白領階層的恐慌俱樂部---解讀全球金融風暴(第39楼)

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<為什麼雷曼兄弟的地雷那麼多?>
最近這幾天，美國金融市場的緊張狀況，並不亞於2001年911事件發生時，電視新聞實況轉播兩棟世貿大樓倒塌的畫面。

全世界的投資人都在關切，為什麼百年老銀行的雷曼兄弟會倒掉呢？為什麼美國最大的保險集團ＡＩＧ也岌岌可危呢？為什麼高盛、摩根史坦利等大型投資銀行，也風雨飄搖呢？

為什麼雷曼兄弟的地雷家族這麼多呢？這是不是金融世界末日的到來呢？

是的，許許多多一連串的問號，在投資人心中越放越大，也導致大家信心越來越動搖，忍痛贖回基金、債券、連動債、股票的投資人也越來越多。螞蟻雄兵般的資金逃難潮，加深了市場賣壓，也讓全球金融市場日趨悲觀。

問題到底出在哪裡？未來會何去何從呢？

我想，如果投資人不把當前金融市場的問題現況弄清楚，就很難研判將來趨勢，就更別提手上的資產該逃難到哪裡去了。

我嘗試用一種比較簡單的方式來勾勒當前金融市場的病灶，希望能給一些投資觀念比較薄弱的朋友一些幫助。

我們都知道清末有個紅頂商人胡雪巖，頂會做生意的，從錢莊生意起家，靠著金融創新機制與打入政府體系而獲得大筆大筆的生意好處。可是，當胡雪巖從錢莊生意擴張到生絲生意，而且企圖囤積居奇時，卻因為生絲市場的價格下跌，加上該有的政府晌銀遭對手蓄意拖延而進不來時，偌大的生意，也因為銀根短缺而惡性倒閉。

胡雪巖的錢莊面臨存款戶擠兌時，因為庫房沒銀子，信用破產，只好關門清算資產給債權人。

雷曼兄弟的問題，差相近似，只是古代錢莊生意接近商業銀行，而雷曼兄弟所搞的銀行，是投資銀行。商業銀行一般被稱之為＂間接金融＂，投資銀行則被稱為＂直接金融＂。

這兩者有何差別呢？

間接銀行如商業銀行體系者，是拿了存款戶的錢去做工商企業的放款生意，所以，存款戶的資金是透過銀行系統，放款給生意人去做生意，等於是間接投資或協助工商企業界做經濟擴張。

直接金融如雷曼兄弟者，就像證券公司一樣，是在協助工商企業界發行股票、債券等金融商品，並協助經紀這些金融投資工具給一般大眾市場上的有錢人，讓市場資金能夠直接透過握有股權、債權等形式，流通到生意人手中，一樣是協助他們進行經濟擴張。

商業銀行、投資銀行，都是經濟市場中的資金融通角色，目的是促進金融血液可以從眾多末梢血管端，也就是數萬億大眾投資人或存款戶手上，疏通到正在大量運動而需要資金血液的器官上，諸如準備設廠生產的企業用戶。

直接銀行理論上只是協助發行與經紀證券或金融商品，目的是要賺取手續費、經紀費用，不管市場是多頭或空頭，投資虧損或賺錢的都只是投資大眾或工商企業戶，怎麼會冒出像銀行遭受大量擠兌般的銀根短缺問題呢？

問題就出在：

第一點，近年創新金融商品的發達，讓投資銀行的槓桿操作效果擴大。投資銀行原本就可以用1元做5元的生意，但在金融創新等多種衍生性金融商品發達下，透過保證金交易，原本1元只做5元的生意，可以變成1元做20元生意，槓桿與乘數效果大大擴張了。

投資銀行原本就可以用自己的資金來投資股票、債券或貨幣市場，在金融市場上進行自有資金的部位操作，這就像證券公司除了幫上市公司ＩＰＯ、幫散戶經紀股票交易以外，自己也有自營部門來進行資產操作。但這些錢一旦槓桿倍數擴張時，本金就會變成不足（或風險增高）。

第二點，由於投資銀行的財務槓桿效果擴張過速，基於風險考量，投資銀行得有更多現金放在自家倉庫裡，以備市場下跌時彌補虧損之需。但問題是，自有資金有限，錢要從哪裡弄來呢？一種號稱結構債、連動債之類的鬼玩意兒，就此冒出頭來。

投資銀行可以設計出類似結構債、連動債的商品，讓一般大眾除了只透過投資銀行購買到可以流通的債券以外，還多出了一種不流通，並要鎖住五年、七年的債券型商品。而當投資人的資金被鎖在投資銀行裡的五年或七年間，投資銀行變相多出一筆自有資金，除了可做自家財務槓桿的避險資金外，還可以去做更多衍生性金融商品的操作，以創造更多的利益進帳。

由於投資銀行有了保本型商品這種鬼玩意，設計（或訛詐）了散戶將原本該放在大眾投資人家中的債券，改放到投資銀行的庫房裡，投資銀行就能利用債券的收益穩定性與債信穩定等特性，作為自家財務操作的風險保證，並擴張了該銀行的信用系統。（反正風險由投資人承擔，庫房裡還多了一種固定資產，並以此擔保品做為信用擴張保証，投資銀行何樂而不為呢？）

現在問題來了，市場上哪有那麼多高收益型債券，且要債信良好者，可以作為投資人既能拿高收益債的利息去做衍生性商品的操作（賺了，投資人的結構債到期時可賺更多；賠了，頂多利息泡湯，投資人本金不會損失，這就是＂保本型商品＂名稱之由來--反正投資銀行從中也賺飽了手續費與代操費），而投資銀行本身倉庫裡又能多出債信良好的擔保品呢？

呵呵，答案就是房地美、房利美這樣的房貸保證公司，將商業銀行的房屋貸款，透過保證機制，轉換為房屋債券，轉手批發到投資銀行手中，並代銷給連動債的大眾購買者。

舉例來說，這就好像胡雪巖的錢莊不能做生絲生意，但卻有一種生絲保證公司，將生絲的庫存品，改包裝成生絲債券，讓胡雪巖的阜康錢莊可以投資生絲債券，並對來擠兌的老百姓說：＂本公司倉庫裡雖沒有白銀、現鈔，但有生絲債券，是經過大清政府掛保証的ＡＡ級債券，隨時可以兌出白銀給大家！＂

投資人看了，放心了，就不來擠兌了。還有些更傻的民眾，反問胡雪巖：＂生絲債券這麼好，分個小包裝，也批發給我們吧？＂因此，結構型生絲債券這種鬼玩意就在市場上跑出來啦。

比喻雖然有點不倫不類，但意思到了就好。重點是，要命的第三點問題來了，房屋貸款本來是商業銀行，也就是間接銀行體系的生意，結果，透過房貸保證機制等金融創新設計，這類房屋放款被包裝成次級房貸等證券化商品，成了直接銀行或投資銀行可以參與的生意。

加上2000年以來，美國放寬金融防火牆機制，直接、間接銀行與保險公司，可以你儂我儂，大家一起擁抱風險賺大錢，這就使得彼此間的金融交叉狀況日益複雜。

好了，追蹤完三大問題遠因後，我們就可以抽絲剝繭找出，為何雷曼兄弟會倒？為何雷曼的地雷兄弟這麼多？

骨牌效應的狀況可能是：

第一、美國利率走高，房價下跌，房屋貸款地雷引爆，連鎖反應到次級房貸與相關債券的品質。

第二、房屋貸款違約率升高，房屋債券的信用評級下降，房屋信用保證公司與握有這類次級房貸債券的金融機構要提列資產減計損失與損失準備。（因為不同的債券，金融機構要有不同等級的損失準備，銀行手中資產的債信遭調降，意味著庫房損失準備金要提高）

第三、金融機構要調現金應急，只好忍痛出脫資產，最好的變現方式是賣股票，所以去年起，美股跌，中國、印度與新興亞洲市場跌幅更兇、更猛。

第四、外資把新興亞洲市場、歐洲市場的股票都賣光了，才發現，各類債信還一直從ＡＡ級往下跌到Ｂ、Ｃ債信時，才知道問題大條了，瘋狂再賣亞洲股市、台灣、韓國，最後連美國股市也開始大倒貨。（這就是為什麼美國是次貸風暴的發生地，股價卻最晚跌）

第五、投資人看美國次級房貸公司有問題，信心一動搖，開始向投資銀行要求贖回基金、債券，甚至是連動債商品時，造成投資銀行要瘋狂賣股票來變現金，以利投資人贖回。這樣一來，股價跌更兇，原本20元的投資資產，下跌剩10元，損失10元，而只有1元本金的投資銀行，該如何賠付9元損失呢？所以，投資銀行資金缺口日益擴張。

