父去世时未在遗嘱中给她留下一分钱，而是由两个女儿平分：赫蒂的母亲和姨妈。有一次赫蒂冬季到纽约度假，父亲给她1200美元让她买衣服，她却拿其中的1000美元买了债券。赫蒂渴望控制金钱，她开始计算当家庭的其余三个成员，即她的父母和姨妈去世时，她能继承多少财富。1860年，赫蒂的母亲去世，赫蒂又一次失望，她的父亲得到12万美元的现金，而赫蒂只得到价值8000美元的房地产，那时她24岁。
　　赫蒂开始陪伴生病的姨妈，并担心她的父亲续弦。好在她的父亲没有再婚，并在纽约开始投资航运业，去世时将大约600万美元的资产留给了女儿。然而赫蒂控制财富的野心再次受到了阻挠：她的父亲将遗产交由两位管理人托管，这让赫蒂感到束手束脚。
　　赫蒂与姨妈共住的那些年里时常为钱发生口角，赫蒂觉得姨妈雇佣的仆人太多，吃的食物太昂贵，因为姨妈花多少钱就等于赫蒂将来少继承多少钱。这种情形直到赫蒂的姨妈发出威胁，要将她从自己的遗嘱中除名时才略为好转。
　　当姨妈的噩耗传来，赫蒂又一次听到令自己失望的消息：她的姨妈仅将200万美元资产的一半留给赫蒂，而且即便这一半资产也存为终生信托的形式，每年支付约7万美元。赫蒂对这个遗嘱提出质疑，她拿出另一份姨妈签署的遗嘱，于是一场持续了5年的法律纠纷开始了。最终在耗费了15万美元诉讼费、律师费、专家取证费后，赫蒂没有如愿所偿，因为有专家说，赫蒂所持有遗嘱上的签名是他人模仿笔迹写成的。
　　尽管如此，从三位亲人那里获得的财富足以让她过上一个女人富有而衣食无忧的生活：8000美元的房地产、600万美元的托管、100万美元的终生信托，这些资产每年稳定的回报超过50万美元，但这些资产的主人是赫蒂·格林——她要这些金钱“跳舞”翻番。
　　
　　搏杀在投资“屠宰场”
　　
　　低买高卖是任何交易都追求的守则，赫蒂·格林做到了。她保守地进行长期投资，从不让自己的投资回报率偏离6%太远，她说，“我看到好东西没人想要而变得便宜，就会大量买进，将它们藏起来；时机来临，他们就会追着我，高价购买”。
　　金钱放在银行最为保险，如果赫蒂·格林这样做了，那美国财富史上就会少了一位巾帼。在19世纪的美国，投资渠道远没有今天的投资市场这样丰富。赫蒂· 格林最乐于投资的领域是铁路和房地产——19世纪最受欢迎的两个金融投资方向。赫蒂·格林保守地进行长期投资，从不让自己的投资回报率偏离6%太远。在这方面，赫蒂·格林代表了她那个时代典型的女性投资人——房地产抵押是她们钟爱的投资项目，采用的形式是贷款建筑联合会和保险公司。
　　赫蒂·格林最早的投资之一，就是休斯敦和得克萨斯中心干线之间92公里长的铁路支线，它占有27.7万英亩土地，价格为137.5万美元。在这次投资争夺战中，赫蒂·格林和科利斯·P·亨廷顿发生了一场“血战”，他们之间的长期诉讼使双方都损失惨重，然而赫蒂用最后的决战平息了“肉骨头”之争。 1899年，她得知亨廷顿正从某银行大笔举债，而且拖欠了一些债款。格林就开始往那家银行大笔存款，与此同时，亨廷顿继续从那里贷款。有一天，她到银行，要求马上提走自己所存的160万美元。银行连忙派人到亨廷顿的办公室，要求收回刚给他的贷款，亨廷顿被搞得几乎破产。
　　赫蒂·格林的地产投资组合包括几百处土地，分布在辛辛那提、丹佛、圣路易斯，尤其是芝加哥。从1885年到1900年，格林占有了芝加哥超过1700 万美元的房地产，包括办公楼、商店、工厂以及未开发的土地。在芝加哥世界博览会之后，她购买了很多因房地产价值缩水而低价出售的不动产。这座城市发展非常快，聪明的投资者根本不必销售或改进他们持有的资产。1830年时，一个人用20美元就可以在芝加哥市中心买到1/4英亩的土地。而到了1894年，这样一块土地价值125万美元。
　　19世纪中期纽约股市开始流行“活期拆借贷款”（call loan）——与股票抵押相对应的贷款。活期拆借贷款增加了股市的波动，而市场其实已经受制于操纵和垄断。赫蒂·格林就曾用这种办法，使著名的股票交易人爱迪生·坎马克陷入困境。坎马克得到内部消息，了解到路易斯维尔和纳什维尔铁路公司的股票将削减分红；由于预料这只股票价格会下降，他开始卖空。果不其然，分红降低，股价下跌，但是坎马克发现，他已无处去购买卖空出去的股票。这些股票全在赫蒂·格林手中。他对一位财经记者说：“我当时就像在一个屠宰场里，浑身上下都在喷血。”为了拿到赫蒂·格林的股票，坎马克亲手送给她一张支票，使她一次就赚了40万美元。
　　赫蒂·格林利用股市恐慌大发横财。她不但不卖出股票，而且她不是为了赚小钱而买股票，所以，她通常将现金攥在手中，在恐慌时四处买股票。在1890年的恐慌中，她等待股市到达最低点后，开始大笔投资铁路股票。她后来解释说：“我看到好东西没人想要而变得便宜，就会大量买进，将它们藏起来。时机来临，他们就会追着我，高价购买我持有的股票。”在1907年的恐慌中，她说：“华尔街那些实力雄厚的人都来找我，想卖掉各种各样的东西，从豪宅到汽车。”
　　1905年，赫蒂·格林以4%的利息借给纽约市450万美元，比当时的银行利率低了1个百分点。当时纽约市一位审计官说：“她拥有我所见识过的最好的金融头脑。”据保守估计，赫蒂·格林在1900年的收入是700万美元，而当时美国人的人均年收入是490美元。
　　
　　吝啬到极点的以实玛利夫人
　　
　　赫蒂·格林的金融头脑不容置疑，可能由于她经常需要与心存轻蔑的对手不断争斗，性情变得乖戾而小气。她对一切支出都斤斤计较，包括应纳税和应付报酬。她积攒一切可以积攒的金钱。
　　赫蒂·格林非常吝啬，她的日常生活巨额完全是另一番景象，她尽可能节省每一笔支出。
　　赫蒂·格林生活在美国第一个奢华时代的中期，即所谓的镀金时代，当时曾有一个暴发户为炫耀地位，用百元钞票裹烟草抽。然而，赫蒂·格林却住价格低廉的公寓，将衣服穿到薄如纸张。1916年赫蒂去世后，曾有文章揶揄她说：“赫蒂·格林……在告别这个世界、奔向另一世界时，无法带上她的巨额财富。”如果赫蒂·格林活着，将对此不屑一顾。她曾经说过：“我走自己的路，不需要伙伴，不拿任何人的财富冒险，因此，我是以实玛利夫人（Madame Ishmael，被社会抛弃的人），专门对付每个男人。”
　　赫蒂的大部分人生上演的是一出独身女人的怪诞剧。她衣衫凌乱，总是疯狂地在华尔街的办公室工作，周围是一袋袋、一堆堆散乱的纸张。即使拥有万贯家财，赫蒂·格林也没有一个固定的居住地，她总是从寄宿公寓搬到公寓旅馆，再搬到廉价公寓。有时，她那只叫做杜威的狗会成为房地产的主人或出租人。据推测，她之所以居无定所，一方面是因为她多疑，另一方面是因为她不想向纽约州纳税。1895年，她带着两位律师、两名速记员，找到纽约的税务官员，抗议对她的个人资产做出150万美元的估价，因为这将要求她上缴3万美元税款。更为有趣的是，为她服务的律师还得雇佣别的律师替自己要回应得的报酬。
　　在32岁时，赫蒂嫁给了46岁的爱德华·H·格林（Edward H. Green），他是赫蒂的父亲在快船运输生意中的同事。然而与赫蒂不同，他喜欢花钱，生活非常奢侈，购买了30多套住房。而赫蒂从所拥有的资产中可得的收益每天约有1000美元，但是她每天还是穿同样的衣服。至少在理财方面，很难找到比赫蒂和爱德华更不般配的夫妇。
　　夫妇二人婚后的前8年是在伦敦度过的，他们有两个孩子。爱德华从事贸易，赫蒂则在金融市场中活动。赫蒂大量购进美国的政府债券，在南北战争后的那一年，面值1美元的债券只能卖到40美分。多数投资者认为，他们不会得到全额兑现。但是就在伦敦，赫蒂靠此项投资赚取了超过125万美元的利润。
　　1874年，他们一家人回到美国，当时华尔街刚发生恐慌，铁路股票损失惨重，而赫蒂·格林正是铁路股票的大股东。他们一家四口搬到了爱德华在佛蒙特州贝洛斯福尔斯地区的家乡。在那里，赫蒂的怪癖尤其是吝啬行为变得远近闻名。她与仆人讨价还价，与当地商人发生口角，穿女儿扔掉的衣服。爱德华开始长时间不回家，二人最终分手，赫蒂和她的孩子们搬到布鲁克林区一所价格低廉的公寓中。赫蒂在曼哈顿的化学品国家银行设立公司总部，因为她在这家银行有几百万美元的存款，该银行可以为她提供一张免费的办公桌。
　　赫蒂的儿子曾因乘雪橇出事膝盖脱臼，据说因为赫蒂期望得到免费治疗而延误了治疗时机，她的儿子只得做了截肢手术。赫蒂·格林在1908年立下遗嘱，有人称此为“肥水一点也不外流”。她的资产包括蓝筹股、铁路债券、约2000万美元现金，以及其他财产。她将她所有的财富都留给了两个子女。
　　赫蒂的理财生涯是有目共睹的成功，然而她的生活却丝毫不让人羡慕。也许这就是那个世纪财富女性的悲哀。
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因为：
１．她是当时美国最富的女人，也靠投资致富；巴菲特是第二富的男人；
２．她比巴菲特更节俭；尽管她的投资复利增长率可能低于巴菲特，但她的财富公式中的被减项比巴菲特更小［参见http://blog.sina.com.cn/s/blog_4a315bad01000bk2.html］
３．她无师自通，巴菲特还有三个师傅．．．

所以：她是比巴菲特更牛Ｂ的投资家．｛随便比比,仅仅说明投资界并非只有一个"天才巴菲特"的故事｝

［另：看看正文中的红字部分，就知道财富的绝对数是没有意义的，今天＂大钱＂的含金量远远小于过去的＂小钱＂，全世界都是通货膨胀猛于虎，没有例外，所以说，＂财富不增值就是贬值＂这句话放之四海而皆准］

Mr.Business

李驰：投资投机多少年才能毕业?
2007-12-02

投资---我自己定义"投资学"毕业的年限是十二年,或真金白银地参加过两个完整的牛熊周期(即经历过两个以上的牛市,两个以上的熊市).十二年都毕不了业的人基本就不会再参与证券投资市场了.他们已经形成"证券市场是骗人游戏"的错误观点,并自以为聪明地洒泪离开"大赌场".

"投机学"多少年能拿到毕业证书？我真的不知道,我们公司网站上有介绍一位投机大师倪德厚夫(即维克多．尼德霍夫)的语录,句句是名言,但做永远比说难,下面看看他的投机生涯吧.
投机---看看尼德霍夫的成败,至少说明投机十五年也毕业不了!

所以我选择了相对简单的,毕业时间短的职业生涯:投资
在此意义上,我算是避繁就简的投机分子了.

陨落的明星----维克多.尼德霍夫

亚洲金融危机中受害最深的人之一是维克多.尼德霍夫 -- 大名鼎鼎的衍生产品大师，对冲基金经理中的奇才。尼德霍夫的困局证明了现代资本市场的紧密联系，以及衍生产品投资的神奇效果。

1997年6月尼德霍夫还高高在上。他的自传《投机者养成教育》(海南出版社版书名翻译为《投机生涯》)正在畅销，他管理着超过一亿美元的投资，其中不少是他的个人财产。他处处受人欢迎、尊敬，他的投机纪录令人叹服：十五年来平均年收益率百分之三十，1996年的收益率是百分之三十五。

不幸的是，尼德霍夫也在泰铢上进行了投机。泰国的蝴蝶轻颤翅膀之后，他亏了五千万美元，几乎是他管理基金的一半。

亏了五千万美元或是更多的衍生产品经纪似乎都有同样的反应。可能你也有类似的经历。你赌一手二十一点，赌注一百美元，认为即使输了也无所谓。你输了。接着你再赌一百美元，认为输二百美元也没什么大不了。再说，也许这手你会赢，不就收支相抵了吗？你又输了。此后，你输了一手又一手，很快就输掉了五百美元。你实在不愿意输掉这么多钱。你怎么办呢？就此罢手？当然不会了。恰恰相反，你加大赌注，希望能翻本。就是这样的模式，你仰望上苍，脑海里有一个颤抖的声音：“只要我把本钱赢回来，我就再也不赌博了，永远不赌。”

想象一下，在五百美元后面再加上五个零。这回你脑海里的声音听来如何？如果这五千万美元是你自己的钱，这个声音可能非常沮丧。可是如果这笔钱，用路易斯布兰代斯法官的话来说，是“别人的钱”呢？突然之间，加大赌注翻本似乎一点儿也没错。为了别人的五千万美元，你会不会变本加厉？问什么不试试呢？如果赢了，你就能翻本，没人会在意你暂时的亏损。如果输了，你真的认为多输掉别人的五千万美元有什么关系吗？赔掉第一个五千万美元之后，你已经可以确定那个人不会邀请你共进感恩节晚餐了。

就这样，尼德霍夫也和在他之前的其他人 -- 霸菱银行的尼克利森、奇德公司的约瑟夫杰特、驻友银行的浜中康雄、大和银行的井口后英 -- 一样开始变本加厉，寄希望于更高风险的投资能够带来足够的利润，弥补在泰铢上的亏损。这时的尼德霍夫已经变成了一个流氓交易员。

到了9月，他已经补上了部分泰铢亏损，但是当年的投资业绩仍然下跌了百分之三十五。10月，尼德霍夫开始胆大妄为，出售标准普尔500指数期货的卖出期权。标准普尔500指数期货为投机者提供了杠杆效应，对标普500指数（跟踪市值最大的500支股票）的表现进行投机。你能出售这种期货合约的卖出期权，就和其他工具的卖出期权一样。

卖出期权是在一定时间以一定价格出售基础金融工具或指数的权力。用康威跑车的例子，如果你买入卖出期权，你可能今天用一千美元买入日后以四万美元卖出一辆康威跑车的权力。如果车价下降，你就能赚钱。假设一个月后康威跑车的价格跌到每辆三万美元，你的利润是一万美元（根据卖出期权，你有权以四万美元出售一辆康威跑车，而你在市场上买入这辆车只需要三万美元），减去一千美元的期权费。