第六、投資銀行雖然沒有商業銀行的擠兌問題，但全球投資人信心危機而引爆的股價下跌危機，卻對投資銀行形同變相擠兌，最後，終於擠倒了雷曼兄弟。

第七、雷曼兄弟在倒掉以前，同胞兄弟們，也就是市場上一樣在做衍生性金融操作的禿鷹夥伴們，紛紛放空雷曼兄弟，大撈猛撈一頓，造成連鎖空頭效應延燒到高盛與摩根士丹利。

第八、美林證券一看苗頭不對，趕緊尋找一個手上有現金的大戶，也就是商業銀行來投靠，用出賣自己的方式讓自己手上的現金部位增加，以免被股價重挫的擠兌風潮擠倒。

第九、哇... 再分析下去可沒完沒了。下回待續吧！

總結而說，從這樣的一連串分析，讀者們或許可以更清楚當前金融風暴的實況問題。由於全球市場的股價連番重挫，產生不分直接金融、間接金融都產生了資金流動性危機，因此，各國央行不分彼此的大力降息以外，還要大手筆從資金融通窗口搬出捐血袋，緊急紓困惡性失血的金融市場，是緊急狀況下，正確且果斷的作法。

（插播一點：近日率先降息的中國政府與台灣央行總裁彭淮南，都該給他拍拍手，鼓勵他們果斷的降息作為；反而是美國的聯準會主席伯南奇恐怕是有點猶豫不決，導致全球金融市場的病情加劇了！）

所以，展望未來，要觀察金融危機是否有效解除，重點就要看，全球金融市場的資金流動性危機是否有效遭到摘除，如果引信摘掉，更大的炸彈就不會爆掉；如果拆不掉，恐怕投資人還要剉著等。

王志鈞　台灣資深媒體人

[ 本帖最后由 sector 于 29-10-2008 09:09 AM 编辑 ]

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美國布希政府以強有力的手段，宣佈要透過類似金融重建基金的手段，來收購銀行不良債權；同時要提高美國政府的舉債上限來籌措搜購不良債權的資金；最後，也是最狠的一招，那就是：短時期內要禁止市場放空金融股。

布希政府祭出三項狠招救市，短期內似乎已經達到效果，因為，美國股市在9月18、19日（週四、五）兩天，確實以強烈的上漲幅度加以回應。全球股市也紛紛響應這一場救市行動，以開紅盤來慶祝金融危機的解除。

但問題是，全球金融危機真的解除了嗎？全球金融體系的流動性危機，真的宣告終結了嗎？全球股市市是進入技術性反彈（未來還會下跌）？還是真的是長期性的觸底回升？

事實上，三個問題，各自反應三種不同層次的金融問題。投資人如果沒有深切搞懂＂金融危機＂＂金融流動性危機＂與＂股市下跌危機＂三者的差別，恐怕就容易治絲益棼，對問題越看越不懂，就會弄不懂未來的投資方向該何去何從了。

如果我們拿一個三角形金字塔做比喻，那麼，美國次級房貸所引發的房貸違約風暴，可以說是最底層的金融危機，並導致銀行壞帳升高。緊接著，因為房貸泡沫爆掉，過去拿房貸包裝成債券或證券商品的金融商品，在風險升高、債信調降下，金融機構必須進行資產減計與增提損失準備金，並造成銀行系統的流動現金不足，可以說是第二層問題。

第三層問題，則是金融機構（特別是投資銀行）拿股市當提款機，紛紛到全球各地市場賤賣股票，造成全球股市重挫，可以說是這個金字塔的最上一層問題。

從房貸危機、金融股危機到全球股市危機，如果把金融危機的層次弄清楚，那麼，我們接下來就可來分析，為何去年春天出現的美國次級房貸問題，折騰了一年半以後，竟會弄出一個全球股市狂跌、全球金融體系出現流動資金不足的系統性風險呢？

答案大概是這樣的：一開始，美國房市泡沫化被認為僅影響少數承作高風險性放款的次級房貸公司，問題應該不大，因為少數房貸公司倒掉，不至於影響整體性金融市場。

緊接著，大家才赫然發現，因為投資銀行包裝了太多次貸商品到債券市場上，並為全球金融機構所投資購買，所以，骨牌效應連鎖反應到投資銀行與商業銀行上頭。而且影響的還不止美國本地市場，歐洲與全球各地的商業銀行、投資銀行都受到衝擊。

由於金融壞帳太多，讓金融股股價崩盤，連動拖累了整體大盤往下重挫。不止美國如此，歐洲也是這樣，而新興亞洲市場則因為成為外資的提款機而重挫，這些都是第二層問題往上延燒，造成全球股市都冒黑煙。

所幸，從去年夏天開始，各國央行紛紛降息或祭出資金融通方案，協助銀行體系度過資金流動性危機，這使得第二層樓的火勢稍稍受到控制，也讓歐美股市止跌回穩。

但未料到的是，資金大水暫時撲滅了第二層樓的金融機構火勢，卻讓大水沖倒龍王廟，全球通貨膨脹如出閘猛虎，一發不可收拾，進一步造成全球消費緊縮以外，原本在美國房市就快要還不出房貸本息的小老百姓，雪上加霜，更加還不出錢來，加深了底層一樓的次貸火苗。

在油價、原物料高漲與資金寬鬆的聯手刺激下，通貨膨脹的大火如星火燎原般的蔓延。最有趣的是，美國聯準會原本是要抑制潛在通膨而升息，沒想到，通膨沒抑制住，房貸泡沫卻先爆掉。房貸泡沫爆掉後，美國只好寬鬆銀根來救市，卻沒想到，資金一寬鬆，通貨膨脹就如影隨形的跟上來。

全球的央行救火隊才剛撲滅了金融流動性危機，猛一回頭，物價大火又延燒起來，只好改採升息政策來挽救物價。真的是萬萬沒想到，物價高漲與央行反轉過來的升息政策，卻又反過頭來造成全球股市的暴跌，讓原本暫告撲滅的金融大火，在股市重挫下再度死灰復燃，引爆了資金流動性危機。

別忘了，金融機構手上的資產除了有債券、次貸商品以外，還有股票、證券類商品，因此當全球股價暴跌時，其資產縮水與影響金融機構之資金流通的程度，並不亞於債券信評調降的風險（特別對滿手股票與期貨商品的投資銀行之衝擊更大）。

處在金字塔二層樓的金融機構，上有股價重挫的資產縮水危機，下有房貸違約率升高的大火，上沖下洗，當然左支右絀，不知該如何是好？

更要命的是，股市禿鷹集團並不會放過自家兄弟，看到同為金融機構的同胞手足有難，投機客並沒有任何慈悲心的，該放空的，繼續放空，準備踩著同行的鮮血向冒險的黃金天堂邁進！

這樣一來，就產生了雷曼兄弟的不支倒閉、ＡＩＧ保險集團的岌岌可危等流動性風險。而塌掉的第二層樓，更加劇了全球股市的信心危機，反過來再進一步形成三樓以上全球股市大失血，加深了對二樓結構的衝擊。這種一樓影響二樓、二樓衝倒三樓、三樓又壓縮二樓、二樓又壓垮一樓，等於是一種惡性循環，宛如兩棟美國世貿大樓在911事件中倒塌一般，投資人只看到煙硝瀰漫，根本不知道：金融大樓怎麼會倒呢？

好了，分析了一長串，該解答本文一開頭就拋出來的問題了：全球金融市場的流動性風險解除了嗎？

答案或許是，我們可以從布希政府的危機救市政策中，稍微可以窺見端倪。

許多人關切的政策焦點是：美國政府祭出七千億美金的金融壞債收購行動，真能解決流動性危機嗎？

但我們要提醒投資人的觀察角度是：原來，處於煙霧瀰漫中的金字塔底層問題，就是---七千億美元的壞帳！最壞，就是這樣了，大火燒壞的金融壞帳，最壞就是這樣了。美國政府不可能憑空瞎捏造一個損失報告，就要求國會通過救市法案。所以，市場投資人對最壞的金融損壞，已經能有了一個清晰的數字勾勒了。

所以，緊接著我們就可以觀察：金字塔最上層的證券市場，其暴跌的股價是否過度反應了底層七千億美元的壞帳損失呢？相信全球有錢人都會開始進行評估。（有錢人該出手投資，就要出手投資，否則，千載難逢的收購價格一錯失，讓別人撿了美國便宜貨，那怎麼行呢？）

因此，緊接著投資人應該要密切觀察，針對多家風雨飄搖的美國大型投資銀行，是否出現各類接近拍板定案的收購或投資行動的消息？

一旦市場上有此類的利多消息出爐，就證明，金融股最壞狀況就是如此了！那麼，全球投資市場的底部，也就可以明朗化了。因為一樓損失報告出爐，三樓的信心稍稍回穩，二樓金融股又被禁止放空，因此，情形會稍稍回穩。

但到底金融行情會回穩多久呢？這個金融金字塔結構性問題就穩了嗎？

我個人會建議投資朋友觀察這個問題的角度，並不是以道瓊工業指數反彈多少？回漲多少？也不是以任何一個市場的上漲幅度或天數來看，因為股市技術性回檔並不足以作為觀察市場信心落底的可靠訊息。（股市反彈有可能肇因於限制放空金融股的短暫性麻痺措施，而這種麻藥是無助於紓解長期的金融Cancer，所以包括美國聯準會前主席葛林斯潘，雙手贊成七千億美元的救市方案，卻唯獨對禁止放空措施高舉反對大旗）

正確的觀察股市落底訊號，應該是要看：當美國官方正式版的金融大樓倒塌報告出爐後，而且，這七千億美元的壞帳也受到官方承諾，保證收購以後，市場上其他冷眼旁觀的投資大戶，要不要進二樓拍賣場大買便宜貨？

如果油元國家、亞洲的主權基金或口袋深度夠的大型金融集團，不願意掏現金來收購美國的金融機構，那麼，我們有理由相信，真實的壞帳可能沒有完全浮出檯面，市場就要悲觀以對。反之，當市場開始出現快速且果斷的收購行動時，美國金融市場的流動性危機將正式宣告解除，進而出現讓三樓股民額手稱慶的局面。

但投資朋友附帶要留意的是，三樓的大火停了，二樓的火勢也控制住了，是否代表一樓的次貸危機一併剷除了呢？想一想，台灣的金融界花了多長的時間來打消不良壞帳（ＮＰＬ）與雙卡危機，那麼，美國次貸危機有那麼快解除嗎？相信，還得等上一段時間了。

王志鈞　台灣資深媒體人

蚂蚁小弟

很久没见了,sector兄,谢谢分享~!