卖出期权的买家希望价格下降，它的卖家却希望价格保持不变，或者上升 -- 但是无论如何也不要下降。价格下跌越多，卖出期权的卖家必须付给买家的钱就越多。在我们的例子里，如果康威跑车的价格跌到每辆三万美元，而我们卖出了一百辆的卖出期权，我们就将亏损九十万美元（一百万美元减去我们得到的十万美元期权费）。摩根士丹利出售高风险产品时声称“下跌风险仅限于初始投资”，出售卖出期权这种策略可没有这样的优点，你可能损失一切，甚至更多。卖出期权卖家的想象空间有多大，他/她的损失就可能有多大（还有就是价格一般不会跌成负数）。

10月25-26日那个周末，尼德霍夫看来还平安无事。10月没有什么大事发生 。尼德霍夫在等待，希望期权过期变成废纸，这样他就可以赚到期权费，进一步降低亏损。他希望市场保持稳定，或者上涨 -- 就是千万不要下跌。

1997年10月27日，星期一，美国股市暴跌554点，大约百分之七。标准普尔指数下跌64.67点，收报876.97点。这一天与1987年10月19日的“黑色星期一”相距几乎整整十年。百分之七的跌幅算不上市场崩溃，比黑色星期一差得远。但是对于尼德霍夫来说，这个星期一是致命的一击。到了星期三，他的基金惨遭清盘，投资者一亿多美元的资产损失一空。

猜猜看谁是尼德霍夫的投资者？没错，信不信由你，三十三亿美元的圣迭戈公共雇员退休基金赫然在目。

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    天气预报长期以来一般比较准确，但偶尔也会预报出错，甚至是出大错．投机所依据的，就是投机市场的天气预报！

    直到预报出错，甚至是出大错时，长期＂成功投机者＂就一命呜呼，玩到＂ＧＡＭＥ　ＩＳ　ＯＶＥＲ＂了．

Mr.Business

李驰：钱柜KTV,平价奢华
2007-12-30
                    
深圳钱柜KTV：消费平价，欢乐无价

　　周末去深圳上步南路新张不久的钱柜KTV与朋友唱歌，其火爆的程度超出想象，等位进场后方知道其火爆的背后原因很简单：奢侈豪华的酒店式大堂与精致包房，杰出的音响系统，独特的自助餐形式，便宜大众化的消费价格．

　　门口的广告预报深圳罗湖店也快将开业．看来生意之好也出乎投资人的意料了，今天国内的内需对钱柜KTV可真不是内虚，而是实实在在的急需．尽快再在深圳开一两家是不二选择．

　　其实以前出差到国内许多大城市，晚上乘车在街上经常能看到路边"钱柜KTV"的PARTYWORLD霓虹灯闪亮，好多年前在上海去过台湾人开的钱柜KTV，但印象已经不深，没有想到它现在能在国内大城市成功连锁经营，尤其没有想到这样没有任何技术含量的特种行业能标准化连锁经营得这么出色！以后哪天没准变成上市公司也是一点不意外的.

　　今天下午刚好看到＜创富志＞杂志中的一篇文章，一下子明白了钱柜KTV火爆的深层原因．
　　做创投的，看来看清投资方向才能立于不败之地．
　　平价奢华，正成为我们这个时代中新的消费趋势．

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　平价奢华 这个时代的生意潮　节选自＜创富志＞2007.10
在全球时代，中产阶层渐渐消失，社会结构变成“M型”，“平价奢华”成为新的消费趋势，谁能顺应这个潮流，谁就更能成功。这就是近年飒拉(ZARA)和H&M快速崛起的原因。

　　“平价奢华”下，价钱成为消费者重要的考虑因素，但还要求时装带给他们“奢华感”。与此同时，年轻人有一种浮躁心理，买东西经常是即兴而为，不会多加考虑，消费模式变得不理智。

　　飒拉与H&M为实现“平价”，大大减低成本，又模仿名牌设计，加入潮流元素，把“时尚并带奢华感”的时装带给顾客，最后以“款式多”来满足年轻人不理性的消费模式，再把它们的理念传给顾客，结果取得空前成功，成为模仿对象。

现在就看看社会的转变，以及它带给我们的启示。

“M型社会”趋势席卷全球

“M型社会”是指贫富日益悬殊，低收入层相对增长的社会现象。

　　日本知名管理学者大前研一，在最新著作《M型社会》中说，全球化后，“中产阶层”将消失，许多人将沦为中下阶层，但是消费者又要求多一点“奢华感”，因此“平价奢华”是未来消费的主流。

　　一本名为《下流社会》的书预测，日本到2010年，中产阶层完全消失，去了哪里？八成都会变成“低收入层”，据日本内阁府调查，在20-34岁的年轻族群中，有15%受访者认为自己属于“低收入层”。

　　美国的收入了也日益两极化，贫者越贫，富者越富，在1997年至2002年间，前10%高收入人群的工资有50%的增长，但最低的50%，即一般打工族，工资只有10%增长，财富大部分集中在富人手中，据调查，收入2.5至7.5万美元的中等收入人口日渐减少。相反，2.5万美元以下和7.5万美元以上的两个族群不断增加。由此可见，美国也是“M型社会。”

“M型社会”成功的基石

　　“M型社会”中，平价、奢华时尚及款式多变，是成功的的三大因素。

　　低收入层增加要求平价，奢侈风气要求设计符合时尚潮流，浮躁心理要求款式多变。如果不能变通，沿袭旧的方式，就不能成功。“堡师龙”只做到平价，所以并不成功，“路易威登”只做到时尚潮流的设计，但长此下去市场会渐渐萎缩，飒拉和H&M都做到以上三样，所以经营十分成功，维持持续增长。

平价

　　“低收入层”增加，是否等于他们会减少消费，企业经营越来越困难？错了，相反这是一个庞大的商机。如能打破“低收入等于便宜货、低单价商品”的观念，往“中低层走”，便踏出了成功的第一步。

　　“低收入层”人数越来越多，即人们对价格越来越敏感，只要抓住这个方向，便是成功的基础。当然亦可以走“高端路线”，但这个市场容易进吗？对手是 LV、Dior等在市场上已根深蒂固的名牌。相反，低端市场顾客多，而且没有什么领导市场的企业，所以企业只有往“中低阶层”走。

Mr.Business

李驰：2007年私募轨迹
2007-12-30

2007年12月30日 00:53　 中国经营报  作者：朱紫云卢远香

　　2006年11月22日，深圳知名私募——同威资产管理公司总经理李驰在博客上做了一个“金融炼丹术”的预测：“股票指数未来两年拾阶而上，2007年不排除有较深调整，但最终股指将在2008年奥运前后达到高点。”

　　他当时预测2008年时A股会像1997年香港回归之前那样疯狂。写博客的当天；2006年11月22日，上证综指收报2041.35点，股市正开始向上爬坡。

　　但是李驰只说对了一半。2007年12月5日，在深圳汉唐大厦的会议室里，回想起一年之前的预测，这位在内地和香港股市投资16年的私募不得不承认，今年这样的行情很正常，只是没有想到来得这么快，市场提前一年到了疯狂的程度。

　　从李驰做出预测后的一年时间里，上证指数从2006年11月突破2500点，到2007年5月份突破4000点，再到2007年10月突破6000 点，A股已经实现了三级跳，A股市场也已从股改前的估值洼地逐渐演成全球的估值高地，对于经受熊市煎熬的李驰们以及其他没有经过熊市的私募们是一个历史的机遇。

　　疯狂的资金和受捧的私募

　　从2500点到6124点，今年前十个月里A股就像过节一般，资金充沛，巨量暴涨，人声鼎沸，皆大欢喜，在财富效应得到全面爆发之后，各路人等一扫熊市里的万念俱灰，纷纷涌入私募证券投资行业。

　　也因此，一直处于“灰色状态”的私募在今年被赋予非常高的曝光度，在聚光灯下，这些私募淘金者的背景被一一放大：从券商出来的私募，李驰这样在港股和A股投资多年的老私募，没经过熊市洗礼的新进入者……其中公募基金经理转投私募尤其引人注目。

　　根据证监会基金监管部截至2007年6月底的数据显示，共有28家基金公司的54位基金经理离职，涉及60只基金，而且绝大部分离职的公募基金经理，他们的下一步便是私募阵营。

　　这其中包括两座金牛奖得主、原长盛基金的基金经理田荣华。作为4000点离职的基金经理，他今年6月份辞职后创立了武当资产管理有限公司，与田荣华一起创业的还有来自鹏华基金的原基金经理易贵海以及另外一位基金经理，他们把公募基金的投资管理和组织研究移植过来，号称“第一个实行公募式的团队化管理的私募基金”。

　　私募阵营迅速扩大，这是私募业活跃的最好注脚。但是李驰也有担忧：“市场热闹了，什么人都跳出来做私募，整个行业处于鱼龙混杂的局面。”这种担忧并非无中生有。随着股市的火爆，在形形色色的私募中不乏一些以承诺保高息来招揽资金的小私募，更充斥着一些打着私募基金招牌招摇撞骗的骗子。

　　与私募行业受到追捧相对应，不断涌入的民间钱潮更显乐观、甚至疯狂。中国历史上出现了难得一见的银行存款大搬家，大量资金像潮水一样涌向股市。

　　在资本市场疯狂的时代，有的企业主甚至发现做十几年实业赚的钱竟比不上股票投资赚的钱多！这对私募来说是好消息，意味着资金募集根本不是难事，因而私募定向账户理财的门槛也水涨船高。

　　田荣华的武当资产管理公司成立才半年时间，公司的定向理财账户的门槛也已经由1000万元提高到2000万元。而像但斌——东方港湾投资管理公司总经理这样在业界名气较大的私募身价更高，其定向理财客户门槛已经在3000万元以上，对于3000万元以下的客户，但斌干脆劝他们投资公司与平安信托开发的私募信托产品。而在去年，但斌还没有发行信托产品时，其定向理财客户的门槛才1000万元，一年时间内定向理财客户门槛就涨了两倍！

　　在但斌看来，如果说2007年的投资他还有什么遗憾，那就是资金不够多，2004年、2005年牛市历史机遇来临之时资金不够，今天依然不够。

　　但斌的想法并不过分。相比较私募，公募基金募集资金的速度更为惊人。一百亿、两百亿、三百亿、六百亿元的募集规模不断被刷新，而且一天甚至半天之内全部搞定，甚至不得不比例配售。

　　李驰也感受到，私募与公募不同，公募有一个平台，不管业绩做得好不好，至少有平台让公募基金有机会去募集资金。“但私募却不一样，市场不热闹的时候，根本就不会有人拿钱给我们”。

　　不过李驰一直有个观点：“热闹的时候，永远不适合买入。”在他看来，就私募基金而言，越是二级市场冷清、越是难募集钱的时候，越是应该大募大买；越是市场热闹、容易拿到钱的时候，千万不要轻易去接这个钱。

　　然而现在私募市场大家做的事情，刚好跟李驰说的相反——能拿钱就拿钱。

　　业绩说话，谁在裸泳？

　　能拿钱就拿钱当然是一种理想状态，但是投资者也并非博傻。

　　“公募基金只收取2％的管理费，而私募基金不仅收取2％管理费，还要拿走20％收益提成，（私募）最后能不能形成有效的回报，我感觉到力不从心。其实让20％也无所谓，关键是你们私募有没有核心竞争力，为我们投资者获取回报和收益？”在深圳航天大厦，国信证券的一位资产过千万元的大客户向田荣华发问。

　　不止一位千万元大客户这样问私募基金经理，也不止田荣华一个私募基金经理被投资者问到。类似这位大客户投资人不在少数，他们往往担心私募基金的高比例提成（20％）会大幅降低持有人的实际收益。

　　如果要说服投资者，每个人的道理说一套是一套，公募基金也不例外，但是最有说服力的就是业绩，除了业绩，还是业绩。而实际上私募基金的投资收益如何？从百分之几到翻番收益，几家欢喜几家愁。

　　一位去年获得200％收益的私募基金经理今年的业绩继续好看：从今年1月到10月底时，他很早就发掘并且重仓中国平安（601318.SH）、中信证券（600030.SH）、万科（000002.SZ），这一期间，中国平安增长约242％，中信证券增长约344％，万科增长约184％。即使11月份股市震荡回调，一线蓝筹回调幅度较大，他现在账户上仍有300％的收益。

　　谈到回报率，李驰喜欢谈个股收益。因为在这轮牛市里，李驰只在二级市场投资只三个股票，他比这个私募基金经理晚了四个月建仓中信证券。在3月底以 40元左右买入中信证券，在8月份涨到85元时就抛掉。已经完成了由“投机到投资”蜕变的李驰2001年之后离开A股，转战H股，避免了四年熊市的煎熬，但他是较早意识A股牛市来临的嗅觉灵敏的私募，2005年回归A股，在6元左右发现了招商银行（600036.SH）的价值，在3元左右买进了万科，“长期”持有之后在今年8月份，他悉数抛空招行、万科，而8月份招行最高到39.04元，万科8月最高到35.34元（复权后相当于53元）。

　　卖出招行、万科之后，李驰和员工一起去新疆旅游。在李驰出门远游的当月，也就是8月23日，上证综指站上了5000点，股市热浪袭人，市场又一次狂欢。而5000点上，沪深两市的市盈率也站上了新高。根据统计数据，沪市的平均市盈率达到59.17倍，深市的平均市盈率更是高达69倍。5000点被轻而易举攻克之后，大盘开始继续上冲6000点。

　　然而股市再怎么涨，已经在山腰撤退的李驰觉得跟自己已经无关了：“在这个估值水平上，再去满腔热血地做多，我们没有信心，我也不知道别人哪来的信心。”

　　市场没有持续的暴利。其实，从3500点到4000点、5000点的行情中，众多私募基金就开始被逼空。从3000点的时候很多私募就开始轻仓操作， 4000点、5000点私募看空就更加明显，不仅私募基金开始轻仓、空仓，连社保基金也开始减持。从5000点到6000点，大盘不断上探的过程其实是温水煮青蛙的过程，然而此时公募基金却不断加仓，公墓基金这一幕“独角戏”一直持续到10月。

　　10月16日，上证指数达到了历史高点6124.04点，但迎风攀高的狂欢是短暂的。从10月下旬开始，大盘掉头直下，前期率领大盘直冲6000点的蓝筹股开始震荡整理，而号称“价值加博弈”的深圳龙腾资产管理公司总经理吴险峰在10月下调中受了“轻伤”。其所管理的资产在10月调整以后有不小的损失，吴赶紧空出一部分资金，做一些反弹性的博弈操作，不过尽管10月份回吐了不少，吴险峰所管理账户的收益也接近100％。
但今年私募被逼空最“惨烈”的例证非赵丹阳——赤子之心资产管理公司总经理莫属。由于过早在3000点时看空股市轻仓操作，赵丹阳与深圳国际信托投资有限责任公司（以下简称深国投）合作所管理的三只私募基金产品的收益率并不理想，今年4 月－10月的平均投资收益仅仅为7.23％，而三季度的平均收益更是低至3.7％，低于同期沪深300指数涨幅。除了忍受低收益率之外还要忍受投资者的质疑，赵丹阳今年日子并不好过。

　　私募路径之一  阳光化蛹动

　　虽然赵丹阳踏空了2007年牛市，而赵丹阳对私募行业的贡献在于，他是第一个把私募通过信托渠道引向“阳光化”的。2004年A股处于熊市时，他率先与深国投合作发起开放式集合资金信托计划——深国投·赤子之心（中国）集合资金信托，由深国投作为受托人，赤子之心作为该信托的投资顾问。扣除信托费用后，投资顾问收取净利润的20％，投资者可得余下的80％。