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我在當忍者龜,沉到深遠一點的水底，暂时忘了水平面的波濤洶湧.......

peh1696

其实好戏在后头，那就是 Credit Default Swap(CDS) - 信貸違約掉期

其中的运行很复杂，有兴趣的朋友可参考以下：

K男

原帖由 sector 于 26-9-2008 03:27 PM 发表
我在當忍者龜,沉到深遠一點的水底，暂时忘了水平面的波濤洶湧.......

有个问题是。。。因~我们都大慨懂了。。。果也在慢慢承受着。。。但是接下来的结构性变化和任何的介入腾出究竟关键如何诡看。。。如何把握。。。我们若是念历史系当然就应该更深入点去转为什么。。。但是我们现在是念经济系-我们要在过去[这个风波一周年纪念了]的本质找出明天可能的趋势来进行今天的判断筹备。。。一直等戏在上演了只适合大众传播媒体系的说

经济系复选副修科-探险系--去寻找另一面。。。而不是坐着等别人想让我们看到的

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在等待的同时也要懂得部署，做部署的时候也要会收风，收风也需要懂得分辩好坏真假。当搅清楚了整个形势也要有勇气做决策。等待不一定是什么都不做。。。等待有时候会很充实。。。
你好风大大!!

K男

原帖由 sector 于 26-9-2008 05:34 PM 发表
在等待的同时也要懂得部署，做部署的时候也要会收风，收风也需要懂得分辩好坏真假。当搅清楚了整个形势也要有勇气做决策。等待不一定是什么都不做。。。等待有时候会很充实。。。
你好风大大!!

感谢您的分享--受教中的说

我们都在同个档次。。。我们同辈啦

cariklsbsin

7000亿美元金融救援计划

救助计划 , 只会对银行家有利 ,

就像五个人的饭局 , 投资者.投机者.银行家.政治家和纳税人吃饭 ,

吃到最后 , 投资者.投机者.银行家.政治家偸偷摸摸的溜走 ,

剩下纳税人付费买单........

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像在美國賭城拉Ｂar一樣，美國眾議院四百多位眾議員，以228對205票否決了布希政府提出的7000億美元金融紓困方案後，美國道瓊工業指數秀出了-777點的神奇數字，外加-7%的附加禮物，讓下注這場全球金融危機即將解除的全球投資人，全部傻了眼！

777，本來應該是個幸運數字，只可惜，前面加了個負號，就使得整場賭注從＂大贏＂，變成＂大輸＂。

投資本來就不應該是賭博，但偏偏，全球金融賭場的投機風潮已經沸騰太久了，坐莊的華爾街金童，似乎還沒得到徹底的教訓。給他們最後一鞭的，則是228位來自共和黨與民主黨的眾議員，這些頭髮班白、國際視野不廣的地區型各州議員代表，也許不知道他們對全世界的金融市場帶來什麼樣的重創，但他們很清楚知道--- 為何要拿基層納稅人的錢來挽救瀕臨破產的有錢人呢？

如果，一堆頭髮班白的美國眾議員被認為是老糊塗，不知道他們所投下的反對票，可能會造成一場世紀金融末日，但是，他們所據以反對支持布希政府之空白支票的理由，卻完完全全站得住腳---為什麼窮人要幫助有錢人？為什麼在自由市場闖下大禍的人，沒有得到應得的破產懲罰，反而還有無限量的資金挹注呢（更何況是納稅人的錢）？

當遠在太平洋另一邊的亞洲人，目瞪口呆的看著美國國會否決了7000億美元的紓困方案，同時搞不清楚整個世界的運作邏輯時，那麼很可能，金融巨鱷喬治˙索羅斯的＂反射理論＂，可以給這些難以置信的投資人一些提醒：＂投資人是不是過度執拗的從自己腦袋的想法出發，將自己的主觀想法投射到這個世界呢？＂

布希政府拿7000億美元來割除鼻咽癌細胞，就能讓投資市場的菸草派對，繼續吞雲吐霧的舉行嗎？投資人是否過度簡單化了整個金融問題呢？

過去五、六年來，全球金融市場的多頭氣氛，首先麻痺了華爾街金童，緊接著催化了銀行家的腦袋，然後樂觀氣氛又感染了全球各地的投資人，讓大家陷入一場菸草派對，多頭與投機的古柯鹼、大麻，讓全球投資人都捲入這場投機狂潮中。

而到最後，當這場世紀泡沫從物價走揚、利息升高、高房地產價格崩落，引發一連串金融連鎖反應後，大家才驚覺，十年一覺華爾街夢，最終還是有夢醒時分。而且，這場夢醒得非常難看，竟然是在-777的道瓊指數暴落中，重重敲沉了多頭鐵達尼號不沉的神話，也就是美國雄踞世界金融頂端的時代，似乎宣告終結了。

未來金融風暴會怎麼走呢？這似乎是全球投資人都想尋找的答案。而我個人認為，解鈴還需繫鈴人，從美國國會祭出的反對票，似乎可以嗅出端倪。

當全世界的人都在怒斥美國國會的顢頇與不負責任時，我們可以反過來想，到底這些議員的腦袋在想什麼？

首先，228張反對票來自四面八方，而非集中民主黨之手，更非反對黨的派系之爭，顯示這場投票並非政黨意氣之爭（這讓投資人可以感到稍稍安心，至少美國沒有台灣習於上演的政黨反對秀一樣荒謬）。

其次，反對的理由主要基於資本主義的根本邏輯---誰有本事，誰就能在自私自利的自由市場裡賺到錢；反之，沒本事的人，自行捲鋪蓋走路（還好美國眾議員堅持這一點，否則，銀行全都收歸國有，馬克斯地下有知，該高興得跳起來鼓掌了）。

第三，為什麼要賦予即將下台的布希政府再一張的金融空白支票呢？911之後，美國參眾兩院已經給了小布希一張反恐的軍事空白授權，搞得全球秩序大亂，從油價高漲、美國赤字擴大到軍事擴張，結果，賓拉登沒抓到，美國本地的金融機構卻倒光光了（給末代總統空白授權的危險程度，顯然已被多數投資分析師所低估，誰知道下任總統與財長接手這張空白支票後，會搞出什麼名堂呢？）。

以上三點，似乎可以觀察出，美國的民主制衡、自由資本主義的精神都還在，所以，看起來美國眾議員雖然國際視野不廣，但是，卻非常有美國精神，那就是---誰闖禍，誰負責，誰也別怨誰！

倒楣的，可能是全球的投資人，都要牽動到這一場金融動盪中，繼續糾葛下去。但問題是，全球投資人該深沉省思的是：我們是期待美國國會盲目挽救一個瀕臨破產的華爾街賭場？還是捍衛資本主義、自由市場與民主制度這個體制的根本價值呢？

如果，資本主義、自由市場與民主制度是一套普世的價值（至少是西方認同的現代化價值，本人就不一定完全贊同），那麼，要讓市場重新恢復秩序的辦法，應該還是回到基本點，在正確的遊戲規則下來玩遊戲，總比莊家擅改遊戲規則要好，因為那不是只圖利特定少數既得利益者嗎？

未來市場會如何終止噩夢呢？我想，最壞狀況就是如此，當一切金融爛帳都浮上檯面後，7000億美元的估算值也被市場與國會反覆討論，並暴露出甚至高達上兆美元的壞帳後，透明化，反而是保障美國資本主義與自由市場經濟的最佳保障（絕對不是人為干預！）

當巴菲特出手投資高盛證券、摩根大通買下倒掉的美國互惠銀行、美國各大銀行集團虎視眈眈購併宣告破產的昔日對手後，一場慘烈的洗牌，只是塑造下一輪的市場勝出者---如果投資人只是悲觀的將焦點放到輸光籌碼的賭徒，可能就看不到這黑暗中的市場贏家正冒著微弱的曙光前行。

但是從全球金融流動性危機來看，此時此刻，形勢的確是嚴峻的，必須仰賴全球中央銀行聯手釋出資金，才有可能協助金融市場的資金重新活絡起來，並讓正常企業的經濟運作不致出現連鎖性反應！