　　这些私募信托产品又被俗称“阳光化”私募。如果说刚开始私募信托还“犹抱琵琶半遮脸”，跟随者寥寥，但是到了2006年、尤其是2007年，“阳光化”私募开始密集发行。东方港湾资产管理公司、晓杨投资管理公司、明达投资顾问公司、深圳林圆投资管理公司等一批私募基金，相继和深国投、平安信托开展了类似合作。因为这些私募深知，信托是目前私募实现阳光化的唯一通道。

　　深圳万胜投资管理公司总经理孔凡鹏原来打算要跟深国投合作发行产品，“连资金也募集到位了，但后来因为信托产品资格在深国投那排队了很久，最后等到4月份时股指已经很高了，后来就干脆决定不做A股了”。

　　吴险峰的龙腾资产管理公司4月份成立后马上提出与深国投合作发起深国投·龙腾集合资金信托，5月份开始正式接受考察，过了半年之后，12月左右才刚刚获批。由此可见，要通过信托发行私募信托产品并非易事，在深国投和平安门外排队的私募多了，但斌甚至形容这种情形为过独木桥。

　　对于私募而言，发行私募信托的好处不言而喻。“私募信托产品在持股比公募基金要更集中一些。之前私募信托的持股上限是10％，而现在放宽到20％。而在公募，投资一只股票要买到3％、5％都很难。买到2％以上要审批一次，买到3％要审批一次，买到5％又要再审批一次。因而，要集中持股非常不容易。”由公募基金转向私募基金领域的田荣华深有感触，“在私募，我们可以将持股比例提高到20％。在市场好的时候，集中投资可以有更高的收益。而在市场不好的时候，我们可以更好地控制风险。”

　　但是即使私募信托产品的持股比例放宽，而可以给投资者带来最好收益的往往只有两三只股票，持股比例将更高，所以很多做得好的私募基金经理不发私募信托产品，因为他们只买两三只股票并重仓持有。比如李驰和收益将近300％的基金经理，他们往往只重仓两三只股票，做定向账户管理会更适合他们。

　　正当私募报以极大热忱去挤信托这座独木桥的同时，关于私募信托大幅跑输公募基金和指数的质疑声不绝于耳。正如前述所言，在今年指数步步高攀之时，部分私募基金经理被逼空，选择轻仓操作，因此这部分私募的业绩与步步攀升的指数背道而驰。

　　但who care（谁在乎）？等候发信托的私募基金仍然大有人在，而且这也是私募基金名正言顺迅速扩张的机会。

　　私募路径之二  转身PE

　　李驰回忆说：“2006年时我们简单预测这轮行情主因就是人民币升值行情，受益最大者非银行地产莫属。但行情迅速走到今天，已经把这个概念炒得差不多了。”确实，全世界的股市无不出于此：宏观经济的持续增长、本币强烈的升值预期、海外热钱的大量涌入，这些都是发动一轮大牛市的背景。

　　正是由于此想法，无心恋战的李驰在5000点上空仓了。而且不仅仅他一个人空仓，深圳万胜投资管理公司总经理孔凡鹏比他更早空仓，四月份上证综指3700点左右就空仓了，赵丹阳也在3000点出来了。

　　“在8月份的时候，收益水平已经达到了我们的预期，我们不是看空，只是不再参与估值水平已高的二级市场而已。” 李驰说。

　　整个市场处于高估值区间，迟早要回落到中估值区间，也迟早要回落到低估值区间，这是全球证券市场百年发展的规律，但这个过程非常漫长。 “二级市场没有东西可以搞了，我们就不参与二级市场的投资了，就等待了。这等待不是一个月、三个月，而可能是一年、几年的时间。”李驰因此得出一个感悟：等待是价值投资的精髓。

　　但是李驰们并没有退出这个市场，新的方向是PE（私募股权）投资。

　　深圳的私募总是嗅觉最灵敏、行动最快的群落。去年开始，就已经有部分私募证券基金开始做一级市场投资。但今年以来，二级市场私募基金转向PE的趋势越来越明显。

　　下半年还有源源不断的资金来找同威，但是李驰这个时候告诉投资者，要把资金交给他可以，但不是投向二级市场，而是转向一级市场做PE（私募股权）投资。他的精明在于 “不同的山上唱不同歌”，一来可以不摊薄定向账户管理的业绩，二来还可以抓住一级市场的暴利机会。因为他预测明年的深圳创业板将是又一次国内资本盛宴的大舞台。

　　早就从A股全身而退转做股权投资的孔凡鹏行动更为迅速，除了港股市场之外，他已经在内地谈了好几个投资项目。而像晓杨投资总经理周洪兵、明达投资董事长刘明达、深圳金融顾问协会秘书长李春瑜等一批原来二级市场的私募开始纷纷转战一级市场，在一级市场上投资股权的热情一点都不比二级市场投资股票少，实际上这也让二级市场上的资金可以享受到一级市场的暴利机会。

　　随着新《公司法》和《合伙企业法》的重新修订，无论是上市公司还是非上市公司股权投资领域，私募基金的参与都透明得多。

　　“大家都觉得PE投资比较稳健，如果以后持续牛市，回报可以更多。而就算以后是熊市，持有好的项目也不怕，只不过是少赚点钱。”孔凡鹏的想法比较有代表。

　　显然，如果再晚进入，PE还会水涨船高，留给私募议价的空间就会缩小。李春瑜的做法与其他私募不同，自己筹集资金后，将这笔钱委托给深圳市创新投资集团公司去找项目投资，行业内称为跟投基金，即不做主投，而是分享5年股权投资的收益。

　　这对中小企业来说是个好消息，至少这个市场资金还是足够的。

Mr.Business

李驰：明天的市场是涨是跌，永远没有人知道(1)
2008-01-03  

明天的市场是涨是跌，永远没有人知道

<Value价值>2008年1月号　范卫峰、徐战



Value：近期市场对于所谓的长期投资者卖出股票议论纷纷，特别是很多人对巴菲特出售中石油股份更是有许多争论，你是如何看待这个现象的？



李驰：我2006年接受采访时讲了为什么买，现在我讲为什么卖，是呼应的。其实买卖股票并没有什么复杂的理论，就是低市盈率区间买入，高市盈率区间卖出。

但是你卖掉的品种在卖掉之后又继续上涨，人们就会认为你踏空了，犯错误了，就有议论。为什么这么多人对巴菲特卖石油有这么多议论，就是因为中石油在他卖掉后的短时间里涨得较多。

有人据此认为他对中国市场不了解，以致连中石油即将回归A股的这样的利好消息好像都不知道。

我猜测巴老抛售中石油可能是担心股权摊薄，油价见顶，而且当时的股价也到了他认可的价位。中石油是不是好企业？我认为再存续50年的概率在95%以上，但现在的价格跟其他国际上的油公司比显然是过高了。在目前的高区间价格内，对卖得迟和早、是不是踏空进行争论没有意义。

大家都知道我们把股票卖了，那是因为我们觉得它们迅速超过了我们的目标价位，但会不会贵上更贵，谁也不知道，幸好我们的股票还没有像中石油那样一卖就大涨。



Value：你判断股票价格贵的标准是什么？



李驰：巴菲特对中国股市的评论是，A股指数短期内已经上涨了5倍，现在的升值空间不大了，用我们的俗话说就是油水不多了。即使招商银行、万科的股价短期再涨一倍也是意义不大的冒险投机，这样的涨幅我们投资到风险更低、更有投资价值的品种里也很容易赚得到。而且大家在目前的二级市场上赚钱很难， “一九现象”、“二八现象”的说法又热闹起来。

2006年也有人问我对“一九现象”怎么看，我说这是股票市场的常态。但是仅看到2007年4月份之前的市场，我的说法似乎明显错误，因为今年上半年所有股票几乎都有3到5倍的涨幅，遍地是股神。

但距离我的话应验也只迟到了半年，市场继续沿着“一九”、“二八”的路径前进。我们可用万科认沽权证的例子延伸开去解释一下“一九”，“二八”现象。很多人早就知道万科认沽权证是一张纸，因为当时万科股价是几十元钱，而行权价格是3元多，根据市场情况，一年后跌到行权价是不可能的。华润送给我们的权证我们第二天在0.9元以上就卖掉了，后来它的价格反反复复，跌到0.2反弹回0.5、0.6，但最终到期还是是一张废纸。反过来我们可以将所有八九成绩差企业的股票也可以看成是没有到期日的认购权证，最终到期价值接近零或者说仅仅是一个壳资源的价值，在价格回归价值前，可能股价反反复复上上下下，过程非常波折，但终将向下回归。只有一两成少数好企业的价格围绕着价值慢慢提升，最终成为长升长有的“一九”，“二八”中的数一数二企业。绝大多数绩差企业的内在价值会缓慢消耗掉，因此一九或二八现象将是今后中国股市的正常现象。

香港就没有媒体用一九现象或者二八现象来评价香港股票的，香港市场上有1厘钱的股票，有1分钱的，有1毛的，有3毛的，有3元的，300元的，……，分布区间广阔，股票有涨有跌而不是齐涨齐跌是再正常不过的事情。

但国内很多舆论常常误导投资者，认为指数在涨，所以就应该买什么股票都赚钱似的。很多“专业人士”写出的文章也出现类似的言论，认为大牛市就应该让所有老百姓都赚钱，输钱就是市场不正常。

在任何市场，能赚钱的前提都该是选择正确的股票或者是有选对投资目标的眼光。没有超前的眼光输钱是必然的结果。或者说一时运气好不输钱，但三年五年下来一定会输。国内很多在市场上输钱的人心态不正常，根本没有弄懂赚钱的原因，所以熊市里面输，到牛市里面还输。没有弄懂怎么赚钱还要怪一九、二八不合理那就更是不懂股市规律的表现。



Value：现在中国市场上出现了几个所谓全球市值最大的企业，比如中石油的市值抵得上美国三大石油企业的，工商银行的市值比美国前两大银行的总和还要大。假如这是一种泡沫，那么目前的市场应该是处在泡沫的哪个阶段，类似于日本泡沫的哪一阶段？



李驰：现在敢说泡沫在哪个阶段的人都是在拍脑袋，如果拍得准，那是碰巧碰对了。如果巴菲特知道两周后卖中石油能卖那么好的价钱，他当时无论如何不会卖掉。明天的市场是涨是跌，永远没有人知道。算命的总是自诩自己知道明天会发生什么，但大家都知道算命的是什么角色。



Value：我以前来采访时，带了一份高盛报告，文中预测H股将要涨到12000点，在当时这是一个非常大胆的预测。



李驰：20,000点都到了。以前我们在H股4,000点的时候预测它能到8,000点，但现在是18,000多点，而且是已经调下来好多点后的。

因此没有人能预知明天具体会发生什么，我们只能知道一样好东西不可能总是便宜卖，以后迟早会涨价的。至于今天的股市估值高能持续多长时间、会不会更高、高多少，谁也不知道。投资神奇也就神奇在这些地方。

你问我目前市场处于什么阶段，我只能说目前处在波峰附近，肯定不是波谷。但是不论这个波峰是30米的巨浪还是3，5米的中浪，迟早都会回归平静。市盈率永远在中轴线附近波动是股市永恒的规律。



Value：牛市有两大动力，一是市盈率变化；二是企业盈利增长。你认为当前市盈率太高了，那么大企业的快速盈利的周期在何阶段？



李驰：大企业的赚钱能力已经超乎想象。当时我们预测银行业将有30%的主营业务增长率，招商银行作为龙头应该大于30%，但没想到它的增长率今年三季度接近130%。这样的增长能持续多久，我们不知道，但就按这样的增长率计算，市盈率在四五十倍时，也不便宜了。

正是由于市盈率和盈利增长两方面因素的推动让大牛市涨到所有人都不敢相信的程度。企业盈利增长很快，市盈率高一点大家也能接受，因为PEG不是很高，正因为用这些指标可以作出看似合理的解释，所以很多人认为市场好像还不是太高，还可以买。
但是市场参与者的乐观心态什么时候逆转、什么时候企业的业绩会有拐点、是不是有明确的信号，谁也不知道。就像昨天［２００７．１１．０５］香港突然跌1,500多点，是1997年以来跌得最大的点数，事先有谁会想到？


Value：前花旗银行CEO普林斯，在被记者问到是否考虑到如果不发次级债也就不会有今天的局面时说，只要音乐还在伴舞，我就必须跳舞；如果我不跳舞，可能早已被炒掉。在卖掉股票后，你们到何处去寻找继续跳舞的机会？


李驰：由于游戏规则不同，导致了公募基金和私募基金的追求不同。因此我们并不需要一直待在二级市场里；况且我们投资的方向一直都不仅仅是二级市场，可以是任何赚钱的投资品种，我们的底线是绝对不能输钱，投资高估值的好公司并不能保证一段时间内不输钱。

现在安全边际比较高的就是像巴菲特那样自己开企业，他的以色列企业在大连新开了厂，等于投资了市盈率非常低的优秀企业。至于我们现在能做的，就是去国内未上市企业里寻找一些市盈率低但未来有望高增长的企业进行投资。



Value：投资其他领域面临一个能力圈的限制，如果低市盈率而有望高增长的企业多数分布在你不熟悉的领域比如高科技行业，该如何处理？



李驰：不熟悉就不去做。

就高科技行业来说，只有实验室里的高科技让人弄不懂其商业价值，但一旦成为产业，就一定可以熟悉和弄懂。比如阿里巴巴的商业模式非常简单，主要就是做网上商业中介，收取中介费。如果在5年前投资人就将它弄得非常明白，那么这项投资将非常赚钱。

至于怎么弄懂，只有终生学习。真正弄不明白的，也只能放过。



Value：现在很多人去做海外新兴市场比如越南、印度等国家投资，你们有没有这方面的打算？



李驰：我弄不明白，也不会去。好在我们国家就是金砖四国之一，何必舍近求远去搞自己弄不懂的东西？巴菲特在绝大多数投资生涯里只投资美国市场，也没影响他发大财。



Value：罗杰斯的新书《中国牛》对中国市场有很多积极看法，你怎么看？



李驰：这本书里的道理我相信一定会非常正确。但这本书会不会变相害了一些人，不好说。他三年前的<风险投资家环球游记>（中文版）是我做的推荐序,那时候才是静心读书和研究投资对象的大好日子。

为什么这么说呢？2000年，畅销书《穷爸爸，富爸爸》在美国热卖，书里讲的道理真的是非常正确，但却害了很多人。因为这些读者听信了书里的建议大胆去做投资。很多人买了当时正处于巅峰时期的科技股，不仅没有发财，而是不多久就在全球科技股股灾中输光了。

全球二级市场的投资者都有种买贵不买便宜的趋势。原来国内大企业，那么便宜，还要再低价到国外上市，为什么呢？因为国内没人买，条件再优惠也极少人买。中石油1块多卖出去给了国外的一级市场投资者，很多银行以单位数的市盈率或一倍多的净资产卖出去。现在市场热了，这些企业又回国内上市，价格高达几十倍市盈率，还有很多人抢。

人性自有证券市场以来都没有任何变化，甚至几千年来都没有明显变化，因此市场里从来没有新鲜事。市场里的参与者从恐惧到贪婪，什么时候情绪会突然变化，变化幅度有多大，是非常难以判断的。这就跟天气预报大多数情况下都较准，偶尔也有完全预报不准的时候是一模一样的。