就此來看，各國央行再一次降息、開放資金融通窗口，以及最後釋出外匯存底來挽救各自濱臨破底的市場危機，可能會是下一波的發展趨勢。其中，投資人可能要擔心各國外匯存底的動向，這些被包裹成各國主權基金的資金形式，未來可能是挽救市場的最後一劑猛藥，卻也可能是放鬼出閘，動搖資本主義市場的最後稻草。

一旦國家資金從凍結的外匯存底倉庫裡被拿出來賑災，又或者從美國公債市場流向投資市場，那這將意味著國家主權幽靈與破產資本家的掛勾，世界金融局勢的長期波動恐怕才會更加劇烈。（因為多數投資人並不明白，當貨幣缺乏準備根基---過去是黃金準備，現在是與美元掛鉤時，那種金融市場劇烈晃動的程度，恐怕是無人可以理解與預估的經驗）

就此來看，美國一盤散沙式的眾議員，聯手否決國家干預金融市場，似乎就長遠來看，才是穩定金融秩序的治根藥方---雖然，這劑藥方真的很苦！

王志鈞　台灣資深媒體人

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全球爆發金融流動性危機，使得各國政府都在打空頭、抓禿鷹。但是，有一種愚蠢而外行的言論，卻明示或暗示性的充斥在報章雜誌，沒有任何一個人敢對之發表一點反對意見，那就是：「經濟大蕭條似乎來了！」

天哪，金融大海嘯來了，已經搞得大家人心惶惶了，外行媒體再多加句：「布希政府就算救了金融市場，也挽回不了經濟衰退疑慮」、「百年來僅見的金融海嘯，將嚴重衝擊經濟市場」、「經濟成長趨緩疑慮未消，油價走跌」等等。

全球是否會重演上世紀1929年美國股市崩盤後的經濟大蕭條呢？金融危機的下一張骨牌，是不是經濟危機呢？

我的老天爺，外行媒體也幫幫忙，別再搞這些無聊言論了。請先把「金融流動性危機」、「金融危機」與「經濟危機」（如果危機是指『經濟衰退』的話），搞清楚來好不好？

在學理上，「經濟衰退」是指一國的國內生產毛額（GDP）連續兩季進入負成長，才能稱之為經濟衰退或經濟蕭條。否則，只是經濟成長趨緩而已，不是嗎？

假如GDP產值像蓋房子一樣的話，一個市場過去每年能多蓋兩層樓房（經濟成長率2%），而今年卻只能往上多蓋一樓（降為1%），這叫「經濟成長趨緩」，不是衰退。

假如我去年已經蓋到十樓了，但今年不增反減，要少掉一層樓，讓整個GDP大樓滑落到九樓，這衰退的1%，才叫做「經濟衰退」！

從這個標準來檢視，目前全球哪些地方發生經濟衰退現象呢？很抱歉，先講個結論，就是沒有美國。

根據經濟合作暨發展組織(OECD)九月初的最新報告，美國今年經濟成長率上調為1.8%，是G7七大工業國家中表現最亮眼的地區，經濟表現穩得很哩。此外，美國第二季GDP受惠於出口增加，成長率高達3.3%，跌破一堆專家眼鏡。（其實也不令人意外，因為當時美元重貶，刺激出口嘛！）

全世界重要先進國家中，目前宣告入住「經濟衰退」重症病房的，只有丹麥一國，因為08年上半年已連續兩季負成長。而日本08年第二季呈現經濟負成長，也瀕臨危險邊緣；但OECD的觀察指出，日本今年全年經濟表現預估仍有1.2%，因為第四季有機會拉尾盤上來。

比較令人擔憂的，則是英國。一般預估，受到房價持續重挫影響，英國今年第三季、第四季都將步入衰退風暴，正式繼丹麥之後，躺入經濟衰退病房裡。而法國、德國等經濟體，雖然經濟也亮起黃燈，也就是成長趨緩（甚至季成長衰退），但也僅止於黃燈，還未到向後倒車的慘狀。

整體來說，全球經濟受中國大陸等新興市場，仍保持9—10%之GDP高增長的影響，全球經濟體的GDP大樓，還是往上蓋、往上擴張的，哪有經濟崩落危機呢？

近期媒體觀察中國大陸也開始刺激出口，提振景氣，似乎景氣也出現陰霾。但這主因歐洲打噴嚏（雖然暫時只有英國、丹麥著涼），歐元重挫，不利中國大陸出口競爭力，所以，中國的外銷訂單大受影響（因為歐洲是中國大陸第二大出口地），政府只好想辦法刺激出口。

至於金融市場冒大火的美國，GDP成長勢頭雖然趨緩，但還沒到衰退地步。這就真不知所謂的「經濟危機」何所指了？

沒有腦袋的媒體，往往喜歡把「金融流動性危機」、「金融危機」與「經濟危機」混為一談。是的，當前金融流通性確實因為銀行信用緊縮而導致貨幣市場的資金流通出現阻礙；加上投資人的信心危機，不是到銀行擠兌存款，就是到股票市場兌出現金，導致股市跌、銀行拆借利率走高。

這種貨幣市場、股票市場的資金流動性危機，確實已經蔓延成金融倒閉風潮了，也是布希政府急忙籌措7000億美元成立金融重整基金來吸收壞帳，以及歐洲各國家救援大型行庫的主因。

但問題是，全球經濟危機到底在哪裡？經濟大蕭條的徵兆又在哪裡？實在完全感覺不到。

美國《MarketWatch》主筆 Irwin Kellner，日昨也寫了篇分析文章，探討這場華爾街風暴是否有被媒體誇張化之嫌疑。引述他的觀點如下，或許可以讓頭腦清楚點的讀者，弄懂當前問題：

「當然現在並不是在說事情沒那麼糟糕，但是許多專家和分析師預測美國將再度上演1930年大蕭條， 恐怕也稍嫌杞人憂天了一點。

用理論談可能誰都會，那麼來看看數字好了。首先 ，在1929年時，美國道瓊工業指數的跌幅是40%。而今年到現在的跌幅則為22%。再來很重要的經濟指標：失業率。在1929年時的失業率是呈現驚人的25%，現在呢？根據最新數字顯示，現在美國失業率僅為6%。

至於美國國內生產總值(GDP)，在1930年代時下降幅度高達 25%，消費者物價指數(CPI)狂跌30%，2008年的現在，則都是持續走揚。」

美國如此，那台灣呢？根據主計處最新預估值，台灣今年GDP年增率4.3%，明年5.08%，完全沒有2001年－2.17%的衰退疑慮。

媒體危言聳聽的濟蕭條之說，真不知從何而起？

王志鈞  台灣資深媒體人

sector

許多人用「金融大海嘯」來形容這一次美國次級房貸風暴所狂捲起的金融大災難。但是，對於海嘯的本質，卻鮮少有人有深入的觀察。如果沒有將焦點多多放對地方的話，那麼，投資人將很難正確洞悉問題的本質，更遑論如何預測與因應金融市場的下一步動向了。

在我觀察認為，造成這一波史上最黑暗之金融風暴的關鍵，其實，不是金融創新商品有何嚴重的瑕疵，也不是金融圈人士的經營道德風險---雖然金融衍生性商品氾濫與華爾街金童的道德誠信，確實雙雙出了問題---，不過，真正的罪魁禍首，卻應該是眾所周知的「全球化」！

資深媒體工作者湯瑪斯˙佛里曼在《世界是平的》這本暢銷書中所提出的全球化觀點，過去被視為是觀察二十一世紀初期全球經濟榮景的重要角度，但在全球空頭熊市來臨後，卻鮮少有人循此脈絡來解讀此次金融大海嘯的本質問題。

這是什麼意思呢？簡單來說，「海嘯」必須是一個寬闊的大海洋，才有可能捲起滔天巨浪。一個一個個別的小海塘，並不足以引發全球性的金融風暴。如果不是全球化，將分散在紐約、倫敦、巴黎、東京、莫斯科、上海、香港、吉隆坡、印度、台北、首爾、巴西等區域金融市場，夯不啷噹綁到一塊，一個美國本土的房貸風暴，如何引發全球大海嘯呢？

這個觀點正不正確呢？這或許可以從海嘯所為禍最烈的區域與順序，逐一檢驗起。

過去一年多來，當大家都將目光集中在美國道瓊工業指數的跌幅上頭時，卻忽略掉，全世界股市跌幅最具慘烈的地區是哪裡呢？答案明顯不是美國，而是一龍、一象，也就是繞過一個太平洋，遠在距離北美洲最遠的地球另一邊之中國與印度。

西半球的美國打噴嚏，為何是東半球的中國、印度股市先感冒，而且感冒比較嚴重呢？（多數市場觀察家根本無法解釋這一點，甚至是刻意忽略掉這一個鐵錚錚的事實）

從海嘯理論來觀察，海嘯的形成是海底有地震，引發海床位移，瞬間引發海平面陷落，然後開始往外擴散，最後，猛然往外撞擊到海洋的最外緣，也就是陸地。最後，大浪回落回震央發源地，整片海洋餘波盪漾。

就此種角度來觀察，一個金融大海嘯發生時，應該是一個區域市場出現價格重挫（美國房價暴跌），引發海床位移（美國次級房貸壞帳升高、信評調降），瞬間造成資金陷落（持有次貸商品的銀行進行資產減計與損失提列），然後資金失衡效應開始往外擴散（歐洲銀行減計資產），最後，空頭勢力猛然往最後加入全球化市場的最外緣區域撞擊（也就是外資撤離中、印兩地的股市）。