现在此时在热闹市场里再看多中国,方向绝对也没有错,但如何应用到投资操作层面,是件非常考读者智慧的事。





Value：美国次级债危机使得美国一些大银行比如花旗、摩根大通等市值出现大幅下降，有的PEG只有1.4，现在如何看待这类金融股票的价值？



李驰：表面看起来便宜的价格，可能并不一定低。美国经济如果未来几年进入衰退周期，那这时的PEG无论是多么低可能短期都是高的。与之不同，中国市场的市盈率很高，但是经济增长确实很快，因此PEG可能也并不是特别高。

况且短时间内影响股价涨跌的因素是非常复杂的，好多情况并不能简单判断，可能出现相当长时间内PEG高了继续高，低了再低的情况，很多做高杠杆投资的人因此死得很惨。20世纪80年代，日本市场的市盈率很高，很多人认为它会领先于其他市场先跌，但事实不然，它那时偏偏一直涨，下跌最早的却是美国市场，结果赌日本先跌的杠杆投机者迅速输光。

还有现在中国市场的同股不同价现象。内地和香港两地的股价相差不少，但并不表示内地会立即和香港股价接轨。香港前一阵狂涨，现在又大跌，价格差距又扩大了。2001年的B股井喷行情也有类似情形，短期内甚至个别B股价格超过了A股，但好景不长，随后几年两者的差距又变得非常大。

中国市场的现状比较特别，是特殊的市场制度设计造成了在正常市场情况下不可能出现的同股不同价现象。也因此，我们不能简单用自由市场通用的理论简单地解释中国市场。



Value：你认为这种现象何时可以得到消除？



李驰：如果人民币可以自由兑换，成为国际上的自由流通货币，A股市场可以融券沽空，那么这种同股不同价现象一天就能消除。但在目前条件下,很多不正常现象需要时间来慢慢消除。

我们不会消极等待市场估值缓慢变低的过程，我们也会在不同市场寻找可以安全投资的对象。



Value：你以什么标准去寻找投资对象？



李驰：行业地位。去寻找在一个行业里处于优势地位，又有行业历史的企业。



Value：但现在这样的企业价格也很高了。



李驰：价格高低是相对的。如果严格按照四折的价格去买好东西，那么现在确实没什么好买，不需要进行研究。如果放松一点标准，那么买六折、八折的东西总比在二级市场上买几倍价格的要好。

因此，我们绝对不会去目前的二级市场追高。



Value：巴菲特也经常追高啊。



李驰：什么叫追高？我的理解是投资那些尽管股价持续上涨，但市盈率却不断降低的好企业并不叫追高，比如我可能会去买10年后股价涨到200块、市盈率却低到12倍的万科。但现在的高市盈率万科，我不会追。




Value：如何投资好企业？



李驰：什么是好企业，我的理解可能是不会让你赚大钱但不会一直套住你的企业。比如一家企业，刚买的时候40元，第二年跌到30，第三年甚至再跌一点，但到第四年开始往上涨，第五年第六年能达到150、160元。持有6年，中间承受比较大的波动，没有被套，但长期的投资回报并没有最大化。

辨别出好企业不难。现在谁都知道招商、万科、华为等是好企业。但好企业被大众广泛认识的同时股价也被推上了高点。该如何投资这样的好企业？

巴菲特对如何正确投资好企业，用了一句很精辟的话来概括，就是用四折的价格去买一个好企业。需要把握好企业卖价只卖四折时的机会，把握好在市场恐慌后形成的便宜区间买进，否则不会赚到大钱。

如果严格依照这个标准去投资，很多人一定会发大财。稍微放松一点虽也是不错，但就不可能成绩优异。比如香港有句话是什么时候都可以买汇丰，如果以近三年的情况看，这话就大错特错了，汇丰银行这三年几乎没有任何上涨。招商银行的经营轨迹类似于汇丰，因此它的股价也可能与汇丰相似，因此我们相信短时间内最赚钱的这一段过程已经被我们分享了，它的未来应该也是向大象的方向发展，但最好的赚钱时机短期看已经可能过去了。

现在也肯定不是投资国内股市的最好时机，因为热闹的市场上几乎找不到被低估的股票了，股市一定会回归“一九”，“二八”的常态，随着大非、小非的解禁，重新估值这个过程将会加速。



Value：现在的房地产情况比较复杂，你有何看法？



李驰：从投资的观点看，现在全国都在关注房地产，上至国家领导人，下至平民老百姓都在紧盯着。它是个敏感点。太高价和太低价都是反转的敏感区，目前毫无疑问是太高了，至少是阶段性的高点。

有人认为，房地产价格长期比如30、50年来看是向上的。统计数字显示，美国100年的房价变化，发现房价跑赢通货膨胀仅一倍而已。长期而言，房子确实能战胜通胀，但长期趋势看涨对具体的投资决策没有太大帮助。因为大家也追求投资的效率，追求低风险或者相同风险下的高回报。我也相信万科、招商等股价未来十几年会上到百元，但对我们的具体投资决策没什么帮助，我们的长期投资目标肯定要超越房价的增长幅度。

目前，无论股市还是楼市，一定会降温，一定会有调整，至于是市盈率降低还是企业盈利增长放缓或衰退，还是双管齐下，谁也不知道。



Value：欧元持续强劲，美元持续贬值，国际资金到各处寻找投资机会，全球流动加速，你如何看待这种趋势对中国的影响？



李驰：中国的开放我自己将其分为三大阶段。第一阶段是八十年代刚开放，港商和台商进入中国南方，持续到台商进入上海和苏州，规模不大。第二阶段是九十年代世界500强，比如沃尔玛、家乐福、微软等全球性大型实体企业先后进入中国布局。第三阶段是目前正在持续中的全球性大金融企业大规模进入中国。

这阶段出现了人民币兑美元升值这个问题，目前趋势似乎没有放缓。有人据此认为中国的资产泡沫是正常的。

我实在弄不懂为什么这个泡沫很正常。中国市场现在依然是封闭和强管制的，怎么也会产生如此强的资产泡沫?当时的日本和台湾是开放的金融市场，货币可自由通兑进出；而我国有强有力的资本管制。外汇进出都控制在政府手里，外国的大企业在中国不可能过分违规，而偷渡进来的资金规模相对比较小。如果自由流通，可能外国大企业进来很多资金来投机，造成像日本和台湾当时的泡沫现象。

但现在为什么中国股市也与开放国家的市场这么相似，我到现阶段是真的弄不清楚了。随大流地说相似的几大要素现在还是很像，至于什么时候变了形，我也不知道，那是投机者研究的事了。



Value：巴菲特和芒格赚了钱后，两人用钱的方式截然不同，导致二人现在拥有的财富大不相同。你在博客的见解非常深刻，不知你现在有何新的思考？



李驰：我的看法是，对于一个痴迷于理财的人，他会认为今天花掉的一元钱相当于十几年后的几百元钱；相比之下，手脚大一点的人，几十年后的财富就可能少几个零。这是水平相当的两个投资者最终拥有的财富有差异的根本性原因，因此已经算是巨额财富的数字大小可能并不能代表投资者水平的绝对高低。

我写那篇博客文章的根本目的就是想告诉大家，不要把巴菲特或芒格神化。投资是简单的事情，谁都可以干得更好。只要自己掌握正确方法，并有耐心，认清大方向，就能成功。巴菲特之所以能比许多人赚更多的钱，原因是他的安全边际足够低，纪律严格、并且勤于学习和思考、同时还非常节俭。



Value：对杂志的读者有什么忠告？


李驰：做一个真正的价值投资者，不要做口头上的价值投资者。[全文完]
                                          [采访时间：2007.10.06]

Mr.Business

李驰：价值杂志１月６日上海会议我的观点（精确整理版）
2008-01-11

  投资需要常识判断，有时候常识比复杂的论证更接近正确。

  同威决策买海通证券股票的原因是因为它比同期的中信证券更便宜。二十多元在上市前买金风科技的原因是之前错过了无锡尚德上市前的投资机会，所以不愿再错过与无锡尚德比较相似的金风科技的投资机会。

  判断一个公司好与比较好很难，但是判断好与不好还是比较容易的，但什么时候买是非常重要的，熊市里敢涨的好公司才叫好公司好价格，牛市里会涨不希奇。

  中集是好公司，但为什么在现在的牛市中市盈率会这么低，其中原因是什么？

  股指期货不会改变市场的运行方向。

  长期来看（5至10年），同股同权价低的股票一定涨嬴同股同权价高的股票，但短期内很难说，比如A股与H股的同股不同价的现象。在中短期来看，一个趋势的确立比价值更重要，A股现在是强势市场，短期内更有可能跑嬴其他的弱势市场。

  人民币将长期升值，有美元的应该立即换成人民币（张志雄也表示赞同）。

  一个趋势形成后要逆转是十分难的，短期内A股贵上加贵的概率大过大跌的概率，但以后的回归下跌也是可以预料的。

  短期内垃圾股涨和绩优股涨都是正常的，但长期（5到10年）来看垃圾股持续涨是不正常的，而绩优股长期持续涨是正常的。

  高成长期的股票PEG都是非常低的，看PEG不能看一年二年的时间，而是要在更长的时段中来判断（比如前后各5年的平均增长速度）。一个公司的快速高成长是不可能长期持续的，中集的现在很可能就是万科与招行的将来。

（注：PEG，即当前市盈率除以未来3或5年每股收益（EPS）复合增长率，这是投资大师彼得林奇发明的选股指标。）

  房地产拐点已到来，PEG和估值都会下降，上海和其他大城市的房价已基本见顶。

  07年下半年以来，价值投资已进入休眠期，只有当投资人在成长股上亏了钱，才会重新想到价值投资。

  判断一个好公司不可拘泥于一两年的具体的会计指标，研究企业要重视它的历史，从中可以判断企业发展的未来轨迹。好公司不一定马上会涨，两者之间没有绝对的正相关。最重要的是能不能判断准这个公司未来几年的发展趋势以及在市场低迷时发现好公司后敢不敢大量买入。

  油价与七十年代相比绝对价位是高了，但相对于这二三十年中的通货膨胀率来说，相对价格也许并不高。

  高估的并不一定马上会下跌，比如日本股市当年很高估，而欧美股市当时相比较为低估，但实际上并不是日本股市率先下跌，而是欧美股市率先下跌然后日本股市才下跌的。现在的A股的情况与当时就又很相似了，现在的欧美股市比A股低但仍在下跌，而A股到现在还没有出现大跌，短期内趋势投机会盖过价值投资的光环。

  中国股市长期看好，但这对于具体操作来说没有什么现实价值。

  股市的风险不会来自于大家都知道的东西，一定是来自于一些未知的风险。

  一个国家强大一定会导致货币的升值，一个国家的货币政策和汇率政策最终都是由国家利益决定的，而不是由别的国家决定的。

  08年价值投资已休眠，市场进入投机阶段，热钱来势凶猛，但它的玩法很可能不会按价值投资的方式去进行。

  中国的房价太贵了，原因有四：1、与国外相比国外的房子更便宜；2、房价与居民收入比显示房子贵了；3、租金回报率说明房价太贵了，树不会长到天上去；4、国家政策不支持房价继续上涨。

　同意房子要买就买位置最好的房子，任何投资领域中都只有优质资产才能长期持续地上涨。
  房地产整体上涨但也不意味着什么样的房子都会涨。深圳十几年中有无数例子说明这一点．
  长期来说房子一定会涨，但不见得一定能大幅度跑嬴通胀。

  好公司不等于好股票，万科公司好不代表万科的股票现在的价格好。

  房价可能不会大跌，但工资的大幅上涨可以来缩小这个房价与居民收入比的差距，让房子显得便宜了。好房子不会卖光的，以后一定会有更好的房子出现，所以不用着急买。
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整理自cego的会议笔记

Mr.Business

李驰：股市一跌许多"价值投资者"就忽然消失了
2008-01-16
    资本人物：众说巴菲特（视频／文本节选）2007.11.10
    李驰：如果说把汇丰银行的故事套用在招商银行上是很可以有对比性的.通俗一点,汇丰银行的主升浪过去之后它的回报降得很快.汇丰银行这两年是远远跑输大盘.如你要比,汇丰银行都不如招商银行吗?盈利能力盈利的绝对数和公司治理绝对不会比招商银行差,它的增长放缓了,所以它的股价迅速就进入到一个大的波动范围内.这两年[更正：是更长的三到四年，而不是两年]谁都知道汇丰银行一直在130 140元晃,晃了快两年［更正：是更长的三到四年，而不是两年］多了,并不是说这个公司不好了,而是公司增长放缓了,它的股价迅速就会提前反映.所以汇丰银行的故事套到招商银行上．它这个主升这一段迅速就在完成的过程中．等完成了之后你再拿的时候你会很痛苦．好公司并不是股票长升，有可能但它中间有个三五年不升了，投资在它上面的人而且尤其同期股票指数和其它好的公司的股票都在升的时候．你怎么样去克服你在近距离跟人家攀比的心理？这是最大的难题．所以通俗一点这个话是说给投资汇丰的人听的，你持有汇丰这两年根本不涨．人家周围 H股什么都涨得非常凌厉，你是一种什么心态？如果你根本无所谓的话，那我就觉得你是一个超级投资人！并不是说你水平不高，而是你愿意跟一个好公司，不是嘴上说的要终生持有，而是以实际行动坚守终生持有一个好公司这个中间诱惑很多． 你能克服它那你真是一个超级投资人．
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世界上超级投资人没几个，原因就是好公司有时候就是长期不涨，甚至还跌，甚至还大跌．去全球市场看看今天的汇丰（股价１１６港元，１０倍ＰＥ，四年新低）和花旗股价与低市盈率就明白做真正的价值投资者谈何容易！
股市一跌许多＂价值投资者＂就忽然消失了．
［包括我们在内都算是消失的＂价值投资者＂，区别是我们是涨到消失的，而不是跌到消失的］

Mr.Business

李驰：卖出并不代表着不是价值投资
2008-01-27

2008年01月26日 14:01　 《证券市场红周刊》记者 张宇
—访深圳同威资产管理公司董事总经理李驰

1月21日， 对绝大多数A股投资者来说是难熬的 “黑色星期一”。这天，李驰却在冰天雪地中和朋友快乐地滑雪。暴跌中保持如此轻松的心态，完全缘于他长期坚守的价值投资方法。去年8月，他就逐步地退出了估值过高的A股。也正是因为价值投资，李驰领导的私募基金———深圳同威资产管理公司得以15年间保持高速增长。

　　戏称“爱买便宜货”的他，不仅外貌上形似艺术家，而且在思想上颇有哲学家的神韵，把自己数十年的投资经验浓缩为“慢即快，少即多，越不繁，越不凡”。最近，他还把这些年来在博客上的感悟结集为《白话投资》一书。趁着李驰来京出席新书发布会的机会，《红周刊》记者对他进行了专访。

　　在市场恐慌中捡便宜货

　　《红周刊》：市场连续暴跌，当前人们最关心的是，美国次级债对A股的影响究竟有多大？中国经济会不会与美国“脱钩”？

　　李驰：希望它能“脱钩”吧。过去几年，美国经济的增长一直比较缓慢，而中国经济这些年来却很强劲地增长。长期来看，中国经济正在不断地与美国“脱钩”。

　　我觉得这次全球股市大跌与美国次级债有一定关系，不过，中国平安计划进行1600亿元的再融资应该是导火索。它运气不好，在这种时候发行可转债被市场诠释成重大利空了，如果提前3个月发行，说不定还是重大利好呢，就如万科A当初的增发一样。但是，这次暴跌不能怪中国平安，而只能怨A股市场的估值过高。从价值投资的角度，我感觉很难看到上涨空间了。大盘蓝筹掉下去后充其量再反弹到原位时，可能很多人就想跑了。所以，我不知道靠蓝筹还能不能把指数带上去。不过，市场局部的热点还是有可能形成的，至于持续性怎么样我不好说。

　　《红周刊》：你说过，在非常冷清的时候买进股票永远不错。价值投资者现在应该持股或是逃跑？

　　李驰：冷清的时候进场，热闹的时候离开永远是最好的办法。在悲观的时候进场胜算的概率更大。大家怕的时候你进去，可能是最好的买点，但是反弹能不能持续也是入场前应该考虑清楚的，谁也不知道明天市场是涨是跌。

　　如果你是一个价值投资者，我相信你现在不会问去或留这个问题。因为如果真的坚守价值投资，你可能早就离开了。而如果你被高位套牢的话，你也不是价值投资者。什么是价值投资？用4毛钱来买1块钱的大蓝筹才是价值投资。

　　《红周刊》：按照你的理论，现在是不是H股更有投资价值？因为我知道你很重视PEG。

　　李驰：你说的绝对没错。同样的PEG，H股公司明显比A股要便宜很多。我也说过A股在5000点以上是没有投资价值的，现在才跌到一个相对合理的区间。关于内地和香港谁更有投资价值，我觉得不同的时期有不同的答案。从趋势理论来看，强势股票继续走强，弱势股票还是很弱，这样在短期内，你买贵的东西赚钱快，买便宜的赚钱慢。但是现在的情况是，每次跌得越多，时间价值消耗得越多，很多人不敢去买港股了，你反倒有机会了。现在越来越多的人开始关注港股和美股了，但是动手买的人还很少，而我最喜欢买便宜货了。

　　廓清价值投资误区

　　《红周刊》：有人认为你不是价值投资者，因为你在去年8月卖出了万科A和招商银行。

　　李驰：卖出并不代表着我不是价值投资者，巴菲特也卖出股票呀。我不认为好公司任何时候都会涨，招行和万科也不是在任何点位都可以买入，只有它的股价低于内在价值的时候才有投资价值。如果上市公司过了成长期，它的股价可能会盘整几年的。我经常举两个例子，香港举汇丰控股，内地举中集集团，都是很优秀的公司，但是好公司并不见得买入手立即会上涨，短期内要想获得高收益很难。汇丰在过了成长期后曾经4年不涨，招行和万科会不会也步其后尘呢？如果不涨，价值投资者就是喊得再响也没有用。

　　再比如，中移动从80港元跌到12港元再涨到120港元，这个痛苦的过程谁能忍受？又比如说，中国平安也是好公司，你知道它未来会涨到超过80元，但是这段过程太难熬了。在这个过程中，你还在不断地和别人的同期收益做强烈对比，或者说如果其他人同期的股票跑得快，我的跑得慢，心里就会很失望。如果你能坦然面对这个过程，你就真是一个坚定的超级价值投资者了。

　　《红周刊》：你博客的签名是“慢即快、少即多；越不繁、越不凡”，就是你对价值投资的具体诠释了吧？

　　李驰：其实，这是理念层面的，没有多少操作性。“慢即快”在我来说就是等待，一个是持股等待，一个是空仓等待。等待要有耐心，只有你等得时间足够长，你的赚钱速度才会不慢。比如，你如果从8月份空仓等到现在，也有5个月时间了，假设你有水平抄底，反弹后你又赚钱了。反过来说，就是欲速则不达，即 fast is slow。

　　《红周刊》：价值投资主张集中持股，少即多。可是我看到有人说要构建一个投资组合的时候，你也是频频点头。

　　李驰：这和我的集中持股理念并不矛盾。我说投资组合理念错误是指投资组合并不能像宣称的那样减少风险，增加收益。它只能平滑你的波动，钝化你对风险的感觉。我觉得说投资组合可以战胜市场纯粹是胡说八道。假如你的投资组合中都是一些业绩不好的股票，还不如集中拿几只绩优蓝筹股呢。集中投资是在做专业化的叠加，而专家化的叠加你才能成功。

　　在目前这个阶段，我也认为构建投资组合可以减少散户投资者的持股风险，但是也要注意组合中股票的质量。垃圾股在某种意义上就是一张没有到期日的认沽权证，只要没有到期日它总会反弹，投资者不觉得危险很大。但如果某天被摘牌了，它的风险就很大。

　　再做天气预报游戏

　　《红周刊》：这两年你经常做证券市场的应用题，这次请你对2008年市场走势再做次天气预报吧。2月份即将进入限售解禁高峰，或许对资金面的冲击还不小。

　　李驰：大非小非解禁从本质上改变不了走势。假设今天市场估值是10倍，那价值投资人都会蜂拥而上，来等着大非小非卖掉。如果市场被高估了，大非小非就成了向下的火箭助推器了。另外，哪些股票以及什么估值水平的大非小非解禁，也是需要考虑的。如果在2005年初发行的股票，那时增加供给是给大盘提供上涨动力，现在你认为市场被高估了，就怕“笼中虎”出来，实际上现在大家都隐含了一个假设，就是自己实际上是承认市场确实被高估了，所以大非小非出来就害怕，这是主要原因。此外，还得看是好公司的大非小非，还是垃圾股的大非小非。

　　《红周刊》：嗯，见解的确与众不同。我了解到你分析上市公司的方法与其他私募也不同，更多是从公开信息中发掘机会。

　　李驰：不管是公募或者私募，都流行去跑上市公司调研，似乎跑得越多就显得你越勤劳，但是我不这么认为。我觉得你如果连研究报告的真伪都分辨不出来，就没有必要去调研。对投资者来说，调研并不是必要的事情。有研究员和分析师在帮你调研，对他们的调研结果你要重视。你要了解谁最厉害，你跟着他可以省掉很多差旅费。人家研究得那么细了，你拿过来看看就够了。

　　其实，就是亲自去了你能看懂吗？在招行工作的有几个买招行的？在万科工作的有几个买万科的？这个问题我在新书《白话投资》里面也曾写到。投资不是看的问题，而是判断思考的问题。

　　涨价概念最受益

　　《红周刊》：你前几天还在博客上判断，零售等内需型企业的春天来了。说到内需，你认为应该怎样把握这条投资线索？

　　李驰：不是指全部内需，而是消费类的板块。你如果一定要从投机的概念说的话，我认为机会一定在涨价概念上。那些能够转移上游涨价压力的企业是通胀受益的。虽然原材料在涨，但是你可以转移到消费者那里去，即使政府出来调控，企业还是有涨价的能力，这样的企业不仅不受损失，还会有相当程度的受益。比如说全聚德可能就有这样的能力。通胀我觉得应该不会仅仅控制在结构性上，而是有全面蔓延的势头。2007年，金融、地产受益最大，今年可能是全面受益。

　　《红周刊》：听说你现在也在做创投？怎么看待创业板？毕竟它风险还是挺大的。

　　李驰：对，我们已经专门成立了同威创投公司。我们要买便宜东西，但是二级市场上即使还有洼地，发掘的难度也增加了，所以我就做创投和一级市场。休息也是不错的选择。我们从2001年退出B股后整整休息了两年，那些年主要做些低风险的债券投资。现在暴跌了，如果跌到价值投资者可以出手的区间，我也不排除再回到二级市场做投资。

　　我很看好创业板，尽管海外许多创业板市场都失败了，但不能因为有苍蝇，就不打开窗户进行改革开放。如果没有创业板，中国可能就没有伟大创新类公司的出现。至于你说的风险，我认为不要怕大家投机，投机和投资是孪生兄弟，没有投机者在高位搏傻，投资者就没有高位退出机会。很多投资者永远觉得自己最聪明，我在30多元卖掉万科时有人说我傻，卖后又涨到40元了，可是有几个散户会在40元的时候卖万科？他心里会想，我比你私募都聪明啊。不过，现在回过头来看看，万科都跌到24元了，又说是我对了。所以，风险教育也只能是被市场教育。

Mr.Business

李驰：小市值成长股将成为今年市场主流
2008-01-28

http://www.jrj.com　 2008年01月26日 06:00　 第一财经日报 蒋飞
    从市场里总结来的东西往往最可靠。历史在重复，但不是简单的重复，需要看清其中的“道”，这样就易于把握未来的机遇。但是往往多年经验总结和判断的东西大家都不愿意相信，前言不搭后语的股评倒是天天有许多人看。我们的判断不会每次都准确，但是我们有一贯的逻辑。投资最重要的就是培养这种超前的判断力，并以此作为决策的重要依据



    深圳同威资产管理公司(下称“同威”)总经理李驰的博客冠名“不繁，不凡”，是借用英文“Less is more”的汽车广告词“越不繁，越不凡”。投资15年，李驰说，这四个字概括了他最大的心得。

　　投资本不应该搞得太复杂，它有一些简单的类似于物理学上的“公理”，可以衍生出几项基本的操作策略。市场本身是最好的老师，李驰早年在亚洲金融风暴中交了学费，然后才开始发现和应用市场的“公理”。价值投资是这些“公理”衍生出的策略之一，但不是全部；包括价值投资在内的策略被证明是有效的，但如何应用则是另一个问题。

　　或许觉得经常写文章表达自己的观点还是“繁”了一点，最近李驰与一位年轻的漫画家合作，陆续创作了名为“百画投资”的漫画系列。“百画”，指这个系列打算出到100幅的时候集结出版，又与“白话”谐音。李驰想用这种最直白的方式，为普通投资者提供自己15年的投资经验。

　　李驰不赞同简单地理解和执行“买入并持有最好的公司”，他的策略是“买入并在公司大踏步地成长为好公司的过程中持有”。这基本上可以解释同威的一退一进：去年八九月卖出万科和招商银行，而其通过股权投资(上市前融资、法人股收购等)而持有的金风科技则在随后的成长股行情中大放异彩。

　　去年12月31日，李驰在博客上作了一个今年的股市预测：以内需为核心的消费升级板块将急速升温，小市值成长股将成为市场热点；创业板开幕的“震撼力将超过股权分置改革”，全民炒股将演绎为“全民开讲成长性故事”。近日在接受《第一财经日报》专访时，李驰再次重复了他博客中的这一判断。
1.不是刻意模仿巴菲特

　　《第一财经日报》：国内私募界很多人在接受访谈时都会提到“股神”巴菲特，媒体也很喜欢与你们探讨这个传奇老人。你们是在试图复制他的价值投资方法吗？

　　李驰：实际上搞价值投资的人很多，并不止巴菲特一个。巴菲特有一个机遇，是他很年轻的时候就管理了很大一笔钱。加上他的才能和智慧，这笔钱大大增值，使他现在成为了世界第二的富人。有很多人做的是与巴菲特在原理上一致的事情，只不过资金少，很多年后即使增值到几亿美元，也没人会注意到他们。

　　有人贬低巴菲特，我在博客上写过批判文章；有人膜拜巴菲特，我们也会有所评论。关键在于，我们既不能否认巴菲特成功的投资经历对我们的巨大借鉴价值，也不适合神化巴菲特。

　　国内私募投资界真正开始把价值投资作为共识，是2006年4月8日的一次深圳私募会议。这次会议首次在国内提出价值投资，应该具有划时代的意义。并且那个时候国内市场也确实非常适合做价值投资，因为很简单，那时可以用很便宜的价格买到很好的公司，这是价值投资的基本理念。

　　当时我们的判断是，这些好公司再下跌的可能性已经很小了，买进去至少不会输很多。你可以注意到，我们这个时候并没有指望这些公司，比如万科和招行，在其后的时间里面可以翻那么多倍，而只是期望不会亏——如果知道能赚这么多，我们那时候也不会再花大力气去找别的项目了，比如股权投资，还不如只买这两只股票放着不动。

　　那时我们并不是刻意模仿巴菲特。只是我们的有些策略和巴菲特的方法很类似，但是同威在各个不同的市场时期会有不同的策略。2006年初的时候，价值投资的前提条件大量存在，但是目前形势下恐怕荡然无存。这个时候的证券市场需要有新的理论来支撑。

　　另一方面，巴菲特也不是完美无缺的，远一点有他基本没赚到“新经济”的钱，近一点有中国石油似乎卖早了。为什么“新经济”的钱，投资微软的就赚到了，投资Google的也赚到了，投资中国的网络股新浪和百度的也赚到了，而巴菲特没有赚到？这个问题值得我们思考。

　　做一个投资者，最重要的还是通过多年的投资实践不断摔打，依靠自己的经历总结市场的规律，并应用到实际投资中。掌握了规律和“公理”，我们就可以作出一些合理的预见，并且多年的实践让我们有信心相信自己的判断，最后还要有勇气做出投资行动。“预见—相信—行动”，这就是基本的投资过程了。
2.买蓝筹也是有风险的

　　《第一财经日报》：我们看你在2006年接受采访时对价值投资仍然很有信心，但到了去年9月前后好像已经换了一种态度。这是为什么？

　　李驰：2006年底，市场也在讨论指数是不是很高了、是否存在估值泡沫。但是我们预见到，人民币升值等因素会加速推涨金融和地产股，因此坚定持有万科和招行并度过了去年“5·30”的市场大跌行情。后来的事实验证了我们的预见。

　　去年9月的时候，我们把万科、招行卖了。不能说我们那个时候是看跌好公司，但至少是不看涨了。当然我们卖了以后，股票还有可能涨，这很正常，也有很多机构在我们卖出以后还在买入。但是我们觉得，太热闹以后必然下跌，这是颠扑不破的市场“公理”。好公司的股价被炒得太高，就不是好股票，市盈率水平透支了未来的增长，为什么不卖出呢？这是从市场波动规律中我们总结出的经验。

　　从企业角度看，任何一家好公司，在经历一个快速发展阶段之后，都会进入一个增速放慢的时期。这个时候它仍然是个好公司，但是它的PEG(市盈率相对盈利增长比率)却不那么有吸引力了，以后也难以支撑高估值。我们说中集是个好公司，但为什么现在它在二级市场上表现很一般并且基本没人太关注呢？就是这个道理。万科和招行将来也可能出现这样的情况。

　　总结起来，我们的市场氛围似乎在给投资者一种误导，就是买好公司没有风险，并且一定能赚钱。这恐怕是有问题的。汇丰控股就是这样一个例子，2003年它就到了100港元，这三四年一直在120~150港元，现在受美国次贷影响，开始又向下突破到110港元。如果这些年你一直持有汇丰控股，不但错过了中资概念股和H股的大牛市，甚至还可能损失。

　　买蓝筹也是有风险的，有时候可能比成长性题材股的风险还要大。因为好公司的股价会跌，有时候还可能大跌。
3.不输才能赢得多

　　《第一财经日报》：听起来，你并不是一个简单意义上的价值投资的坚守者，而是对它有所扬弃？

　　李驰：2006年以来，国内私募界对价值投资的理解和实践也逐渐有一些分化，大家各自有各自的方法和理解是很正常的一件事。

　　在市场的不同阶段，市场自己会给自己寻求不同的理论基础。价值投资在熊市末期市场普遍低估的情况下是十分有效的，但是现在的估值水平下，所有人几乎已经找不到便宜的好公司了。那么我们要么换一个市场，在股权投资中寻求机会，要么只能是顺势而为，做成长性的投资。现在我们在实践中选择了前者，我们永远将安全边际放在投资的第一位。