等到海嘯往外撞擊完，股市的空頭力量又隨著資金海水被新興市場的股市暴跌而抽光，資金緊縮效應倒推，震波反打，陸續往回推倒了先進國家的股市。越接近次貸震央的市場，越晚下跌；最後，當歐洲股市也一洩如注以後，美國股市則是遲至今年夏天才進入最後的暴跌走勢。

換句話說，先倒掉的股市，是金融全球化最外圍的市場---金融交易最不發達的開發中國家，然後，空頭浪潮才回到金融商品最繁複的先進地區---歐洲市場，最後才回到次貸震央發源地，也是金融衍生性操作最氾濫的國家---美國！

前述觀察是不是比較符合過去一年全球股市空頭的發生順序呢？是不是比較符合整齣金融風暴舞台劇的演員出場次序呢？

如果讀者諸君也點頭認同這種觀察的話，那麼，很明顯的，投資人過度將焦點集中到美國市場，是放錯位置了。金融海嘯的問題出在「全球化」，不是美國的金融大地震。

過去二十年來，全世界的區域型金融風暴所在多有，諸如墨西哥金融危機、亞洲金融風暴、莫斯科金融危機等等。但從來沒有一場金融風暴讓全球投資人如此怵目驚心。

問題不是出在金融大地震，而是出在一場區域型金融地震所引發的全球性金融連鎖反應，是過去人類歷史上所空前未見的。

如果投資人願意冷靜觀察這種金融海嘯的形成之因，那麼，過度憂慮美股的暴跌走勢，顯然是頭痛醫頭、腳痛醫腳，完全沒抓到這場金融大災難的深層次問題。

題外岔開來談，單從股市跌幅來看，歐、美股市的跌幅尚未滿三成，而中、印股市卻早已慘遭對半腰斬。但為什麼打五折的股市沒有哇哇叫，打個七折、八折的市場卻哀鴻遍野呢？

問題明顯出在，金融衍生性交易越不發達的國家，對市場價格波動的免疫力高；反之，衍生性操作越繁複的市場，承受價格波動的免疫力反而低。

從某個角度來看，金融疊床架屋越不發達的地區，股市、債市、經濟市場反而會形成自然的防火牆，隔絕了金融瘟疫。反而是金融先進國家，紛紛敵不過市場的價格連鎖反應，對股、債市場的抗震耐摔力較低。

回到金融大海嘯的正題來看，我們若從「全球化」的角度來觀察，就可以延伸去思考下面三個問題：

第一，這齣金融大海嘯的肥皂劇，究竟是剛開始？還是餘波盪漾的尾聲？

第二，抗拒接受這種金融大海嘯之屍橫遍野結局的，究竟是遠在東半球的亞洲貧窮國家？還是西半球的金融鉅子呢？

第三，誰能夠逃離這場金融海嘯，成功脫險而出呢？

也許答案見仁見智，但我個人對這三點的觀察是：

第一，若要認為整齣金融大海嘯已經準備打上「The End」的字幕，可能為時尚早，但最起碼，整齣戲的最佳男女主角已經粉墨豋場（華爾街金童勾搭政壇老男人的激情床戲），外加戲劇性的幾幕---百年老銀行雷曼兄弟垮台、AIG集團岌岌可危、多家銀行風雨飄搖、美股創史上最大跌點（---多有煽動性的配樂呀）。

那麼，露點床戲都演完了，您覺得這幕戲還能演多久？投資人還需要賣力觀賞窮納稅人英雄救美國的劇碼嗎？

第二，到底是誰力拱政客挹注7000億美元資金來收拾殘局呢？究竟是誰在編導這場金融世界末日的大戲呢？

是唯恐美國廉價資產被油元國、亞洲新興暴發戶給收購掉的愛國主義者？還是趁機在全球市場上大空特空，並大聲高喊「金融大海嘯」來了的空頭作手呢？又或者，這根本就只是拒絕接受賭場關門與賭徒破產的一堆華爾街金童搞出來的胡鬧劇呢？

不論是誰，我個人覺得，不分東西方媒體都有在為這些闖禍的西方銀行家、空頭禿鷹與華爾街賭徒掩蓋事實真相之嫌。（雖然，金融市場被打破的窗戶還沒被修補好，也就是資金流動性危機尚未解除，但是，不能為了修窗戶而忘記誰打破了窗子呀？）

第三，從美國股神巴菲特老神在在的出手投資高盛證券；從中國、印度的金融市場能免於被股災延燒的事實來觀察，越能秉持投資基本價值者，越能不跟著市場衍生性商品胡鬧瞎搞的投資人，不但越具有股災免疫力，甚至還能反過來大玩你丟我撿的樂透遊戲，逢低大撿便宜貨。

據此三點觀察，我認為，那些為全球股災憂慮不止，為全球金融末日感到焦慮不安的投資人，似乎應該學會關掉電視、闔上報紙，學習保持清醒的腦袋，好好想想，自己應該如何從這場金融市場的巨幅波動中全身而退呢？

套句美國聯準會（Fed）前任主席葛林斯潘10月2日在喬治城大學法學院演講時的最新談話：「當投資人遲疑地回到市場時，信任終將再度出現。」

這個脫不開釀成這場金融巨禍之濫觴干係的葛老說：「從這點來看，歷史告訴我們，金融和經濟復甦會來到。我猜想這種情形將較早來臨，而非較晚。」

從葛老的談話來看，當前金融市場的問題，應該是投資人的信心還在全球化的海洋裡餘波盪漾、down到谷底，而不是金融震災區的地震結束了嗎？

王志鈞  台灣資深媒體人

wwloon32

哎哟，美国太有创意了。

988fulot10

　　“十一”黄金周，无论是境外游还是国内自驾游，抑或只是逛商场购物，金融理财都已融入百姓长假计划的方方面面。恰到好处地运用各种理财手段、理财产品，不仅给自己的行程带来更多的安全和便利，同时还可节省开支，甚至得到意外的收获。

　　国庆假期来临，吃喝玩乐自然是少不了的主题，当然也有一些平时忙碌的购车族、装修族正在“密谋”假期的购置计划。快乐无限，钱包有限，在为自己制定一档档精彩“节目”的同时，盘算一下花销就显得非常必要。如何使用信用卡工具分批分量的开销、推迟还款时间，是节前刷卡一族们必修的课题。现在，就不妨做一个计划，让自己过一个既丰富多彩又省钱实惠的假日吧。

　　搜罗集中优惠活动

　　节日出门购物，消费是必不可少的。所以，每到长假期间，银联以及各银行都集中推出多项优惠活动，让持卡人无论吃住游玩还是购物，都能尽享便利和实惠。今年“十一”长假有什么优惠呢？刷卡环境又有什么新变化呢？

　　长假期间，如果银联等金融机构推出刷卡优惠活动，那么不但方便了持卡人，还能给持卡人带来实实在在的实惠。记者了解，“十一”期间中国银联及多家银行都推出了刷卡优惠的活动。如中国银联就联合境内30个省、自治区和直辖市共计百余家重点知名商户推出“同刷银联卡，畅享黄金周”系列优惠活动。持卡人持以62卡号开头的银联标准卡，在各地指定商户消费可享受折扣、抽奖、赠送礼品等回报。此次推出优惠活动的商户主要集中于最受持卡人青睐的餐饮、酒店、百货等重点行业，为持卡人假日消费提供从吃住到游玩、购物一条龙服务。

　　另外，黄金周前后中国银联还在全国60余个城市的数百家商户举行“刷银联标准卡，赢取海外大奖”活动。持卡人在中国银联指定商户内刷银联标准卡即有机会获得海外旅游大奖，享受包括港澳、新马泰自由行和日韩、澳新、欧美组团游等银联推荐的旅游线路，并享受该线路内银联卡带来的支付便利。

密码侦探

解毒还须心药医

picapica

好贴，我顶，我顶， 我顶顶顶
获益良多

sector

可惜！当美国投资银行以跳楼价卖身时，中国资金决定做旁观者。巴菲特出手了，连日本的三菱UFJ和野村也出手了，北京却没有人敢拍板。在国际并购最狂热的时候，在银行估值见顶的时候，在欧元汇率创出新高的时候，中国资金有信心大手笔入巴克莱银行一点小股（这笔资金在今天足够买下高盛20%的股权）。决策者当时豪气冲天，不以一时股价波动为意，号称要进行长期的投资、战略的投资。然而，当真正的长期、战略投资机会出现时，当美国最好的金融机构以超优惠价格和条件邀请中国资金作第一大股东时，我们却退缩了。面对争取到现代资本主义的核心竞争的机会，我们竟选择了退缩！难道我们就只有做鞋子和玩具的命吗？

人类历史已经进入了后工业社会，生产和流通已不再是利润的主要源泉，资本或劳工也不再是获取超额利润的利器。今天的全球经济，掌控在少数超级资本手上。超级资本数量不大，而且已经从生产过程中剥离出来，但它附着在经济生活的关键制高点上，通过无形的资产对经济活动“雁过拔毛”，享受着超高的利润率，享受着在世界各地政治、经济上的特权。

金融企业，便是这种超级资本中的精英。尽管数量上它们仅占美国上市企业不到5%，却拥有上市公司40%的盈利。世界前二十家金融企业2007年业务量，是中国一年GDP的一倍；一家大金融企业一年的的盈利，相当于一个不太小国家全年的GDP。做金融的高盛一年的利润，是制造业的联想利润（包括收购IBM手提电脑那部分）的24倍。由于不参与生产，资本占用量小，银行的ROE（股本回报）为14%，投资银行更高达30%（即三年多一点便可回本）。

但是，人类历史上最大的一次金融创新，酿造出人类历史上最大的一场金融浩劫。次贷危机以及随之而来的并发症，对金融市场造成一次又一次震荡，重创了许多美欧金融机构。华尔街上五家投资银行，已有三家倒下，剩下的两家仍在资金断流、客户挤提的困境中求生存。对于这些投行，目前是上世纪三十年代以来最大的生存危机；但是对于手中握有现金的资本来说，这又可能是百年一遇的机会。

投资银行其实目前面临着两个彼此关联，但处不同层面上的困境。第一个是因次贷投资失误而带来的资本损失，补充资本金是它们恢复正常运作的根本必要条件。第二个是因信用受损、银行惜贷而出现的流动性危机。流动性断流是更燃眉之急，也是联储注资、保尔森救急方案想解决的。未走出这个困境前，投行随时有倒闭风险。

两家幸存的投行转为金融控股公司，主要是想获取稳定的低成本的储蓄资金，这一转型有利于纾缓流动性危机，但也不得不降低借贷杠杆的比率，利润率势必受影响。资本市场前景短期也难有改善，投行的盈利前景难比过去几年。这些都是负面因素，不过笔者相信这些也早已在低残的股价中反映出来。同时必须看到资本市场还在，资本需求还在，竞争对手却减少了。投行业务中大部分仍是赚钱的，人才仍在，品牌仍在，网络仍在。

在市场动荡、风声鹤唳的时候，今天投资困境中的金融企业，不敢说明天股价会不会跌掉一半，但是投资组合十年后的回报肯定高。市场稳定后这些金融公司的价格，一定与今天大不相同，而市场不可能一直动荡下去，许多金融企业也大到不能倒下的地步。

巴菲特入股高盛的手法颇为精明。他先以债权的形式进入一家“大到不能倒下”的公司，坐享每年10%的利息。当形势稳定后，再以目前的低价转成股权。这些是永久优先股，即形势不妙时，巴菲特的50亿投资，可以优先从高盛的500亿美元股东权益金中拿钱走人。这叫既有战略眼光，又不失审慎精明的大手笔。问题不是该不该投资，而是应该怎么投。

入股美国投资银行的战略价值、无形利益，可能远远超出投资获利。中国资金通过企业、基金、主权、个人等渠道，以不同形式投资海外是大趋势，有一流的、全球性的投资银行协助，可以缩短学习过程，减少不必要的损失。中国国内的资本市场仍在探索成长期，金融产品的设计、推广刚刚开始，有一流的海外投行倾力支持，过程会更加顺利。同时投行在美国有颇强的政治影响力，对中国今后的公关活动有益。

不过以目前中国的经验和体制，很难管理好华尔街上的投资银行。投资银行的价值中，人才和制度是关键，人才留不住，投行不过是空壳，南橘便成为北枳。笔者认为，中资入股海外金融机构，要有战略投资的思维，但在实际操作时必须作被动投资者。华尔街投行是由职业管理者运作的，他们对市场、对员工、对产品最了解，并有一条龙的管理团队。他们手中握有大量公司股票和认股权，他们财富中的相当一部分与公司股价相挂钩。中国资金入主华尔街，在日常运作上必须依赖这批职业高管，同时通过董事会和花红对他们加以控制。

有人担心中资入主后，人才会一哄而散。这种担心有道理，并购从来不是容易之事，何况中间还掺有东西文化的差异。但是人才流失未必一定象想象中的那样大。留住人才一直是华尔街的重要课题，优秀员工手上都拥有本公司的股票或认股证，其中相当一部分会因辞职而失效，人才出走的个人财务成本其实很高。再者，以目前的市况，一般很难以同样条件找到另一份工作。同时新资金入主，为挽留的人才往往会开出1-2年保障花红。铁打的营盘流水的兵，只要员工不在短期内同时出走，只要高管层还是维持过去的运作模式，挽留人才并不是无法完成的任务。

另一种看法认为投资银行是一种空壳，投资价值有限。空壳与无形资产之间有着本质的不同，无形资产是超级资本赖以取得超高利润的工具。如果只知投资于砖头和机器，中国便难以进化到现代资本主义的更高层次。当然投资和管理无形资产，需要更高的技巧和不同的理念，但是这是历史发展的必需，中国早晚会走上此路。

金融企业，是现代资本主义皇冠上的明珠，是美国的核心竞争力。在平时外资很难染指这种企业。个别金融企业一旦有事，美国政府也往往安排本国龙头企业进行并购。但是目前美国金融业面临着百年一遇的浩劫，整个行业都面临流动性危机，多数金融企业都面临资本金严重受损的问题。美国政府本来已面临巨额财赤，现在又要一次次地救援，财力上捉襟见肘，精力上疲于奔命。国会已意识到如不拯救困境中的金融机构，整个市场和金融体系可能崩溃，并对实体经济构成重大打击。因此美国政客目前对外资收购，表现出罕见的宽容。如此的政治环境极少出现，更非有钱便可以买到的。这种政治上的“零阻力”窗口机会，值得珍惜。

笔者认为，中国资金应以不同身份（避开垄断指责）入股多家美国银行、投资银行和保险公司，但每家所持有股份上限不超过25%。投资纯粹为商业投资目的，不含政治企图。重用职业高管，避免干预日常运作。条件比照巴菲特入股高盛的合约，并要求美国政府剥离或部分担保“有毒”资产。

一场金融海啸正在席卷全球，这是中国资金百年一遇的机会。美欧金融企业的震荡还会持续，而且可能进一步恶化，因此入股这些金融企业的投资机会今后还会有，但是对于中国资金来说，决心必须预先下定。巴菲特入股高盛的时机，不是中资进军华尔街的唯一窗口机会，甚至未必是最好的机会。美欧金融机构同时面对流动性危机和资本金受损两个难题。流动性危机逼出跳楼价甩卖，不过在金融业资产修复完成前，危机不会就此结束，机会还会一次次出现。不过跳楼减价集资往往来得很急，中国的决策机制决定了一项重大投资很难在24小时内作出，这是国家的决定，集体的决定，因此大框架和大原则宜早订。同时有意愿的中资要与可能出现困难的金融企业要保持沟通，平时多留意、多了解可以加快决策速度，减少投资误判。笔者认为，这种巨额投资平时受市场流动性和政治干扰的影响，机会一旦出现中资不应该太拘泥是否一定抄在底部（事实上无人事先知道），有顾虑可以在并购价格、方式和条件上作调整，时机不宜错过。

有人指责中资入股美国金融企业，是为美国的疯狂买单。这样做客观上的确有稳定美国金融市场的效果，但本质上是一种财务投资。是资产就有价格，价格合适便有交易。三年前外资趁中国银行业困难，入股上市前的中国银行、建设银行，想必大家仍记得。趁美国今天的困境，中国应该拿出几千亿美元外汇储备，投资于超低价的美国金融企业。而且这种做法要制度化，预留部分资金专在行业危机（如酒店、航空、ＩＴ、机械）爆发时，作长线股权投资。巴菲特的大手笔多是在行业危机时低价切入，当较大的股东但极少参与日常运作。

中国不是没有钱，而是钱多为患。拿出几个星期买美国国债的资金，便可以让姓高的和姓摩的投资银行全部改姓中。这样做当然有风险，不过事实证明投资房利美、房贷美债券同样有风险，甚至投资美国国债也有风险。美国金融业垮下来，美国国债和美元一定出事。危机中金融股的风险回报率，长远来看远比投资美国国债吸引。

资本主义经济有周期性变化，市场也难免潮起潮落。当经济不景、市场暴跌时，将陷于财困企业的债权转为股权，其实在周期的底部经常发生。笔者所在瑞士信贷第一波士顿，就是这种债转股模式的结果。第一波士顿无法偿还瑞士信贷的债务，最终股权易手成为瑞士信贷的子公司。本文所谈的不过是将公司之间的关系，置换到国家层面上。经济好时美国过度消费，中国借贷给它。经济差时，部分债务出现问题，股价变得更具吸引，于是股权投资成为资本流入的主要载体。笔者看来，在金融业烽火不断，美国政府潜在财政负担激增的今天，以目前的价格买入美国国债风险回报根本不成比例。

当风暴平息之后，金融企业投资组合（不排除个别企业破产）的价值一定比现在高许多。但是缓过气来的华盛顿，相信很难忍受自己的大量核心竞争力掌握在中国人手中，监管、立法上的刁难可能出现。中国可以运用法律武器回应，不过择机高价卖出可能更现实、更爽快。所得刚好用在国内的社保开支上。