　　成长性的投资，意味着我们需要捕捉到一个具备快速成长潜质的公司，并且在它成长最快的时候持有，最后在它长为一家靓丽的热门公司的时候卖出。刚才已经分析过，目前国内市场这样的机会还是存在的。

　　但是不管什么样的理论，我们都遵循一个简单的出发点：不要输。不要输是为了赢，而且只有不输才能赢得多。同威一直坚持这样的理念。

　　其实我们更相信自己十几年的投资经验，这些从市场里总结来的东西往往最可靠。历史在重复，但不是简单的重复，需要看清其中的“道”，这样就易于把握未来的机遇。但是往往多年经验总结和判断的东西大家都不愿意相信，前言不搭后语的股评倒是天天有许多人看。我们的判断不会每次都准确，但是我们有一贯的逻辑。投资最重要的就是培养这种超前的判断力，并以此作为决策的重要依据。

4.消费领域投资潜力大

　　《第一财经日报》：你对宏观经济环境以及证券市场将来的发展怎么看？有一种观点认为，我们的经济仍然处在高速发展的起始阶段，并且还将保持多年的高速增长，这也意味着“黄金十年”或许会成为现实。

　　李驰：坦白说，宏观经济环境对微观操作没有意义，一个严格意义上的价值投资者，甚至可以毫不关心宏观经济。因为他所要做的只是在好公司跌到一定价位的时候买入。

　　五年、十年的事情，我们怎么去预测？我甚至可以说中国证券市场哪止“黄金十年”，中国证券市场是“黄金五十年”，但是这依然对当下的操作策略没有任何指导意义。

　　再来看指数，世界上任何一个有足够历史的证券市场，它的指数都是长期向上的。但是指数能一直涨，投资者就能一直赚钱吗？答案是否定的。甚至指数涨都不代表这个市场的上市公司长期看都是上涨的，因为这只是一个统计上的技术处理：指数不断地把一些将来可能上涨的好公司调入样本股，另一方面不断把一些差公司调出，从而导致了其指数长期向上的现象。

　　和我十多年前参与的那个中国证券市场相比，应该说现在的中国证券市场是非常激动人心的，有很多机会。即使二级市场估值太高，我们仍然有股权投资可以参与。现在同威更多的是在忙股权投资。当然二级市场火爆了，股权投资的项目也有人抢，也把价格抢高了，但是我们仍然认为有许多机会。

　　前几天我们参加一个创投会议，有人说现在创投业已经很热。我的观点是国内创投的春天还刚开始，夏天远还没有到，也就是说最热的时候还在后面。

　　外部的经济环境给中国经济带来了很多的不确定性因素，加上取消出口退税，肯定会影响到出口；投资方面，最主要的房地产和基础建设遭到严厉的调控；剩下拉动中国经济的就只有内需了。我们看到内需消费很强劲，财富效应正在释放出巨大、真实的消费力。特别是一些消费升级行业正成为实实在在的受益者。现在你晚上出去吃饭，想订个位子都很难，到处爆满。今年的通胀环境下还肯定要涨工资，涨的工资又要花出去，进一步驱动消费，给这一领域的企业带来巨大的盈利机会。这些都会反映到证券市场上来，并且被放大。

　　所以说，仅仅一个消费领域，投资潜力就很大。还会有更多的像全聚德这样的连锁餐饮企业以及品牌零售、连锁服务、新能源和技术创新概念的成长性上市公司将获得市场的认同。
5.“价值”今年让位“成长”

　　《第一财经日报》：这些股票都是小市值股票，是否意味着市场热点将“弃大扬小”呢？

　　李驰：去年底我在博客上对今年证券市场作展望时已经提出了这样的观点：“小的就是好的”，“小市值成长股”将成为今年市场主流。

　　创业板开设将是里程碑式的事件，其意义甚至超过股权分置改革。创业板、中小板指数会屡创新高，从而改变以大市值股为主的市场格局。

　　这也恐怕是中国价值投资者们最不愿意看到的一年。因为这一年价值投资理论极可能被冷落，而价值理论在中小板、创业板这些市盈率无实际意义的板块也会遭受到质疑。价值投资今年将让位于成长性投资和趋势投资。

　　投资和投机始终是“孪生兄弟”。成长性投资也好，趋势投资也好，多迈一步就是成长性投机和趋势投机。

　　说是投资，确实一些消费类股今年的业绩会大大超出预料，等到年底业绩一出来，市盈率会马上降下来。如果成长性公司还处在高速增长的周期，可能业绩每年翻一番，那么为什么它们的股价不能高一点呢？

　　现在市场的认识有一种误区，买蓝筹不是炒作，买成长性股票就一定是炒作，并且可能遭到打压。事实上市场总是有它的自身运行规律的，现在中小板股票的表现已经提前反映出很多市场信息。我们应该细加分析，而不是简单地否定。

　　说是投机，即使是成长性股票也逃不出“太热闹以后总会很冷清”这个框框。这个泡沫迟早也会破，什么时候破不知道，但只要是炒作，就都会有破的一天。只有这样，后来者才会警惕，发现原来成长股也是危险的。价值投资到那时又将大行其道。这也算是证券市场的规律吧。(采访日期：2008.01.16)

Mr.Business

李驰：鼠年春节能否安心持股？
2008-01-28

京报网 www.bjd.com.cn  日期:2008-01-27 12:45 网络编辑 : 陈岩

观点
　　公募私募对话:2008牛熊拐点？
　　牛市是否真的已经走到拐点？本周，《投资是一种生活方式》作者、广发基金副总经理朱平与《白话投资》的作者、深圳同威投资有限公司副总经理李驰出席新书发布会，从投资心态聊至牛市前景，现摘录部分精华观点。
　　投资必须接受不确定性
　　朱平:股市调整总是预计不到的，如果预计得到就不正常了。
　　调整是投资的一部分。我们知道会进行调整。我们所不知道的事情就是什么时候大盘调整，什么时候大盘上涨，而且知道了也没用。
　　做投资，一定要接受一个观点，就是必须要接受这种不确定性，明天有可能是大跌，也有可能大涨。
　　股市要反恐
　　朱平:平安融资1500亿，没准十年以后大家说平安太厉害了，奠定了全球金融王国的基础。
　　现在我们想怎么圈那么多钱，这不是喝人民的血吗？最终是好是坏并不是单向的。平安这件事确实提醒了大家，如果很贵，别人融资起来，你的压力就会很大。
　　李驰:平安做的是和万科一样的事情，但是市场现在就好像忘掉了万科所做的事情而追究了平安。这是因为平安上来了，大家推了一下多米诺骨牌，就把他归到了坏孩子里面。
　　每个人参与这个市场的机会都是均等的，是市场本身的规律。实际上我们每个投资人要对自己的行为负责，不要把输和赢怪罪于外界，这样投资人就成熟了。
　　你要炒垃圾股就要承受政府出手，同样你要炒绩优股，就要忍耐平安保险给你这一棍子。
　　股市多灾多难，要反恐。股灾一定要发生，但是永远不知道什么时候发生。现在你怪平安保险，其实不怪也是要发生的。政府有一句话，买者自负。
　　牛熊拐点？
　　朱平:今年看整体有几个大的判断，第一应该有拐点，牛市应该是结束了。第二，今年应该是调整年，因为整个市场特别高，在这个市场上找周期性的股票基本上是没有了。但是成长性的股票还是有的，这是今年证券市场的特点。
　　李驰:大非小非，从本质上都起不到改变市场方向的任何作用，实际上现在大家都隐含了一个假设，就是自己认为确实是高估了，所以大非小非出来就害怕，这是主要原因。
　　如果大盘止不住再往下走，掉到价值投资者可以出手的区间，那我不排除做二级市场的投资。对投资者来说，今年难度偏大，如果你能跟我们一样抓着钱等，说不定会等到以后的好买点。如果等到它上去了，那就白等了。所以一句话，就是比较难做。

Mr.Business

李驰：公开的信息/不公正的监管/公正的市场价格
2008-01-29 点

　　近期，全聚德、金风科技等一些中小板题材股的大幅上涨，引起了市场人士和监管部门的普遍担忧和高度重视。据悉，深交所已对全聚德等中小板题材股实施严密监控，并采取了包括临时停牌、向相关会员及其营业部打电话、发书面警示函等一系列监管措施。对出现重大异常交易和涉嫌违规行为的账户，该所还将根据有关规则实施限制交易措施。
　　 深交所已采取系列监管措施
　　针对中小板题材股炒作的风险，深交所有关部门负责人日前在接受记者采访时表示，该所已采取一系列监管措施以加强对包括全聚德在内的中小板题材股的重点监控，包括：实施临时停牌，及时遏制过度炒作风险；加强实时监控，对盘中拉抬、涨停价大笔委托以及频繁申报、撤单等异常交易的账户，及时干预和制止，向相关会员及其营业部打电话、发书面警示函。对出现重大异常交易和涉嫌违规行为的账户还将根据有关规则实施限制交易措施。
　　（上海证券报供稿记者黄金滔）
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声明：戴有色眼睛者请跳过此篇，因为我们持有金风科技的限售流通股．＂买了说好，卖了唱空，不地道＂，这是多数人对我们的一贯评价．http://blog.sina.com.cn/s/blog_4a315bad01007vs7.html

　　关于全聚徳和金风科技，其实早就＂有话要说＂，但一直吞吞吐吐点评点评全聚德，不敢就金风科技一针见血，原因也是因为我们持有金风科技，就更怕人指东说西．直到今天金风的业绩面纱拉开，在没有内幕交易之嫌疑之前提条件下，才得以一吐为快．
１．公开的信息，我们投资的唯一依据．
　　关于金风０７年的业绩，我们早就从公开的金风科技上市招股书信息得知，其０７年每股盈利承诺不低于1.2元／股．某券商研究员胡乱地将其０７年PE估计为４００倍（预测全年业绩以三季度业绩简单乘四除三，的确是小学毕业了），并影响了监管部门的判断，真是应该立即下岗，一个连招股书都不会读的研究员还在一本正经做研究，真正是误认人子弟啊！
２．不公正的监管是弹性很大的松紧带
　　单单凭借上市第一天金风科技股价就站在１００元以上和莫须有的４００倍 PE，金风科技在没有任何操纵证据的前提下被列入政府严密监管，完全是一些政府部门的恐高症在作怪．监管之手直接伸到券商营业部，券商直接打电话给买金风科技的投资者呼吁卖出，如此监管真是前所未闻．这个市场哪有什么公平公正可言．中小板平均PE当时在９０倍，１３０元的金风科技就是０７年业绩在下限１．２元／股,PE也是不到１１０倍，相对于其上市前五年业绩连续年年大于１００％增长，１１０倍PE，１倍PEG，其百元股价何罪之有？一个国家鼓励的新能源龙头企业仅比市场平均PE高不到２０％，我们如果用同一尺度去判断衡量，那是相对低估而不是高估．金风科技被监管完全是被莫须有的罪状冤枉了．（４００倍PE啊）
３．市场是有生命力的，市场的方向谁也改变不了
　　庆幸我们有基本判断能力，更庆幸我们的市场是充满生机，活力四射！所有交易都是有自识别能力的：自己研究，自己思考思考吧，没有遭到任何打压的中石油上市后为何被活生生腰斩？被严厉监管的金风科技跌幅为何远低过大盘？市场自己再次证明我们的市场是有效的，公平的．［同样的道理适用于房地产：房价绝对不会因为广州市政府在２００６年的唱空而下滑，也不会在现在王石的唱空下而大幅度下滑或掉头向下（假如房价本身有往上涨内因）］，市场就是市场，我们可以去理解它，而不要幻想我们政府可以去左右它，希望监管部门从中学到点什么；
４．这个世界本来就没有什么公平公正，要参与投资就要准备被不公正监管，要参与投资就要承受平安增发的闷棍．买者自负，政府已经早就提醒投资者了，我们愿意用我们的独立思考为自己的判断买单．
　　感谢今天的证券市场已经成为国民经济晴雨表，让每天的交易价格基本反映折射出所有未来信息．我们每个投资者都完全可以通过研究公开信息而投资获利．

Mr.Business

李驰：牛市中间永远有小熊市
2008-02-23
http://www.sina.com.cn 2008年02月23日 16:09 新浪财经

　　2008年2月23日，2008年中国宏观经济预测春季年会在北京五洲皇冠假日大酒店隆重召开。本届年会由《证券市场周刊》杂志主办，新浪财经独家门户网站支持。以下为深圳同威资产管理公司董事总经理李驰的演讲。（注：只有大部分的内容，为现场速记）



李驰：今天题目叫宏观经济预测，我比较偏重于微观经济。我讲的内容就算是宏观预测的补充吧。

我是对中国的大牛市还比较乐观的，中间下跌的过程都是小熊市，所以不必要过分悲观，牛市中间永远有小熊市，真正的是要看清大牛市方向。但牛市的形态并不是某一类股票持续的升，或者某一种股票持续地不升。

对投资的方向，我觉得市场可能已经脱离了去年的主题，我现在PPT上面用了一个形容词，叫做价值投资的熊已经冬眠结束，但在此之前可能价值投资已经进入熊市，不知道正不正确。所以去年底的时候我用了一个词，说价值投资已经冬眠，但我知道它不会长期睡下去，但什么时候完全醒来还有待观察。但时间已经很近了，价值投资正在苏醒中。

无论是房地产市场还是证券市场，对于全世界来说就是估值的故事，导致所有投资人在里面希望找到赚钱的方法，战胜市场或者从市场中取钱。能赢的原因就是因为股票的价格和内在价值长期背离，背离率时大时小。这其中就出现了机会．我认为今年以后市场很可能是讲成长多过讲价值，其实整个证券市场都是有很清晰的规律在起作用的。价值投资和成长投资或者投机之间有交替波动的特性．大熊市末期的时候，可能投资者比较胆小，所以只能选择最大、最好的股票去做价值投资，但是大家的口味并不是一成不变的，很可能吃过这个价值投资的大餐，今年也要换一换口味了。

　　所以我说，2008年的市场有一些新的特点产生。刚刚我讲，要以成长为主题，如果说要做投资的话，市盈率可能会被PEG继续取代。市场平均PE现在大家觉得高还是不高？对全球来说是高的，但对于国内的历史看，市场的平均PE已经不高了。所以我觉得 PE这个指标还是可以用的。但08年会是成长年，因为从全球市场来看，美元的贬值和美国减息这双重作用导致至少美国的资本悄悄地潜入中国，所以流动性泛滥的问题没有解决之前，资产的泡沫并不会很快破灭，所以今年可能就是出口主导型的企业受负面影响，地产主导型企业可能受宏观调控政策的变化受到明显挤压，但我们可以看到，我们国家正在大力促进内需，怎么在内需领域里发现与资本市场的关系，并从中发现机遇，大家可以考虑一下。

所以说2008年有一些新基本特征出现，就是价值股、大盘股的市盈率，低市盈率不一定代表对应低价格，目前看来是对的，低的还在跌；高市盈率不一定是高，成长股、小盘股中间仍有机会。有很多主流传媒都说中小板市盈率高，我们觉得不能说市盈率高，因为市场可能有其他方法解决高市盈率不高这个问题，高成长可以克服高市盈率。所以无风险处可能有风险，价值股去年已经是一种神话了，所以反而有了风险；有风险处无风险，成长股看似风险大可能风险反而小。所以价值和成长，投资和投机之间他们会有均衡的转换时点，大家如果把握好这个节奏我相信今年一定还是有很多机会的。