独生子女政策下，老龄化问题会在十年内开始冲击中国社会。以目前中国的资源很难强化社会保障和医疗保险体系，但是那又是和谐社会的基石。利用目前海外的金融危机和现有的外汇储备，做一轮组合交易是一个可行的选择，也许是必要的选择。

善用外汇储备，为国家的长治久安打下基础，需要大智慧、大勇气。必须打破目前决策机制中“无过便是功”的惰性，必须有无视媒体每天帮忙算浮亏的气度，说到底必须有对国家和民族的高度责任心。最高层的决策和执行层的努力，缺一不可。在工业革命之后的历史上，中国是一个落后者；在金融市场领域里，中国是一个落后者。今天，几千亿美元可能换来一个后发优势，可能重新界定中国在国际社会中的地位，但是幸运只青睐懂得抓住机遇的民族。

巴菲特曾将投资比喻为在一群青蛙中找到被巫术变成青蛙的王子。“我们有时能成功地以青蛙的价钱，买入可以轻易识别出来的王子的一部分。”巴菲特以青蛙价，买了一只叫高盛的青蛙王子。
--陶冬

[ 本帖最后由 sector 于 8-10-2008 10:43 AM 编辑 ]

sector

在人類的歷史上，曾經在許多地方鬧過旱災，但卻沒有一次旱災像這次的金融旱象這般嚴重。全球每一個投資人都急於拿回現金，一如天然旱災發生時，大家急著保有救命活水一般。

用全球性的天然旱災，來比喻目前全球金融市場大規模的資金恐慌症，雖然有點引喻不當，但恐怕會是非常貼切的形容方法。因為目前投資人急於拿回現金的恐慌心態，真的一如古代旱災發生時，每個人急於提水桶搶水般的迫切。

許多人對於美國金融紓困案過關後，道瓊工業指數還會暴跌破萬點而感到不解。但如果從全球金融旱災與搶水症來觀察，那麼，這道理就不難理解了。

在金融市場上，現金，一如活水一般，是投資人與企業經營存活的命脈。（沒有投資人投資股票或基金，不是著眼於現金收益？沒有企業老闆辛苦經營，不是為了賺錢吧？）

但如今，國際金融市場出現資金流動性危機，那麼，基於儲水救命的恐慌性考量，大家紛紛想搶回現金，也就會讓原本應該可以平安落幕的美國金融流動性危機，蔓延成更大一波的資金緊縮潮。

這是什麼意思呢？

許多人對美國積極祭出紓困方案的目的，有些誤解，以為這是一場挽救華爾街股市的救市方案。其實不然，布希政府殷殷期盼國會通過的7000億美元紓困案，所要挽救的是「銀行」資金流動性危機，而不是「股市」！

假如銀行被比喻為創造貨幣信用的活水源頭與儲存貨幣之超大水庫的話，那麼，股市則可以被比喻為資金管線末梢的自來水龍頭（或企業能放出水流的根部組織）。

銀行系統透過資金借貸關係創造了貨幣乘數效果，讓銀行資金能夠打入經濟市場的森林體系中，為企業創造經濟生產能力，而最終，這些企業森林也能夠涵養水源，讓股票投資人從投資股票的管道上，取得企業通過工廠營運管理而創造出的現金細流。

這就好像水龍頭每年會流出一點一滴的股利分紅一樣，長期性投資人願意放棄手上的一大桶現金，以交換股票水龍頭每年細水長流般的資金回收。這些細流，最終又會因為民眾存款而回流銀行體系，進一步透過資金貸放而打入企業森林的經濟市場裡，形成一種良性的資金循環。

另外，銀行系統除了可以透過灌溉企業森林的手段，擴張貨幣數量以外，整個銀行體系也能夠被比喻為一座又一座的水庫或水壩，中央銀行通過調整利率的方法，調節整個水壩的收放水閘，讓貨幣擴張效果變大或變小。（利率高時，整體市場的貨幣水位因信用收縮而降低；反之，央行降息時，擴張效果增大而產生貨幣放出效果）

如果這種森林（經濟市場）、水庫（銀行體系）、森林涵養（銀行貸放）與涓涓活水（股票投資利益）的關係，能夠被大眾投資人理解的話，那麼，對於當前混亂的金融、經濟與股票投資市場的亂象，大概也就能有梗概的理解。

由於美國房市崩跌，導致次貸危機發生，拖垮了一些蓋得不牢靠的銀行水庫，這使得部分水庫的資金擴張效果收縮。緊接著，投資人開始害怕水庫儲水功能不佳會影響經濟活動，紛紛賣出股票水龍頭，造成全球性股票市場的股價下跌。

投資人賣出水龍頭，拿回現金水桶後，進一步導致銀行的股價下跌，讓水壩一間一間的倒掉，回過頭來又影響了企業的水源涵養功能，讓政府必須思考解決銀行資金旱象。

但企業森林缺水，讓原本沒賣股票的長期性投資人也恐慌了，回過頭大賣水龍頭而造成股市連續性崩盤，連帶使不少企業大樹都面臨樹倒猢猻散的危機了（猢猻散了，意味著經濟成長趨緩與失業率攀高）。

美國擔心企業森林垮了，只好出手挽救水庫，把壞掉的、放不出水（無法創造貨幣信用）的水壩閘門，一一進行壞帳回收。

原本，這應該是可以根治金融流動性與企業森林旱象的一劑政策藥方，但卻因為全球投資人的信心持續不足，賣股求現金的恐慌搶水風潮未止，而讓股市森林一一慘遭投資人濫砍、濫伐，進一步收縮了正常資金流通的效果（因為森林涵養水源效果沒了）。

沒錯，美國總統布希、財長鮑爾森與聯準會主席伯南奇，是有心想要搶救銀行水庫放不出水的資金緊俏危機，無奈，這項資金紓困工程卻趕不上全球小股民濫砍股票以搶救現金的恐慌風潮。更何況，銀行彼此之間也互不信任，為了保住現金而互不拆借融通呢！

股價跌了，企業的根部萎縮了，導致企業更加需要倚賴銀行系統的資金挹注，這讓7000億美金紓困案與再多全球央行的聯手降息釋金，都救不回滿目瘡痍的企業森林與經濟市場，進一步惡化了投資人擁有股票的信心。

這種銀行水庫、經濟市場與股票根部惡性循環般的緊縮危機，孰以致之呢？有人怪罪於九月間柏南奇政策立場搖擺---一下不救雷曼兄弟，一下又要出手挽救銀行壞帳的猶疑不決態度，讓投資人的信心鬆動，全球投資人螞蟻雄兵般的搶水風潮，讓股市資金大退潮。

當然，早先禿鷹集團配合財經媒體在市場上搧風點火般的空頭言論，也可以算是元兇禍首之一，因為它加劇了小老百姓的恐慌心理，紛紛帶著斧頭到企業森林裡大砍股票而讓空頭作手大賺其錢（媒體自然也賺到了銷售量）。

而在全球政府都開始嚴禁市場放空之後，禿鷹集團是收斂了，但財經媒體恐慌式的看衰經濟市場言論，卻繼續推波助瀾，進一步影響了市場小民的搶水風潮。

投資人需要恐慌般的搶救現金嗎？這答案見仁見智。但就目前現象觀察起來，只要市場上砍樹的人多、種樹的人少（甚至投資人把僅存的現金鎖到保險箱，不再相信銀行存放體系的話），可以肯定的答案是---就算有再多的銀行資金被挹注到市場裡，也挽救不了全球歇斯底里般的搶水熱潮所導致的資金旱象危機。

王志鈞  台灣資深媒體人

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当看到一个人聚精会神地试图用一根绳子推动眼前的物体时，我们会笑他蠢。当看到各国央行做同一个动作时，我们不禁为世界金融体制捏一把汗。

十月八日，西方六大央行联手减息，包括中国在内的许多其它国家，也纷纷调低本国的政策利率。这是史无前例的全球同步减息，其背后则是一场史无前例的金融风暴，央行行动中隐隐约约透露出罕见的政策无力感。

央行们手中的弹药不多了，而且这一轮扫射基本上是无效的。在过去六个月中，他们不断通过注入流动性，把资金交到银行手中，现在又将资金成本（利率）降低。但是如果银行没有信心，不愿意将资金贷出，无论多大的流动性和多低的成本，资金还是到不了经济的另一端——企业和个人手中。央行们根本就是在用绳子推动物体，根本就是在做无用功。

今天市场缺少的，不是资金而是信心。信心的缺失并非虚幻，而是次贷危机下的必然产物。

全球金融业，正面临着1929年大萧条以来最严峻的挑战。投资CDO以及其它“有毒”金融产品，令银行的资本金遭受重创。金融价格的急挫，使银行资产价值下降。在一日数变的市场情绪和飘忽不定的资产价格之下，任何一个金融机构都可能成为下一个雷曼兄弟。一家机构出事，随时可能拖累其它与之交易的对手和客户。

在市场环境扑朔迷离、对方资产质素难以评估时，交易对手风险暴涨。出于自保，银行选择“宁可不做生意，也不能被交易对手拖下水”的对策，于是资金市场、债券市场（国债除外）陷于停顿。除了央行之外，几乎没有人愿意拆出资金。资金市场是现代资本主义的肺部，企业运作、金融运作均需要资金的循环。资金一旦断流，经济便陷入窒息，其后果可想而知。