我们去年年底做了一个对今年证券市场走势的预测，正好可以和今年宏观经济预测匹配一下。

创业板设立可能是具有划时代意义的，这也是为什么说今年是成长投资的重要原因。中小板、创业板将会比较热，市场可能把目光慢慢转移到小的股票上去，因为小才具备朦胧美，才具备急剧的成长可能性。如果已经很大了，大家去年已经研究得很透彻的大盘股，大家对它的清晰美可能不再相信会成为神话美了。所以说由于投资的风格变了，整个市场可能有一些变化。人民币升值、扩大消费和创业板推出可能带给市场新的特征，所以我们并不悲观，中国市场有自身的政策特征，我们要理解他，而不要简单地批判他，而是接受他，学会怎么顺应他。

所以说如果说还要谈价值，我觉得香港股票在经过这轮回调之后可以讲价值了，我们现在是可以在香港看看的时候了，至少H股已经到可以做价值投资的区间了。如果要往国内看就没有其他路可走．如果坚定做价值投资，可能坚持的时间要比想象的长得多。价值投资理论一定是没有错的，但价值投资的时间是不是象想像的那样能迅速赚钱？如果这样想，想赚快钱，那你内心也是投机的心态，所以做价值投资也要算好帐，要忍受价格中间向下的波动，甚至要有长时间和他一起抗战的精神，如果没有，你说去做价值投资，实际上也是在做投机，如果是投机心态做的，套住了就不会信价值投资理论了。做价值投资，其实只要在便宜的价位买是一定可以超过大盘的涨幅的。所以现在这些大股票已经跌下来了，又可能可以买了。而那些市盈率高的小盘股票很可能买下去就可能马上涨，如果胆子小你不敢买就可能要向更前端去投资了，像私募股权基金做的那样买上市前的股权。我们现在就是在向前端靠．

　　我长期看好我们中国的内需增长，也就是长期看好我们中国的成长。

　　我的新书叫《白话投资》，大家看看可以作为我们现在思路的一个补充，我今年的观点大家也可以随时在我的博客上看到。

　　今年我觉得如果要想在市场中成长，就是要抓住我刚刚说的方向，谢谢大家！

Mr.Business

李驰：姗姗来迟的＂成长性＂与＂PEG＂研究
2008-03-04

致称我为赵驰的朋友：
有朋友在跟贴中称我为＂赵驰＂，意思是＂赵本山＋李驰＂，那真又抬举俺一把，俺可没有那专业的忽悠水平，看看＂三三来驰＂的越来越多的＂专业人士＂在涨起来以后如何告诉你中国股票＂仍具备估值优势＂吧！相信越来越多的本山大叔在已经大涨后才会告诉你涨有涨的道理，我这半月以来早早告诉你你是不会听的．

专业忽悠＂成长性＂＋＂ＰＥＧ＂的文章开始慢慢出笼啦，哈哈！真奇怪为什么我的药你不早点吃早治病，偏偏要等现在他们为你加上个＂糖衣＂你可能仍然拒绝咽下肚？
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　　　　　　成长性估值新发现：A股PEG仍小于1
http://www.sina.com.cn 2008年03月04日 08:18 21世纪经济报道
本报记者张伟霖

　　A股横看成岭还是侧看成峰？近一段市场预期分歧巨大，股市的合理估值中枢何在成为热门话题。

　　据中信证券按2月28日收盘价和2008年32%的业绩增长预期计算，今年A股市场的动态市盈率为23.17倍，对比国际市场依然较高。以2008年预期盈利计算，目前标普500成分股平均市盈率为14倍，港股只有13.98倍，同为新兴市场的巴西是15倍，俄罗斯只有11倍。

　　但值得注意的是，国泰君安提供的最新数据显示，截至2月29日，在分析师没有调低当前上市公司盈利预期的情况下，A股市场当前的动态市盈率为23.69倍，而PEG(PEG＝PE／净利润增长率×100，市盈增长比率，通常用来评估新兴市场股票)则为0.79，均为2007年以来的最低水平。以PEG指标看，A股具有明显投资价值。

　　嘉实基金公司副总裁窦玉明认为，上市公司基本面并没有太大变化，分析师并没有调低盈利预期，从已披露年报和业绩预告的上市公司来看，业绩增长还有可能会超预期。“现在市场的所有情况都在好转。”

　　嘉实三段论

　　窦玉明把从2007年至今的市场分为三大阶段，横亘其中的两个分水岭则分别为“5·30”和2007年10月16日。这两个分水岭代表着市场的两次大幅度调整，股指从高点跌到低点。而在每个阶段里，在市场的调整中都形成风格的转变。

　　第一阶段是“5·30”之前的阶段，微利股、亏损股和低价股上涨超过150%，而大盘股、绩优股也仅略高于同期指数上涨幅度。平安证券分析师李先明说，当时是散户主导。如果按照2006年上市公司业绩基准计算，2007年一季度与二季度之间的A股平均市盈率水平维持在30倍上方，其时香港市场则是 15倍左右，机构对蓝筹的业绩预测普遍保持谨慎。

　　第二阶段是“5·30”之后，从2007年7月中旬到2007年10月中旬。这个阶段市场强势特征明显，市场呈现普涨格局。机构的力量将股市推向高峰，基金扩募伴随重仓股的飙升。上证综指上涨超过50%，6124点的历史高位也超出了绝大多数投资者对去年下半年市场运行区间上限的预期。

　　第三阶段，从10月16日一直调整到现在的阶段。没有哪一类股票能幸免，所有股票都出现下跌。超级大盘股中国石油在上市后的颓势，更是使基金重仓板块也遭受打击。而在次贷危机的全球性效应中，A股的走势也前所未有地和外围市场一齐走熊。

　　市场浮华一朝尽洗。截至2008年2月29日，根据彭博资讯的数据显示，当前A股市场的平均静态市盈率(以2007年度平均盈利计算)已经降为48.96倍。

　　“从机构角度看，当前市场部分股票静态市盈率依然不低，尤其相对于国际市场而言存在一定泡沫。但必须指出的是，国内上市公司的高成长性可以支撑住现在的股价。”某基金公司投资总监对记者表示。

　　事实上，如果嘉实基金提出的三个阶段为基础，具体分析各个重要节点的估值水平，记者发现，从2007年至今，在市场的数次反复中，A股市场估值水平的变化其实并不显得突兀。

　PEG估值仍显优势

　　根据平安证券提供的数据，如果以2006年的业绩为基准，剔除亏损股来计算，2007年“5·30”之前PE最高值为49倍、PB为5.86倍、PEG为1.21；到了2007年10月16日，PE已经高达70倍、PB为8.67倍、PEG为1.75。

　　从上述数据看，市场估值泡沫逐步升高的趋势似乎十分明显。但在研究人士眼中，这并不是真实的估值，“如果以最新的业绩估算，市场的估值将发生很大的变化。”按前推12个月的最新业绩数据测算，2007年“5·30”时的PE高点为40倍、PB为5.46倍、PEG为1；2007年12月20日，PE为 35倍、PB为6.6倍、PEG为0.875。

　　从上述变化看出，A股市场估值水平全年维持在35倍到40倍PE之间，其间作为估值有力支撑的就是上市公司全年超出预期的业绩增长。

　　有研究员告诉记者，在2007年一季度时，上市公司业绩增长达到了145%，但其时的市场对此仍保持谨慎，大部分机构预测上市公司全年业绩增长将保持在41%左右；然而等到了中报统计时上市公司业绩增长接近100%、三季报仍然维持在67.61%增长的时候，机构开始对上市公司全年业绩增长率预测进行了超过20%的调升，当时预计2007年全年增长将超过51%。

　　而截至2008年2月25日，总共160家上市公司披露了2007年度报告，占沪深两市全部公司总数10.22%。160家上市公司共创造净利润328.99亿元，比上年同期增长了139.17%。

　　如果以今年2月29日的最新数据测算，当前A股市场的PE为23.69倍、PB为5.81倍、PEG为0.79。在当前分析师没有调低上市公司盈利预期的情况下，A股市场PEG值已经达到2007年以来的最低点。从PEG的角度考量，A股市场目前仍具备估值优势

Mr.Business

李驰：《白话投资》读后感/投资股市靠实践
2008-03-14

投资股市用学吗?

本力

    著名华人经济学家张五常先生常有惊人高论,作为芝加哥大学经济系高才生的他,写过一篇“经济学用学吗?”，看罢李驰的《白话投资》，我也不禁感叹，投资股市用学吗？

    深圳同威资产管理公司董事总经理李驰先生同大多数基金经理一样崇尚价值投资，崇拜巴菲特，这在当前中国似乎很流行。不过李驰先生更鲜明地推崇简单投资，不但认为“做好投资，小学水平就够了”，而且认为投资最好是小学水平，用他的话说就是“越不繁，越不凡”，这观点当然并不流行。

    无论流行也好，特立独行也罢，实践是检验真理的唯一标准。《白话投资》原本就是李驰先生的投资笔记，每篇文章都标明具体时间日期，看来大有以示真理检验的决心和真诚。而真理是什么？据前文提到的张五常在《经济解释》中的总结，就是“同义反复”，换句话说就是“天天讲，月月讲，年年讲”的东西。

   《白话投资》里的真理就是价值投资的常识，小学水平就能看懂，但看了才发现在投资中返璞归真实殊不易，复利、集中投资这些投资的基本知识，何尝不是知易行难？简单投资虽然不免枯燥无味，但却更接近投资智慧的真谛。“真佛只说家常话”，或许这正是此书的魅力所在。

　　做正确的事，首先要避免犯错。在投资中人们容易犯错误，多半是因为不自信，这种不自信，一方面表现在对消息内幕的迷信；一方面在于过分迷恋技术和高深、复杂的投资学问而置常识于不顾，这就是经济学大师哈耶克所指出的理性建构主义的谬误。

    毛老人家曾说过，中国人过于迷信，所以喜欢造神。中国近两年股市火热，所以神话、神人层出不穷，但人们往往关注的是一夜暴富的奇迹，比如最牛散户刘芳、数十倍涨幅的ST股票之类。迷信使人们忘记了常识，铤而走险，闻风而动，失去了基本的判断力。人们往往为个案所激动，却不关心这些神话在统计学上是否有意义。正如天文数字的彩票大奖比可怜的获奖概率更能抓人眼球。所以听内幕消息炒股是如此多见。而李驰先生痛斥“垃圾信息与歧途之惑”，提醒大家“炒股娱乐是付费项目”，绝不是赚钱的事业，而且不厌其烦的告诉读者“善有善报，恶有恶报，不是不报，时候未到”的普遍性。他感慨人们从来都知道正道，但总喜欢抄捷径。正因为如此，李驰先生鲜明提出“慢即快”。

    不愿意下一点工夫的投机者大有人在，过于迷恋复杂技巧的投资者也比比皆是，面对相信技术而不相信常识的投资者，李驰感叹“不是我不明白，是大家把投资复杂化了”。不过，看来倡导大道至简的李驰先生对图形派实在不屑一顾，基本没提。对获得诺奖殊荣的资产组合理论，作者也认为是误人子弟——正如巴菲特对市场有效性假说的态度一样。但与多数价值投资者乃至基金经理不同，他认为上市公司调研也没什么用，把握公开信息的能力更为重要，而且“决策失败错在知得太多”，“看美女，请勿带放大镜”。这也使我想起李泽厚先生对国内青年的忠告——“判断力比知识更重要”。伟大的经济学家凯恩斯也曾说过：“粗糙的正确胜于精确的错误。”而李驰用三个字总结这个道理：“少即多”。

   《白话投资》里既有真理，也有实践，还有兵器谱。书中用了大量篇幅来展示李驰总结的投资基本法、投资六式、秘密武器PEG等,这些分析工具并不高深，小学生就能看懂运用，看来李驰公开为林园正名的话也适合于自己：“就是有活雷锋存在”。

    最难得的是，作者将巴菲特的思想和中国实际相结合，在活学活用巴菲特上做出了表率。他对“终身持有”提出的质疑可能会令许多教条的价值投资者汗颜。巴菲特 “终身持有”的意义更多是为了规避高昂的税收，而中国目前还未开征此税种，国情不同，岂可照葫芦画瓢？价值投资最终是为了发现好公司，发现被市场低估的好公司，公司的股价若已严重脱离基本面，为什么还要做“终身持有”的清秋大梦？

    说实话，每当看到书店投资证券柜台上那些不堪入目的所谓炒股秘籍、短线大法之类滥竽充数或教人误入歧途之作，再想到在股市里做着财富消耗游戏而不是资产增值的散户时，心中不免悲凉。而国外一些上乘的译著毕竟离老百姓距离太远。《白话投资》以及经济日报出版社的基金经理投资笔记丛书功莫大焉，期待在经历了兴奋与煎熬后的中国股民们能从中得到启发，真正接受价值投资的启蒙。更何况“慢即快”、“少即多”不仅是投资的境界，也是这个穿越无尽时间、空间的宇宙的规律，值得我们在人生路上身体力行。老子说，“抟气致柔,能婴儿乎?”，投资更重要的是排除各种干扰，归其本心。忽然想起于丹的一句话，我们看外界太多，看自己的内心太少。

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如果你认为这是一篇卖书的广告，那大可跳过不读．更不要花冤枉钱去买这本书．

特此说明．

Mr.Business

李驰：远见创造财富
2008-03-26

李驰：践行成长投资，私募转创投
价值中国推荐 2008-03-25 13:56:32 《证券市场周刊》

　一贯坚持价值投资的私募高手李驰，在今年鲜明地提出了“成长投资年”的概念，并直言其实质说白了就是“投机”。在退出A股后，李驰也正在践行这样的“投机”
　　　　作者:本刊研究员孙旭东 本刊记者 郭楠/文

　　在昆泰酒店的咖啡厅里，李驰点了一杯可口可乐——和价值投资大师巴菲特有着共同的偏好。这位深圳市同威资产管理有限公司的董事总经理和刚刚成立开业的深圳市同威创业投资有限公司的执行董事，每次接受《证券市场周刊》的采访都会谈起其对价值投资的最新体会。李驰去年8月份就退出了A股投资，但是，李驰并没有一味苦等二级市场的机会，而是高调进军直接股权投资领域——既有投资已在主板上市的中国太保（601601）等金融企业，也有已在中小板上市的金风科技（002202）的案例，这些Pre-IPO的成功投资，促成了近期与新华信托合作发行、专门投资于上市前企业股权的“同威一号”PE信托计划的问世，以及正式开业的深圳市同威创业投资有限公司。

　　对于创业板的前景，李驰分析认为，中国人喜欢炒新，新生事物向来受最大关注，不过乐极生悲，最后大部分创业板企业的投资者可能会以“血流成河”收场。但另一方面创业板的发展也一定会培育出中国的微软、GOOGLE。所以应该研究研究美国的纳斯达克市场的情况，如它们的成长股一开始是怎么疯狂的？短期内或者5年到10年间二级市场涨了多少倍，后来又掉下来多少？等等。

　　李驰关于投机的看法与曾任《证券市场周刊》学术顾问的耶鲁大学陈志武教授如出一辙。陈教授认为，美国历史中出现过连续不断的股票泡沫，恰恰是这些股票“投机热”为每次大的科技创新提供了大量低成本的资本。

　《证券市场周刊》　：看了您的博客，知道您最近一直在谈成长投资而不是价值投资，但是这种您自己成为“说白了就是投机”的策略本质上如何理解？

　　李驰：中国的创业板历经多年设计却迟迟未能开设，这可能一方面是因为中国人在市场中受到的教训还不够深，另一方面因为上市前私募投资链条未能很好形成。然而，自主创新、高科技的发展，不能光靠政府来扶持，赚钱是资本赤裸裸的本性，为了赚钱资本才会投向具有高风险的科技公司，比如说，投在非常前期的天使投资就是赤裸裸的投机资本。

　　如果说价值投资是缓慢地去发现存量资产的价值，成长投资就是投资迅速成长的创业企业的价值实现，迅速的价值提升，甚至让人出乎意料。例如，Facebook（美国第二大社交网站），4年前天使投资只投了几千万美元，现在它的估值有150亿美元，假如是以巴菲特每年24%的资本增值速度，可能要近30年才能达到这种规模。Facebook每年的成长性远大于100%，国内也有这样的公司，比如金风科技。

　　短期来看，在所有的上市公司里，真正能够成长百倍、千倍的股票，100只中可能只有2到3只。所以去研究离我们并不远的美国，时间并不长的纳斯达克市场，它的科技股狂潮是如何诞生的，中间有什么形态，最后是怎样破灭的，这样一个8到10年的历史，是很有意义的。一轮牛市后，95%的股票都会掉回原位，只有5%涨了上去或跌得很少，这可以说是个投机过程。但正是因为有投机才造就了微软、GOOGLE这样的公司，正是因为资本的趋利性，使一部分投机资金投向了这5%的优秀公司，从而改变了整个人类的生活方式，推动了人类文明的进步。另外95%的公司尽管毁灭了投机者财富，但它们毁灭的也许只有500亿，另外5%的优秀公司却创造了1500亿，甚至3000亿的财富。

　《证券市场周刊》　：西格尔在《投资者的未来》中提到，最疯狂的时候就是我的招股说明书中告诉大家没有什么收入，就是通过科技股来借壳，居然上市后受到了很狂热的追捧，只要一有人关注我的壳了，就又涨。这样的狂热在美国都可能出现，在中国是否也会重演？
　　李驰：我觉得有可能。在中国还没有经历过特别狂热的投机。蓝筹股的投机性上涨幅度也都不是特别巨大，上涨千倍、百倍的都不是发生在二级市场里，都是在一级市场里的。

　　创业板推出之后对中小板有牵升作用，但行情是否迅速在今年内走完？我不敢说，所以对受蓝筹股影响巨大的上证综指或深圳成指，我不做判断，而对中小板屡创新高有信心。

　　我认为，创业板出来后，投机热潮一定会蔓延。所以创投概念将会很热，极有可能就是美国纳斯达克股市狂涨暴跌的全程翻版，但是会不会也像蓝筹一样迅速将几年的行情透支？我不敢说。

　《证券市场周刊》　：现在，为什么成长投资在中国会热呢？

　　李驰：按照创业板的规则，盈利500万元到1000万元的企业都能上市。假设一家盈利1000万元的企业，上市后给它100倍的市盈率估值，就是10亿元的市值；如果按25%流通股本计算，10个亿市值的公司只有2.5亿元的流通盘，公募基金很容易就可以100%控盘了，很多个人投资者也有控盘实力。如果扫光这些股票，你想让股价涨多高就有多高，这就不难解释新疆德隆为什么在熊市可以撑那么久。我想，静态的解释就是如此。

　　所以如果创业板出来之后，股票市盈率达到一百倍到两百倍，那么现在的中小板是80到90倍的市盈率就非常容易理解了，因为投机是在矮子里面选高个的活动。和未来的创业板比，现在的中小板就显得比较便宜了。同理，和现在中小板比，大盘蓝筹这样迅速下跌，也很快到了便宜区间。

　《证券市场周刊》　：美国自有纳斯达克以来，纳斯达克指数比标准普尔指数涨得快，标准普尔指数又比道琼斯指数涨得快，所以说投资中小板指数是一个很好的标的。但是有一个问题，在纳斯达克上市的公司，都是很不错的科技类公司，美国人很具科技创新精神，但中国的科技公司是否具备这样的素质？至少郎咸平不这样认为。

　　李驰：我也认为短期内不一定会出微软这样的企业，但是如果我们的制度能够设计得好，在未来的哪怕是长达30年、50年中，我相信中国也会出现真正伟大的科技型公司，现在中国也有伟大的公司了，比如招行、万科这些传统行业的龙头。我说的伟大，是指公司的管理系统能够融合中国文化和西方良好的管理模式，使它成为了可持续经营的优秀公司。我不敢说创业板一开出来就马上能出现一个市值大得像Facebook那样的公司，但是至少我们应该对创业板有遐想。投资就是对未来的遐想，投资人就是在做梦，尤其是纳斯达克，有梦想才有可能，有梦想才有未来。

　《证券市场周刊》　：当年，巴菲特和英特尔的前董事长格鲁夫在一间屋子里谈了很长时间，觉得他们如果做科技股的投资，在美国都排不上前100位，所以自己不敢做，那么中国创业板出来以后，坚持价值投资理念的人敢不敢做？敢做的话，是不是比巴菲特要有更强的分析能力?

　　李驰：不能这样静态的比较，这和巴菲特的年龄有关。在中国，像我这样的投资者都已经是老朽了，可能已经不知不觉抗拒接受新生事物。也许像我这种风格的人不适合做前期的科技股投资，但是我清楚地意识到未来科技股里面蕴含着巨大机会，我把这个规律讲出来，并不代表我要做中小板，也不代表我要去做创业板。

　　我们更合适做PE投资，毕竟现在这个市场只有十来倍的市盈率，通过我们对人的判断，对事物的判断，还是有可能去近距离发现一些小的有价值的企业，即使不上市，输钱的概率也很小。目前我们还是严格按价值投资的思路去做投资，我们清楚地意识到我们的方法有投机的成分，但此方法可以使收益最大化。我预测未来创业板的市盈率在100倍以上，我买中一个上市的就是10倍以上的回报，假设我投了３个公司其中１个上市了，那也还有3倍以上的回报。对于好公司，万一不上市也亏不了，就是再有金融风暴，或者大盘深幅调整，风险我们也能承受。

　　（本文采访时间为2008年2月24日，完稿于3月19日）

Mr.Business

李驰：不敢大声说的观点
2008-04-01

金融界网站3月30日讯  第二届中国私募基金高峰会论坛在深圳举办，金融界作为财经网络支持对会议进行全程图文直播。以下为深圳市同威资产管理公司总经理李驰对话节目的发言实录。

　　李驰：这个大小非的话题比较热门，我也讲两句。我觉得目前市场上主流的对大小非减持的观念是不公正的，为什么？你们看看没有大小非减持的股票，看看它的跌幅怎么样？香港市场没有大小非之分，同类股票跌幅怎么样？也一样很大，大家要多去思考。不要所有的传媒说大小非减持是妖魔鬼怪，就一概认为股票跌跟大小非减持有关，全是大小非惹的祸．这是非常不公正的，也是对厉总这些做风投的人是不公正的，为什么这么说？因为我们认为市场行为一定是合理的，市场只要存在一天，你要参与其中，就要自己面对平保这样跌掉三分之二，其他股票股价砍一半的现状。中石油目前有没有大小非减持有？为什么也跌得这么猛？你要思考一下，你买的股票掉了，大小非是有一定关系，但如果平保今天股价在10块钱，大小非减持有关系吗？它有多少股卖出来我都会买．多年来市场喜欢妖魔化一些问题，喜欢形成共识的观念，这都是投资人自己没有深层考虑自己的行为模式的结果。人寿有没有大小非，不是照样跌？到目前为止，也掉了很多。大家要多思考思考．为什么去年万科、中信增发，卖得那么好，大家还抢着要买？我觉得大家应该多独立思考．其实二级市场和一级市场的朋友，做投资完全是同一条跑道，没有说做二级市场就一定比做一级市场吃亏，我一直两个市场都做，我觉得这两个市场都很温暖，我很喜欢，谢谢大家！　

Mr.Business

李驰：好公司与差公司的差别/投机有道
2008-04-08

好公司与差公司的差别绝对不是说好公司不会下跌，不会大跌，而是好公司跌完后，十年八年迟早会涨回来，而差公司大跌下去后就可能再也不起了．（当然差公司以后也可能投机性地再涨，但概率是五五）
好公司派发的是安全套，差公司派发的是圈套，同样是套，区别天壤之别．
对好公司的价值投机就是要在愿意领它派发的安全套的基础上进行，我们对平安这个好公司的判断就三条（我们认为平安是伟大公司的言论从没有中断过，一直看我博客的朋友可以清楚地知道这一点）：当它与香港的股价几乎接轨；现在更值钱的它与一年前它的股价几乎接轨；当它短期内就跌去2/3后，它的投机价值就非常显现出来了．
投机原理：利空进场，利多离场．我们只是在当平安被人人喊打的时候独立思考后进场了．我们只是不怕套而已．根本没有想到它这次涨得这么快．（去年我们离场的理由也非常相似，在一个人人喜爱的温暖温柔市场，我们匆忙离场，如是而已）

Mr.Business

李驰：沉默的巨人：CAPITAL GROUP
2008-05-07

当大多数共同基金对个人投资者鼓吹近期绩效、明星基金经理、大打广告来树立品牌识别度和公共认知度的时候,CAPITAL却在让自己的销售队伍默默地向投资人灌输长期投资的理念，构建信任度。
　　平日爱好收集些卓越企业及其各时期掌舵人的传记。尤其偏爱那些藏在历史的角落、如丛林巨兽般闷声发财的家伙。投资与其说是投资于显示屏上的一个价格、资产价格的涨跌或是三张报表，不如说是投资于那些改变盈利模式、推动行业发展的企业家，像华为的任正非，这些人从不曝光露面，却默默构建其庞大的企业帝国。他们的经历和决策智慧延长了我们年轻基金经理们的经验曲线，而往往任重道远者却没有时间留恋在媒体的镜前欣赏自己的倩影，也没有时间给自己树碑立传。因此，那些丛林巨兽及其驾驭者的研究资源实在太少，因此也弥足珍贵。而CAPITAL的大传恰是这样一个珍品。
　　在Fortune杂志的基金业排名中，经常出现名为“AMERICAN FUNDS”的家族，10年以上的业绩出奇的好，却找不到由哪个公司管理。最后多番求证才发现是一个从不做广告，连招牌字号都懒得亮的巨兽———CAPITAL GROUP。要了解这家公司的情况似乎更是难上加难，所幸的是，亚马逊上居然有一本好书，就是我要向大家推荐的《CAPITAL,THE STORY OF LONG-TERM INVESTMENT EXCELLENCE》。作者也认同，尽管 CAPITAL是全球规模前几位的投资公司，但即使是它的客户也对它所知无几。这家公司从不打广告也不接受媒体采访，发行基金的名字叫美国人基金，和公司名号毫不相关。但公司在70年的丛林生涯中以信用、口碑、管理创新和特立独行的风格成为投资界的楷模，所管理的基金在5年、10年、20年乃至50年期的回报上都处于行业的绝对前列。
　　JBL，CAPITAL的创始人。 1924年，他30岁时，和朋友成立了合伙投资公司。1929年在说服不了合伙人的情况下，他独自赎回股权，成功从美国股市泡沫中逃顶。1931年独立创办了自己的公司，有8个员工，1200万美元。1947年当公司规模发展到大约3000万美元的时候，进行了渠道变革，员工增加到20多人。1958年，公司进行了其历史上更为重要的一次变革———实行基金经理分工制，那时的规模是不到3亿美元。而进入2003年，公司的规模已经达到了6500亿美元，员工6000人，合伙人的数量也涵盖很广。在香港的基金业中流传着这样一个说法，职业经理人加入CAPITAL就像自己创业一样荣耀。
　　以上的公司历程似乎有些枯燥简单，但作者Ellis对公司掌故理解之深的确令人叹服，在每个注解里都充满了历史的逸事和对投资理解的光芒。比如在描述公司创始人JBL如何在1929年的股市泡沫中逃顶的一个小注解中，他引述道，JBL只是运用了一个非常简单的常识，当我们按每股市场价格买下整个公司显得太贵的时候就选择离场。JBL对投资对象有着清教徒一样的苛刻标准。公司是否有较高的道德标准、深思熟虑的商业策略、保守的财务策略都是他要反复斟酌的。此外，JBL非常推崇乐于助人的风格，当所有人都想买的时候，你要乐于助人地卖给他们，反之亦然。
　　公司创始人朴素的投资经历牢牢地烙印在CAPITAL公司的管理理念和长期投资理念中。当然也有偏离的时候，70年代，即便在构建了基金经理分工制的基础上，公司的机构理财子公司由于偏离了独立研究和价值投资的原则，也曾蒙受巨大损失，缺失长期投资战略的分工制业务结构也是极度危险的。根深蒂固的长期投资和价值投资导向的投资理念和管理理念或许是作者希望揭示的公司成功的基石。
　　CAPITAL在用人政策上独树一帜，他们的箴言是：只有巨人才会雇用巨人，普通人只会雇用比自己更弱的人，由此导致整个组织的瘫痪。JBL对华尔街的认识也非常深刻。公司总部设在洛杉矶，但依旧保留了纽约分公司。其目的是，让新员工在到洛杉矶总部工作前，先在纽约工作一段时间，以便看清楚华尔街的真实一面，建立起对华尔街看法的必要质疑意识。
　　1957年公司开始在高校市场公开招聘。当沃顿商学院的就业主管把一摞学分最高的MBA的简历递给CAPITAL公司的富顿先生时，他摇了摇头说：“我们要的是伟大的投资者，他们的特性是要有充分的想象力、创造力并善于独立思考。”就业办的主管苦笑中想起一个人———在图书馆自学的西点军校毕业生埃斯顿，此后他成为CAPITAL的研究总监。［自学成才的一点不输正规军啊］
　　1958年，公司首开先河，把传统的基金经理负责制模式改造成为多顾问组合管理系统，即每个组合经理只对特殊类别的股票投资负责。一个有3亿美元投资权的顾问可以买9个股票，只要他认为这些公司值得长期投资下去。
　　在产品设计上，公司也竭尽所能为投资者的长期利益服务。在新产品推出前，他们都会选择一类相对低估的资产作为投资标的，预期能在5年内给投资人创造合理的回报。当然，这样的冷门产品可能很难销售，但如果每次都能给客户挣到钱，未来的生意就可想而知了。
　　当大多数共同基金对个人投资者鼓吹近期绩效、明星基金经理、大打广告来树立品牌识别度和公共认知度的时候,CAPITAL却在让自己的销售队伍默默地向投资人灌输长期投资的理念，构建信任度。最重要的是，CAPITAL给自己设定了合理的发展预期，在每一轮牛市中输掉些市场份额，而在熊市里面通过利用产品创新和较高客户保留度来夺回份额。
　　这本书可以告诉我们的的确很多。如何经营一个为消费者终极价值服务的企业？如何构建健康的基金服务业？如何管理我们的客户资产？如何对客户的终极利益负责？在市场创新迭出、人气轩昂的时候，在考核和风险控制机制永远难以追及人性贪婪的时候，只有朴素的价值标准和道德标准才是控制风险、成就事业的最后屏障。

                                           ------------博时社保基金管理小组主管归江