注资、减息，是不断将氧气打入肺部，不过如果肺功能不恢复，氧气仍然无法随着血液输往全身。央行减息使得政策利率下降，但是市场利率（如LIBOR三月期）不跌反升，反映资金市场银根松紧程度的TED指数（三月期LIBOR－三月期美国国债）更叠创新高，成交量仍然低迷。这反映缺钱的企业、机构并未因央行行动而得到资金。银行信心依然脆弱，资金运输渠道依然不畅，央行的联手减息行动已宣告失败。

笔者认为，政策当局在制止全球金融信心崩溃上，行动迟缓、措施失当，危机已经开始蔓延。今天的金融机构，不仅面临着流动性危机，而且开始出现破产危机。信心危机已不再是针对个别机构，而是针对整个金融体制。不光企业可能破产，甚至国家也可能破产。金融业的本质决定了它的高杠杆特点，在借入资金和投出资金之间必然存在着时间上和风险上的错配（mismatch in duration and risk），信心危机下金融机构重心不稳难以避免。一间机构有事，可能连累一批机构，火烧连营。这便是今天市场的窘境，而此随时会影响实体经济。

在风声鹤唳、人人自危的时刻，减息无法恢复市场信心，也无法将钱交到急需资金的企业、个人手中。解决问题的思路，应该是制造出值得其它银行信任的交易对手，使资金周转重新启动。做到这一点，要么政府入股金融机构，以政府的资金实力化解市场对交易对手风险的疑虑。要么央行暂时充当资金市场的结算中心，每个银行直接与央行交易。

这两个方案，都是反市场原则的，同时政府既是裁判又是球员，必有后遗症。但是非常时期需要非常措施。对于一只脚已经跨出悬崖边缘的全球金融业来说，政府用绳子还是用棍子推动物体，是生与死的问题，而且是火烧眉毛的问题。
----陶冬


（本文原载于经济通，为个人观点，并非任何劝诱或投资建议）

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這一陣子，全球投資人最煩惱的問題也許只有一個---「錢該放到哪裡好？」

如果要作一項問卷調查的話，投資人最煩惱的問題，恐怕已經從幾周前熱門排行榜上最夯的「不知該投資什麼好？」「股票、基金不知是否該停損出場？」一直演變到：「怎麼沒有一個地方是資金的安全避風港？！」

投資人從投資戰場上戰敗的逃兵，演變成理財市場上驚慌失措的難民潮，只有短短十二天---從九月二十九日道瓊工業指數重挫777點的黑色星期一，到十月十日這個周五傳出的冰島破產、韓國岌岌可危與歐美股市連續一周的恐慌性下跌，真的只有十二天而已。

十二天，完美演出的一場金融世紀末日，讓全球投資人完全崩潰了！

大批投資人從停損賣股票、賣基金，演變成大規模的資金逃難潮。大筆資金從不安全的銀行、保險公司，被解約到國營或大型的行庫裡，並任憑各國政府怎樣信心喊話，都勸不回這些逃難者的心。

熟知金融運作的專業人士都明白，經營再怎麼穩健的商業銀行或保險公司，也經不起恐慌性的資金擠兌壓力。只要擠兌風潮一起，五星級銀行也要宣告倒閉！

但偏偏，升斗小民並非專業人士，多數人只知道趕緊把血汗錢搬到最安全的地方，以免跟著雷曼兄弟的「破產幫」一起陪葬掉畢生積蓄。

人是自私的，這點固然沒錯。但從自私觀點看，怎樣才是最安全的管錢之道呢？恐怕還是要先想想：錢到底是什麼？

從經濟學上看，錢，也就是「貨幣」，不過是物物交換的工具或籌碼而已。根據定義，貨幣一共有三大功能：（1）交換功能；（2）衡量物品價值的功能；（3）儲存價值的功能。

這是什麼意思呢？簡單來說，錢不過是方便我們交換物品的工具而已，而且它是最方便的交換工具，也因為它方便我們計算物品的價值，所以，錢，這樣東西本身也就從「無價值」變成「有價值」了。

許多人只關切錢在「儲存價值」上的功能，卻忽略這項價值的根源來自於「交換」。只要市場有交換的需求，整個金融市場才會有貨幣需求，這會讓錢更多，且更有用。但一旦市場不進行交換，整體貨幣市場的流通量就會縮減，也會讓貨幣顯得沒價值了。

金錢的價值來自於經濟市場上的「交換」，而不是幣別上的數字，更非浮動的利率或匯率價格，所以，真正懂得理財的人，是把錢投入價值被低估的地方，拿錢去交換廉價的東西---不論那東西是股票？商品？藝術品？保險單？或任何未來價格會上漲的東西。

就此而論，此時此刻，未來價格會上漲的東西很多，但似乎銀行存款利率卻沒有上漲的份---因為全世界中央銀行都在調降利率，因此，投資人把資產換成現金，再存到銀行裡，只是交換到一張利率極低的「定存單」而已！

從「現金為王」的角度看，這類投資人著眼的是「現金」的購買力價值---因為市場上多數東西的價格都在暴跌，無形中提高了現金的身價。這種觀點確實無可置疑，也導致全球市場竟然從三個月前的通貨膨脹，一夕反轉為疑似通貨緊縮的趨勢（同樣的錢可以交換到更多的商品）。

從全球通貨膨脹到緊縮，竟然不到三個月就能大逆轉（嚴格說來可能只有十二天），那麼就可以想見，未來真的什麼都有可能，也什麼都不安全了。

從「安全」角度來看，許多人急著搬回現金，不是著眼於現金的價值，而只是想保住老本而已。由於大銀行比較不會倒閉，所以，不但要把錢從股票市場搬到銀行，更應該將錢從小銀行搬到安全的大銀行。

就金融機構的「倒閉」風險來看，投資人這種思考邏輯卻是有問題的，因為---大銀行就真的就比較不會倒閉嗎？雷曼兄弟與美國ＡＩＧ集團不就是大型金融集團嗎？（事實上，銀行如果國際化較深、金融衍生操作較多，倒閉風險就較高，這已跟銀行規模脫開了關係；所以，也許小銀行反而相對安全許多）

在全球各種法人機構（不分金融、保險、公司行號）的倒閉風險均等下，投資人如果急急忙忙想將資金搬到最安全的地方，那麼恐怕就只剩下枕頭底下是最安全了，只要家裡的保全系統夠可靠且不會遭小偷的話。

就破產風險來看，沒有一個地方會比把現金放到自家保險箱更安全了。但從交換效益來看，錢放在枕頭底下卻是最無法創造現金價值的地方---只要想想印度人至今還是喜歡這麼幹，而不把錢存到銀行，就可以知道這種回歸古老傳統的金融落後想法有多可悲了。

在金融風暴發生的當下，錢，確實沒有一個安全的地方可擺，因為市場處處充滿倒閉危機。但如果樂觀去想，明天過後，市場會回歸正常機制的話，那麼，把錢擺到價值被低估的地方---不論那是股票、債券、基金、石油ＥＴＦ、黃金或房地產，可能會是比較高明的作法。（但一定要確認自己短期間內不需要這筆現金）

許多人憂慮股票、債券、房地產、石油與原物料市場價格暴跌的風險，並惶惶不可終日。但如果從放眼未來的角度思考，因為全世界頭一遭發生各類市場的價格齊跌走勢，那麼未來一起回漲的趨勢就有極大發生的可能。（除非投資人認為未來人類文明與經濟發展是倒退走，而非向前行）

有一個重要的世界經濟運作規則，可能要提醒投資朋友留意：近年全世界的熱錢之所以增加，除了過去衍生性商品交易所帶來的信用盲目擴張以外，經濟落後國家紛紛加入地球村，如中國、印度、中東、非洲等國選擇加入全球自由化的經濟交換體系，也是重要貢獻。

許多人擔心全球化帶來金融市場的價格劇烈波動和系統化風險，但如果仔細思考全球化帶來的經濟擴張效果仍在亞洲新興人口大國中發生，那麼，貨幣的長時期緊縮就絕不可能發生：因為貨幣數量來自於經濟市場的交換頻率，不可能經濟市場的交換變多而貨幣流通數量反而減少。

從這個觀點來看，全球熱錢似乎將來只會更多，絕不會更少。投資人如果只考慮錢的安全性，卻忽略錢的投資性（交換），就似乎只看到貨幣保存價值的一面，卻漠視貨幣的價值來自於市場交換。

試想，你如果只看到新台幣或美元鈔票上的阿拉伯數字，卻忽略另一面刻著孫中山的博愛精神，或者富蘭克林耳提面命的時間複利效果，這不是很奇怪嗎？

錢要放在安全的地方，這點是無庸置疑的（說來弔詭，過去五、六年來盲目投資的朋友，彼時從沒想過安全性問題，卻在此時才緊張不安起來）。在全球沒有一個地方是安全的金融風暴當下，投資人與其煩惱一個不可預測的風險，不如多花點腦筋想想：「錢放到哪裡較為安全可較，而且未來的增值性最高呢？」

王志鈞  台灣資深媒體人